Autor original: Vaidik Mandloi
Compilação original: Chopper, Foresight News
Na semana passada, a Aave anunciou que encerraria os mercados de empréstimos em seis blockchains. Cada uma dessas seis cadeias gerou menos de US$ 5.000 em receita trimestral. Com o corte típico de 13 centavos por dólar de juros da Aave, seus ganhos em Mentis e Aptos mal cobririam um jantar. Em contraste, a implantação da Aave na Ethereum gerou US$ 142 milhões em receita no ano passado; enquanto isso, ela se expandiu para novas cadeias como Linea, com depósitos da V4 ultrapassando US$ 300 milhões.
Este artigo se aprofundará no que essas blockchains públicas enfrentarão após a retirada da Aave, e se algum projeto substituirá a Aave. Se ninguém intervier, essas cadeias podem perder permanentemente suas funções de crédito.
A Reação em Cadeia do Colapso
Quando um protocolo de empréstimo líder em uma blockchain pública sai, o que exatamente acontece? Vamos revisar casos passados.
O primeiro caso é o Harmony Protocol. Em junho de 2022, sua ponte cross-chain central, Horizon, foi atacada, perdendo aproximadamente US$ 100 milhões. Como o maior protocolo de empréstimo na cadeia, a Aave congelou todos os ativos de reserva na cadeia. Mais tarde naquele ano, uma proposta de resgate foi apresentada pela comunidade, mas foi rejeitada por 99% dos detentores de tokens da Aave. Hoje, esta blockchain está morta, fundamentalmente devido à perda completa de liquidez de empréstimos.
Você pode se perguntar: por que não simplesmente fazer um fork da Aave e reimplantá-la na Harmony? Afinal, o código é open source, e implantar um protocolo de empréstimo leva menos de um dia. Isso é verdade, mas o que é facilmente esquecido é que um mercado de empréstimos também requer manutenção contínua, oráculos apoiados por entidades financiadoras para precificar ativos colaterais, e liquidez DEX suficiente para garantir que, quando os tomadores forem liquidados, os colaterais possam ser vendidos automaticamente sem causar derrapagem de preço de mais de 40%.
Também requer que os emissores de stablecoin reconheçam a cadeia e apoiem resgates nativos. Ou seja, emissores como Circle e Tether podem emitir tokens nativamente na cadeia, permitindo que os usuários convertam USDC diretamente em moeda fiduciária sem transferências cross-chain. Após o colapso da ponte cross-chain da Harmony, todas as stablecoins na cadeia perderam a paridade, os feeds de preço dos oráculos falharam e o mecanismo de liquidação quebrou completamente. Todo o conjunto de componentes que sustentam o mercado de empréstimos falhou coletivamente. Desde então, nenhuma parte teve o incentivo comercial para reconstruir esse sistema. Em uma cadeia sem demanda de empréstimos, quem estaria disposto a pagar para manter os feeds de preço dos oráculos?
Outro caso típico é a Fantom, que também sofreu um hack de ponte cross-chain em 2023. Antes disso, 78% do valor de mercado da cadeia dependia dessa ponte. Após o ataque, o preço do USDC em ponte na Fantom despencou para cerca de US$ 0,22, fazendo com que uma grande quantidade de colaterais diminuísse de valor e se tornasse insolvente.
O ponto mais instigante é: a Fantom já foi a terceira maior blockchain pública DeFi da indústria cripto, com usuários reais e demanda de empréstimos. Mesmo com essas bases, ela ainda falhou em reconstruir seu mercado de crédito. Para uma cadeia que está perdendo usuários, o custo de reconstruir toda a infraestrutura subjacente de oráculos e stablecoins sempre excede a receita potencial, pois a base de usuários principais já partiu.
Mais tarde, a Fantom tentou um rebranding e reinício, renomeando-se para Sonic, tentando reverter a situação puramente com capital. O projeto realizou um airdrop de tokens de US$ 190 milhões, e no primeiro dia, Aave, Silo e Euler foram todos implantados, com a Wintermute fornecendo suporte de market-making. Mas o resultado saiu pela culatra, pois o projeto sofreu um ataque Sybil. Depositantes e tomadores eram em sua maioria os mesmos usuários: depositando ativos para farmar pontos de airdrop, depois tomando emprestado contra os mesmos ativos para maximizar os ganhos de pontos. O TVL foi inflado, com os mesmos fundos sendo contados repetidamente através de ciclos de alavancagem.
A demanda de empréstimos veio inteiramente de incentivos de airdrop, não de atividade econômica real na cadeia que exigisse capital de giro ou alavancagem. Por exemplo, usuários da Ethereum tomam emprestado por razões como fazer loop de ETH em staking ou financiar estratégias de negociação, e a demanda existe independentemente de o protocolo emitir recompensas. Mas na Sonic, uma vez que os incentivos são removidos, não há demanda real de empréstimos. Isso levou diretamente a uma queda de 98% no TVL na cadeia após o fim da parceria com a Wintermute, com o preço do token caindo para menos de um centavo, e ambos os fundadores renunciando ao conselho. Subsídios e parcerias de market-making podem criar uma aparência falsa de um mercado de crédito, mas não podem sustentá-lo a longo prazo.
Fonte de dados: DeFiLlama
Agora observe as cadeias que a Aave está prestes a abandonar, como Soneium, Aptos, Zksync e Scroll. A situação delas é ainda pior que a da Harmony e da Fantom. Os depósitos on-chain já caíram 95%, e a receita trimestral do negócio de empréstimos é inferior a US$ 5.000.
Harmony e Fantom pelo menos tinham demanda nativa de empréstimos de usuários reais antes de serem hackeadas. Mas essas seis cadeias nunca formaram demanda de negócios nativa. Essas cadeias levantaram em média US$ 250 milhões cada e implantaram o protocolo de empréstimo mais eficiente em termos de custo do DeFi, mas ainda assim não conseguiram gerar demanda real.
Fonte de dados: página de governança da Aave
A saída da Aave também desencadeará uma reação em cadeia. Muitas pessoas não percebem que a Aave é o pilar central da infraestrutura financeira dessas cadeias. Quase todos os feeds de preço do Chainlink oracle nessas cadeias são mantidos ao custo da Aave, já que a Aave é a maior chamadora. Após a retirada da Aave, todos os provedores de serviços de oracle reavaliarão se devem continuar mantendo feeds de preço para uma cadeia sem mercado de empréstimos ativo. Os formadores de mercado também deixarão de investir em DEXs nessas cadeias pelo mesmo motivo. Até mesmo os emissores de stablecoins não fornecerão suporte nativo de emissão para cadeias com receita mensal inferior a mil dólares. A saída de um provedor de serviços acelera a saída do próximo, pois a viabilidade comercial de todos os provedores de serviços depende do funcionamento adequado de outros serviços de suporte.
Os recursos acelerarão em direção a cadeias que estão funcionando bem, têm liquidez abundante e onde os mercados de empréstimos funcionam adequadamente. Cada saída de infraestrutura de uma cadeia de nicho fortalece ainda mais o efeito de agregação das cadeias líderes, tornando assim o caso de negócio para as cadeias de nicho restantes manterem sua própria infraestrutura de empréstimos ainda mais fraco.
Essa centralização é auto-reforçada. O empréstimo é a base de todo o sistema financeiro de uma cadeia. Sem empréstimos, a maioria das estratégias de rendimento não pode operar, pois a maioria das estratégias exige tomar emprestado um ativo como garantia de outro; a criação de mercado de liquidez eficiente também se torna impossível, pois as posições de liquidez concentradas geralmente dependem de fundos emprestados. Uma vez que os empréstimos desaparecem, todos os aplicativos financeiros construídos sobre eles perdem sua base. Consequentemente, os desenvolvedores gradualmente saem, a atividade on-chain diminui ainda mais, e nenhum provedor de serviços de infraestrutura está disposto a permanecer.
É por isso que a Aave estabeleceu um limite para implantações futuras em novas cadeias: uma receita anual mínima de US$ 2 milhões. Esse valor cobre essencialmente o custo de manutenção de toda a infraestrutura de empréstimos, incluindo feeds de preço de oracle, monitoramento de risco e liquidação, para uma única cadeia. Isso também demonstra plenamente que o modelo passado de levantar centenas de milhões e lançar rapidamente com liquidez subsidiada não é mais viável ou sustentável.
Um Dilema Não Exclusivo da Indústria de Criptomoedas
A perda de infraestrutura de crédito em cadeias públicas não é um fenômeno exclusivo do espaço cripto. Qualquer indústria com altos custos fixos, mas pequeno tamanho de mercado, enfrenta problemas semelhantes.
Após 2008, os principais bancos globais começaram a cortar relações bancárias correspondentes com alguns países pequenos. A lógica é muito semelhante à da Aave: o monitoramento de lavagem de dinheiro e os relatórios regulatórios incorrem em custos fixos para cada parceria, e a receita de algumas transações transfronteiriças pequenas não cobre esses custos. Entre 2011 e 2022, as relações bancárias correspondentes efetivas em todo o mundo diminuíram 30%. Os canais de compensação em dólar para as nações insulares do Pacífico encolheram mais de 60%, com alguns países ficando com apenas um banco correspondente. A situação tornou-se tão grave que o Banco Mundial teve que fornecer US$ 69 milhões em subsídios para manter os provedores de serviços de compensação restantes em oito países do Pacífico operacionais.
No entanto, existem diferenças fundamentais entre a indústria de criptomoedas e os casos tradicionais. No sistema bancário correspondente tradicional, o Banco Mundial atua como um suporte, com bancos centrais e instituições de desenvolvimento fornecendo subsídios para manter as operações. Mas a indústria de criptomoedas quase não possui tais mecanismos de suporte, que é exatamente o que essas blockchains públicas estão enfrentando. Um banco de médio porte gasta US$ 15-40 milhões anualmente apenas em custos de conformidade, e o Banco Mundial investiu US$ 68 milhões apenas para preservar o último canal de compensação em oito países. Em contraste, os custos totais de contratos de monitoramento de risco da Aave em todas as blockchains públicas são de apenas US$ 5-8 milhões, e essas seis blockchains não conseguem nem arcar com sua parte desse custo.
Claro, isso não significa que o empréstimo DeFi esteja encolhendo em geral; na verdade, o oposto é verdadeiro: a indústria está crescendo rapidamente enquanto é altamente concentrada. O TVL da Morpho cresceu de US$ 105 milhões para mais de US$ 8 bilhões em um ano; a Euler expandiu de US$ 6 milhões para US$ 300 milhões em apenas alguns meses. Dentro de meses após o lançamento da Aave V4, os depósitos excederam US$ 300 milhões, e o Société Générale se tornou o primeiro banco tradicional a integrar um protocolo de empréstimo DeFi. O mercado de crédito está prosperando, mas os recursos estão concentrados no Ethereum e em duas ou três redes Layer 2, como Base e Arbitrum, em vez de serem dispersos por dezenas de blockchains públicas.
No passado, muitas blockchains públicas nasceram com a ideia de que implantar infraestrutura é extremamente barato, e cada blockchain poderia construir seu próprio sistema financeiro. Essa ideia estava apenas pela metade correta: lançar uma blockchain é de fato barato, mas executar uma infraestrutura de crédito nela é muito caro. Olhando para as redes Layer 2 atuais, o Ethereum e as três principais blockchains respondem por 90% do TVL. As blockchains restantes só podem competir por uma parcela minúscula, que não é suficiente nem para cobrir o custo de um único feed de preços da Chainlink. No futuro, essas blockchains podem ver um fork da Aave com oráculos defeituosos, ou podem acabar sem nada.
