Dyrektor generalny Twenty One Capital Raphael Zagury powiedział, że Bitcoin doświadcza swojego pierwszego „rynku niedźwiedzia hashrate”, ponieważ moc obliczeniowa sieci pozostaje poniżej rekordu z końca 2025 roku, a notowane na giełdzie firmy wydobywcze kierują inwestycje infrastrukturalne w stronę sztucznej inteligencji.
Podsumowanie
- Raphael Zagury publicznie nazwał przedłużający się spadek mocy obliczeniowej Bitcoin pierwszym w historii rynkiem niedźwiedzia hashrate.
- Hashrate Bitcoina spadł o około 22% do 24% od szczytu z końca 2025 roku, jak wykazały materiały prezentacyjne.
- Zagury powiedział, że sztuczna inteligencja tworzy konkurencyjne zastosowanie dla mocy i infrastruktury górników na całym świecie.
- Publiczni górnicy coraz częściej dążą do obliczeń AI, chociaż kilka firm nadal prowadzi znaczne floty wydobywcze Bitcoin.
- Niższy hashrate sieci może zwiększyć udział w przychodach pozostałych górników po tym, jak Bitcoin dostosuje trudność wydobycia w dół.
Zagury przedstawił ten argument na Bitcoin Asia w Hongkongu 28 sierpnia. Twenty One Capital następnie złożył przygotowany transkrypt w amerykańskiej Komisji Papierów Wartościowych i Giełd.
Hashrate Bitcoina zbliżył się do 1,3 zettahashów na sekundę pod koniec ubiegłego roku, zanim wszedł w przedłużający się spadek, powiedział Zagury. Jego materiały prezentacyjne obliczyły spadek o około 22% do 24% od szczytu.
„Rynek niedźwiedzia hashrate” to opis obecnego cyklu autorstwa Zagury'ego, a nie oficjalna klasyfikacja sieci Bitcoin. Odnosi się to do niezwykle długiego okresu, w którym szacowana moc obliczeniowa nie powróciła do poprzedniego rekordu.
Spadek hashrate Bitcoina różni się od szoku z 2021 roku
Hashrate Bitcoina mierzy szacowaną moc obliczeniową, którą górnicy wnoszą do zabezpieczania sieci i konkurowania o nagrody blokowe. Wyższa wartość zazwyczaj oznacza, że działa więcej maszyn lub bardziej wydajny sprzęt.
Zagury porównał obecny spadek z zakłóceniami spowodowanymi chińskim zakazem wydobycia w 2021 roku. Hashrate gwałtownie spadł w tym okresie, gdy firmy zamykały chińskie obiekty, ale odbił się, gdy maszyny przeniesiono do Ameryki Północnej, Azji Centralnej i innych regionów.
Obecny cykl rozwijał się bardziej stopniowo. Zamiast przenosić te same maszyny, operatorzy zastanawiają się, czy nowa energia elektryczna i przepustowość centrów danych powinny być w ogóle przydzielane do wydobycia Bitcoin.
„To był najdłuższy okres, jaki widzieliśmy od szczytu wszech czasów do odbicia” – powiedział Zagury.
Szacunki sieci różnią się, ponieważ Bitcoin nie publikuje dokładnej liczby aktywnych maszyn. Analitycy wnioskują hashrate na podstawie wskaźników produkcji bloków i trudności wydobycia, co oznacza, że dzienne odczyty mogą się znacznie wahać.
CoinWarz oszacował hashrate na około 829 eksahashów na sekundę 2 września, po tym jak odczyty wzrosły powyżej jednego zettahasha w ciągu kilku dni pod koniec sierpnia. Dłuższe średnie kroczące zapewniają wyraźniejszą miarę niż szacunki dzienne.
Wcześniejsza analiza wykazała, że trudność wydobycia Bitcoin spadła o 19,9% od szczytu z listopada do końca lipca. Hashrate pozostawał w trendzie spadkowym przez około 287 dni, według danych Bitcoin Magazine Pro cytowanych w tym raporcie.
AI daje górnikom inne zastosowanie dla ograniczonej energii
Górnicy Bitcoin i centra danych AI konkurują o kilka tych samych zasobów. Oba wymagają dużych przyłączy energetycznych, systemów chłodzenia, ziemi, budynków centrów danych i dostępu do kapitału.
Obiekty AI wymagają innych układów scalonych, sprzętu sieciowego i standardów budowlanych niż kopalnie Bitcoin. Przekształcenie miejsca wydobywczego jest zatem bardziej skomplikowane niż zastąpienie maszyn ASIC procesorami graficznymi. Miejsca z zabezpieczonym zasilaniem i dostępem do światłowodu mogą jednak stanowić punkt wyjścia do rozwoju obliczeń o wysokiej wydajności.
Zagury powiedział, że ta opcja zmienia cykl hashrate'u, ponieważ górnicy mogą teraz kierować kapitał na inny rynek obliczeniowy zamiast automatycznie rozszerzać swoje floty Bitcoin.
„Jeśli spojrzeć na publiczne spółki wydobywcze, naprawdę nikt nie trzyma się kursu, aby wydobywać Bitcoin na dużą skalę” – powiedział. „Praktycznie wszyscy opuszczają teraz branżę”.
To stwierdzenie opisuje szeroki trend, ale nie należy go czytać dosłownie. MARA, CleanSpark, Riot, Bitdeer i inne spółki notowane na giełdzie nadal prowadzą duże floty wydobywcze Bitcoin, nawet gdy niektóre z nich eksplorują lub budują infrastrukturę AI.
Zmiana ta jest najbardziej zaawansowana w firmach takich jak TeraWulf, IREN, Core Scientific, HIVE i Cipher. TeraWulf odnotował 21 milionów dolarów przychodów z hostingu AI i obliczeń o wysokiej wydajności w pierwszym kwartale, po raz pierwszy przewyższając przychody z wydobycia Bitcoin, ponieważ jego działalność AI stała się jego największym źródłem przychodów.
Cipher uzyskał również linię kredytową odnawialną w wysokości 200 milionów dolarów na sfinansowanie swojej ekspansji w długoterminowe kontrakty na centra danych AI.
Górnicy o niskich kosztach mogą zyskać udział w sieci
Zagury odrzucił pogląd, że wydobycie Bitcoin jest z natury złym biznesem. Argumentował, że rentowność zależy od tego, gdzie operator znajduje się na krzywej kosztów w branży.
Górnik z wydajnym sprzętem i niskimi kosztami energii może pozostać rentowny w warunkach, które zmuszają konkurenta o wyższych kosztach do zamknięcia. Struktura kapitału również ma znaczenie, ponieważ wysokie zadłużenie i krótkie terminy spłaty mogą wywierać presję nawet wtedy, gdy obiekt pozostaje konkurencyjny operacyjnie.
Cena hashrate'u, która mierzy oczekiwany przychód górnika za jednostkę mocy obliczeniowej, pozostaje niska w porównaniu z poziomami historycznymi. To wywiera presję na operatorów używających starszych maszyn lub drogiej energii elektrycznej.
Jednak spadający hashrate sieci może przynieść korzyści górnikom, którzy pozostają aktywni. Bitcoin dostosowuje trudność wydobycia co 2016 bloków, czyli mniej więcej co dwa tygodnie, aby utrzymać średni czas produkcji bloku blisko dziesięciu minut.
Gdy moc obliczeniowa opuszcza sieć, obniżenie trudności może ułatwić pozostałym górnikom znajdowanie bloków. Każdy ocalały operator może wtedy kontrolować większy udział w sieci bez dodawania maszyn.
„Piękno wydobycia Bitcoin w bessie hashrate'u polega na tym, że ci, którzy zostają, naturalnie zyskują wyższy udział w rynku” – powiedział Zagury.
Ta korzyść nie gwarantuje wyższych zysków. Przychody nadal zależą od ceny Bitcoin, opłat transakcyjnych, kosztów energii, wydajności sprzętu i ilości konkurującego hashrate'u.
Cena Bitcoin musi przewyższać wzrost hashrate'u
Zagury powiedział, że wydobycie ma największe szanse na osiągnięcie lepszych wyników niż Bitcoin, gdy cena aktywa rośnie szybciej niż hashrate sieci.
Jeśli Bitcoin wzrośnie o 50%, a hashrate pozostanie płaski, przychody górnika mogą wzrosnąć bez równoważnego wzrostu konkurencji. Jeśli moc obliczeniowa rośnie szybciej niż cena Bitcoin, udział w sieci i przychód na maszynę każdego operatora mogą spaść.
Zagury zalecił kupowanie Bitcoin bezpośrednio przed inwestowaniem w wydobycie dla kogoś, kto przeznacza tylko niewielką ilość kapitału. Powiedział, że inwestorzy rozważający większe, zdywersyfikowane alokacje mogą połączyć Bitcoin z ekspozycją na wydobycie.
„Jeśli masz tylko 1 dolara, najpierw kup Bitcoina” – powiedział Zagury. „Myślę, że to najlepszy sposób, aby wyrazić swoją opinię”.
Jego stanowisko odzwierciedla deklarowane podejście Twenty One Capital do mierzenia potencjalnych inwestycji względem Bitcoina. Firma wspierana przez Tether traktuje kryptowalutę jako swój główny benchmark i argumentuje, że działający biznes musi uzasadnić dodatkowe ryzyko, oferując wiarygodną ścieżkę do osiągnięcia lepszych wyników niż BTC.
Firmy wydobywcze stoją w obliczu ryzyka związanego z budową, energią elektryczną, sprzętem, zarządzaniem i finansowaniem, które nie występują w przypadku posiadania funduszu ETF na bitcoina typu spot. Mogą również oferować dźwignię operacyjną, gdy bitcoin rośnie szybciej niż ich koszty i konkurencja sieciowa.
Elastyczność energetyczna pozostaje główną przewagą górnictwa
Zagury bronił również wydobycia bitcoinów przed krytyką, że marnuje energię elektryczną. Argumentował, że zużycie energii wspiera rozwój gospodarczy, a górnictwo oferuje elastyczne źródło popytu.
Maszyny ASIC mogą się wyłączać i uruchamiać szybciej niż ciężkie obiekty przemysłowe. Górnicy mogą zatem zmniejszać zużycie, gdy zapotrzebowanie na energię elektryczną wzrasta, i wznawiać działalność, gdy dostępne są niewykorzystane moce.
Zdolność do ograniczania działalności skłoniła górników do udziału w programach stabilizacji sieci, szczególnie na rynkach energii ze zmiennym wytwarzaniem ze źródeł odnawialnych. Wyniki finansowe i środowiskowe zależą od źródła energii i warunków każdego porozumienia.
Centra danych AI zazwyczaj wymagają bardziej stabilnej energii niż kopalnie bitcoinów, ponieważ obciążenia klientów nie mogą być łatwo przerywane. Wydobycie bitcoinów może zatem zachować rolę w miejscach, gdzie energia elektryczna jest obfita, ale zawodna lub nie może być ekonomicznie przesyłana.
Zagury powiedział, że górnictwo zapewnia obecnie cztery formy opcjonalności: elastyczny popyt na energię, zwiększony udział w sieci, gdy konkurenci odchodzą, bliskość do protokołu bitcoin oraz infrastrukturę centrów danych, która może być ponownie wykorzystana.
To, czy górnicy wykorzystają te korzyści, stanie się jaśniejsze dzięki nadchodzącym korektom trudności i wynikom spółek publicznych. Raporty pokażą, ile kapitału górnicy kierują na nowy sprzęt ASIC w porównaniu z budową AI.
Kierunek sektora prawdopodobnie nie będzie jednolity. Niektórzy operatorzy zachowają wydobycie bitcoinów, inni połączą górnictwo z hostingiem AI, a firmy kontrolujące najbardziej atrakcyjne lokalizacje energetyczne mogą przesunąć się bardziej agresywnie w kierunku obliczeń o wysokiej wydajności.
