Autor: Foresight Ventures
O crescimento do Perp DEX se beneficiou em grande parte de incentivos de tokens.
O início a frio requer incentivos; traders, provedores de liquidez e canais de fluxo de ordens criam valor para o mercado e merecem ser recompensados. O que realmente vale a pena discutir não é "se deve incentivar", mas de que forma os incentivos ocorrem e se as recompensas realmente correspondem às contribuições.
Antes do TGE, as plataformas normalmente usam pontos, airdrops e mineração de negociação para atrair volume de negociação e liquidez atuais com a expectativa de tokens futuros. Tais mecanismos podem adquirir usuários rapidamente, mas as taxas que os usuários pagam são reais, enquanto as recompensas que recebem ainda dependem da distribuição futura de tokens e da precificação do mercado. Após o TGE, as taxas começam a ser usadas para recompra, queima e recompensas de staking, com o valor retornando gradualmente ao ecossistema, mas principalmente ainda através do token da plataforma para absorção e distribuição.
O problema, portanto, não está nos incentivos em si, mas se os incentivos dependem excessivamente de expectativas futuras. Os traders criam demanda de negociação e receita de taxas; os provedores de liquidez oferecem profundidade e execução; carteiras, terminais de negociação e comunidades trazem fluxo de ordens contínuo. Mas os mecanismos existentes recompensam mais a capacidade de ganhar pontos e a posse de tokens do que quem realmente faz o mercado funcionar.
Esta também é uma questão-chave que a Foresight Ventures tem focado ao investir e incubar a PopDEX: A plataforma pode estabelecer um caminho de retorno de valor mais direto e sustentável, tornando as recompensas mais próximas das contribuições reais ao mercado?
I. Crescimento Inicial e Validação de Demanda sob Incentivos de Tokens
1. Por que os Tokens se Tornaram a Ferramenta Padrão
O início a frio do Perp DEX requer adquirir simultaneamente traders, liquidez e canais de distribuição, enquanto as plataformas iniciais normalmente carecem de renda estável e acham difícil sustentar subsídios em dinheiro elevados a longo prazo.
Os tokens fornecem um método de coordenação mais eficiente: as plataformas podem converter as contribuições de traders, formadores de mercado e participantes iniciais em reivindicações futuras, usando valor futuro para trocar por volume de negociação atual, liquidez e atenção do mercado.
dYdX representa um modelo de incentivo de token completo anterior. Em sua oferta inicial de tokens, 25% foi alocado para recompensas de negociação, 7,5% para usuários históricos e 7,5% para recompensas de liquidez. As recompensas de negociação são calculadas com base na contribuição de taxas e juros em aberto, enquanto as recompensas de liquidez consideram tempo de atividade de cotações, profundidade bilateral, spread de compra e venda e número de mercados cobertos. Aquisição de clientes, subsídios de criação de mercado e distribuição de propriedade inicial são assim incorporados ao mesmo sistema de tokens.
Plataformas subsequentes fizeram diferentes ajustes dentro deste quadro:
- Hyperliquid combina pontos, Referral e HLP para atrair traders, expandir fluxo de ordens e construir liquidez de protocolo;
- Aster: adota mineração de negociação multi-temporada, usando ciclos consecutivos de pontos e distribuição faseada de tokens para sustentar participação de negociação e atividade do usuário.
- Lighter reduz a barreira de negociação através de taxas zero e define pontos de varejo separados e pontos de criação de mercado para distinguir atividade de negociação da qualidade de liquidez;
Essas plataformas não dependem apenas de tokens, mas os tokens permanecem a ferramenta central de coordenação no sistema de início a frio. Sua vantagem não é apenas "emitir recompensas", mas ser capaz de converter uniformemente as contribuições de diferentes participantes em reivindicações futuras e adiar a maioria dos custos de aquisição de clientes e liquidez até o TGE. Os mecanismos específicos variam, mas a relação de troca é basicamente a mesma: as plataformas primeiro usam reivindicações futuras e subsídios antecipados para trocar por volume de negociação atual, liquidez e atenção do mercado.
2. O que os Pontos Atraem Pode Não Ser Traders de Longo Prazo
Airdrops de pontos não apenas mudam se os usuários entram na plataforma, mas também mudam por que os usuários negociam.
Em circunstâncias normais, os traders escolhem uma plataforma focando em liquidez, estabilidade de execução, taxas, cobertura de ativos e gestão de risco. Após a adição de airdrops de pontos, esses critérios não desaparecem, mas os pesos de decisão dos usuários mudam: além da experiência de negociação em si, os usuários também calculam quantos pontos podem ser obtidos por unidade de custo de negociação, se airdrops potenciais podem cobrir taxas e ocupação de capital, e quando as recompensas serão realizadas.
Isso não significa que os usuários que participam de pontos não sejam traders profissionais. Pelo contrário, muitos traders profissionais também avaliam racionalmente os retornos dos pontos. O problema é que, quando os pontos se tornam uma variável importante nas decisões de negociação, o volume de negociação que a plataforma obtém não reflete mais apenas a competitividade do produto, mas também inclui a precificação dos usuários sobre recompensas futuras.
Ambos os tipos de comportamento de negociação contribuem para o volume de negociação, mas a lógica de retenção difere.
Um tipo de comportamento de negociação vem da demanda sustentada pelo produto: os usuários permanecem porque a liquidez, a execução, o custo e a cobertura de ativos da plataforma podem atender às necessidades de negociação. Outro tipo de comportamento de negociação vem mais das expectativas de recompensa: se os usuários continuam negociando depende se os pontos ainda têm valor, se os airdrops ainda têm imaginação e se a relação custo-benefício ainda se sustenta.
Em uma pesquisa anterior de varejo Perp DEX conduzida pela Foresight Ventures, 69% dos entrevistados listaram pontos ou airdrops como um fator importante na escolha de uma plataforma de negociação, superior à confiabilidade (61%), liquidez e profundidade (58%) e taxas (47%). Pontos e airdrops não são mais apenas recompensas adicionais fora do produto, mas estão diretamente competindo com confiabilidade, liquidez e taxas, tornando-se variáveis centrais na seleção de plataforma pelos usuários.
Isso muda a natureza do fluxo de ordens que a plataforma obtém. Quando os usuários entram principalmente com base em expectativas de recompensa, a plataforma não constrói um alto custo de troca baseado em hábitos de produto, mas uma relação de negociação que requer subsídios contínuos. As recompensas podem reduzir a barreira para os usuários entrarem na plataforma, mas também reduzem a barreira para os usuários saírem.
3. TGE é o Primeiro Teste de Estresse da Demanda de Negociação
Durante o ciclo de pontos, a plataforma compra não apenas volume de negociação, mas também a espera dos usuários por reivindicações futuras. Enquanto os airdrops ainda tiverem imaginação, os usuários estão dispostos a negociar, pagar taxas, ocupar capital e aceitar uma experiência de produto que ainda não está totalmente madura.
Mas os dados do período de pontos não são puros. Uma negociação pode vir de demanda real do mercado ou de expectativas de airdrops; um novo usuário pode formar fluxo de ordens de longo prazo ou pode parar de negociar após concluir tarefas.
Na superfície, todos contam como crescimento.
Quando essas diferentes motivações são colocadas no mesmo sistema de token e pontos, é difícil para a plataforma determinar o que ela obtém em última análise. Portanto, após o TGE, os dados não devem ser vistos apenas em termos de altos e baixos; mais importante, três coisas importam:
- Se o volume de negociação permanece após a saída das recompensas, ou é sustentado por uma nova rodada de incentivos;
- Se a participação de mercado aumentou, em vez de apenas seguir as flutuações gerais do mercado de Perp DEX;
- Se a plataforma entrou em uma fase de retenção natural, ou ainda está em um novo ciclo de incentivos.
| Plataforma | Data do TGE | Volume Médio Diário de Negociação 30 Dias Antes do TGE | Volume Médio Diário de Negociação 30 Dias Após o TGE | Mudança na Participação de Mercado |
| Hyperliquid | 29 de novembro de 2024 | Aproximadamente US$ 2,41 bilhões | Aproximadamente US$ 5,08 bilhões | +18,6% |
| Lighter | 30 de dezembro de 2025 | Aproximadamente US$ 6,64 bilhões | Aproximadamente US$ 3,72 bilhões | −7,5% |
| edgeX | 31 de março de 2026 | Aproximadamente US$ 2,55 bilhões | Aproximadamente US$ 1,70 bilhões | −2,9% |
Nota: A tabela inclui apenas plataformas para as quais estão disponíveis dados unificados de volume de negociação e participação de mercado nos 30 dias antes e depois do TGE. Aster não está incluída nesta comparação devido a dados públicos atuais incompletos.
O que esses dados realmente mostram não é qual plataforma teve maior volume de negociação após o TGE, mas qual delas converteu a atenção trazida pelo airdrop em relacionamentos de negociação sustentados.
Se ainda houver uma nova rodada de pontos, mineração ou subsídios após o TGE, o volume de negociação ainda contém componentes de incentivo e não pode ser simplesmente equiparado à retenção de demanda. O verdadeiro divisor de águas é se os usuários ainda estão dispostos a continuar negociando com base na própria plataforma após o declínio do apelo marginal das expectativas de recompensa.
Em outras palavras, o pré-TGE testa se a plataforma consegue atrair usuários para entrar; o pós-TGE testa se a plataforma consegue fazer os usuários ficarem. O primeiro pode ser alcançado por incentivos, enquanto o último depende, em última análise, da capacidade do produto e dos mecanismos de distribuição de valor.
II. O Valor Começa a Fluir de Volta, mas Ainda Centrado no Token da Plataforma
1. De Distribuir Tokens a Suportar Tokens
Após o TGE, os mecanismos de incentivo tipicamente mudam de "distribuir tokens" para "suportar tokens". As plataformas geralmente usam a receita de taxas para recompra, queima, recompensas de staking e descontos para detentores. O valor começa a fluir de volta, mas a base para distribuição também muda de contribuição de negociação para posse de tokens.
Isso significa que os traders primeiro geram receita através da negociação e depois se qualificam para compartilhar dessa receita comprando ou fazendo staking do token da plataforma. A plataforma, portanto, precisa manter dois mercados simultaneamente: o mercado de negociação e o mercado de token da plataforma.
Os dois podem se reforçar mutuamente, mas nem sempre estão alinhados. Traders profissionais podem contribuir com taxas ao longo do tempo, mas não estão dispostos a assumir risco adicional do token da plataforma. Como resultado, as recompensas da plataforma gradualmente incluem não apenas a negociação em si, mas também o investimento de capital dos usuários no token da plataforma.
Essa mudança é implementada de forma diferente entre as plataformas. O que realmente vale a pena comparar não é apenas se há recompra, mas quanto da receita entra no sistema de tokens, como os tokens recomprados são tratados e quem, em última análise, absorve esse valor.
| Plataforma | Tratamento da Receita de Taxas | Proporção de Recompra | Uso Após Recompra | Principais Beneficiários do Valor |
| Hyperliquid | As taxas vão para o Fundo de Assistência e são usadas para comprar HYPE | Aproximadamente 99% | Queimados após a compra | Detentores de HYPE se beneficiam indiretamente pela contração da oferta |
| Aster | A maioria das taxas da plataforma é usada para recomprar ASTER | 99% | Tratados de acordo com o mecanismo econômico do token | Detentores de ASTER e participantes de incentivos do ecossistema |
| Lighter | A receita de taxas de negociação da plataforma é usada para recompra programática de LIT | Aproximadamente 97% | Queimados permanentemente após a recompra | Detentores de LIT se beneficiam indiretamente pela contração da oferta |
2. Tokens de plataforma expandem a participação, mas não equivalem à demanda de negociação
Tokens de plataforma podem expandir a participação no ecossistema, mas o crescimento de endereços que eles trazem pode não se traduzir necessariamente em demanda de negociação de contratos perpétuos. Para observar essa diferença, realizamos uma análise cruzada dos endereços de detenção de HYPE da Hyperliquid, endereços de usuários de yield farming e endereços de usuários de negociação de contratos perpétuos.
Os resultados mostram que, na interseção dos três grupos de usuários, os endereços de detenção de HYPE representam 89%, os usuários de yield farming representam 27%, e os usuários de contratos perpétuos representam apenas 20%; usuários que participam simultaneamente de detenção, yield farming e negociação de contratos perpétuos representam apenas 5% do total.
Uma análise mais detalhada revela:
- Entre usuários de contratos perpétuos, 62% possuem HYPE, mas mais de 70% não participam de yield farming;
- Entre os detentores de HYPE, 86% nunca negociaram contratos perpétuos;
- Entre os usuários de yield farming, 85% possuem HYPE, mas apenas 19% participam de negociação de contratos perpétuos.
Este conjunto de dados mostra que os tokens de plataforma podem trazer uma posse de ativos mais ampla e participação no ecossistema, mas posse, yield farming e negociação não correspondem à mesma demanda. A posse pode decorrer de alocação de ativos e expectativas de preço, o yield farming corresponde mais a estratégias de rendimento, e a negociação de contratos perpétuos reflete diretamente a demanda de negociação e o fluxo de ordens.
Quando endereços de posse, escala de ativos e usuários de yield farming são contados uniformemente como crescimento do ecossistema, a participação de capital pode facilmente ser interpretada erroneamente como crescimento do mercado de negociação. Mas para Perp DEX, o que realmente determina a qualidade do mercado continua sendo a negociação sustentada, liquidez efetiva e receita real de taxas.
Tokens de plataforma podem expandir a participação no ecossistema, mas não podem substituir a demanda de negociação em si.
3. Uma plataforma, dois conjuntos de metas de crescimento
Quando distribuição de renda, descontos de taxas e permissões de produto estão todos vinculados ao token da plataforma, o Perp DEX na verdade precisa operar dois mercados simultaneamente: o mercado de negociação e o mercado de tokens. Isso cria uma tensão fundamental: o que a plataforma prioriza atender é se é o produto de negociação em si ou o ciclo de valor construído em torno do token da plataforma.
Esses dois conjuntos de metas nem sempre estão sincronizados. O mercado de negociação foca na qualidade de execução, liquidez e custo, dependendo de capacidades de produto de longo prazo; o mercado de tokens foca na demanda, escassez e expectativas de preço, dependendo da criação contínua de razões para manter o token.
O risco resultante não é apenas que os recursos sejam dispersos, mas que os critérios de avaliação mudem. Volume de negociação, taxas e crescimento de usuários não são mais usados apenas para medir se o produto de negociação é saudável, mas também começam a apoiar a narrativa do token. O que a plataforma busca pode não ser mais apenas mais negociação real, mas mais dados que possam fortalecer a demanda pelo token.
III. PopDEX: Outra Resposta para Mecanismos de Incentivo
Do ponto de vista de investimento da Foresight Ventures, o que vale a pena notar sobre a PopDEX não é simplesmente se existe um token de plataforma, mas que a equipe não usou as expectativas do token como ponto de partida para o crescimento, nem definiu a posse do token como pré-requisito para direitos de negociação. Em comparação com primeiro agregar o valor da plataforma no token da plataforma e depois redistribuí-lo através do token, a PopDEX parte mais diretamente das contribuições reais do mercado: quem cria valor, o valor deve retornar a eles.
Com base nessa ideia, a PopDEX estabeleceu um sistema de retorno de 100% do valor.
O 100% aqui se refere ao valor distribuível formado pelas taxas de negociação, não devolvendo cada taxa diretamente aos traders. Seu núcleo é que o valor distribuível formado pelas taxas de negociação não é mais priorizado para apoiar o token da plataforma, mas entra em um quadro de retorno projetado em torno de contribuições reais.
Sob esse quadro, o retorno de valor da PopDEX cobrirá dois tipos de participantes: contribuidores do ecossistema e usuários reais de negociação. Os primeiros incluem papéis do ecossistema como Referral, Afiliado, atividades de negociação, campanhas conjuntas, etc., que trazem continuamente usuários, fluxo de ordens e atenção do mercado; os últimos, com base em contribuições reais de negociação, exploram maneiras mais diretas, periódicas, transparentes e verificáveis de retorno de valor.
Quanto à forma final em que esse valor será distribuído, a PopDEX divulgará gradualmente nas fases subsequentes do produto.
Para a PopDEX, isso não é uma negação do modelo existente, mas uma tentativa de um mecanismo de incentivo diferente: os incentivos não são usados apenas para impulsionar o crescimento, mas também podem se tornar uma forma de a plataforma retribuir continuamente ao ecossistema.
Não há uma resposta padrão para como os mecanismos de incentivo devem evoluir, e o mercado acabará fazendo seu próprio julgamento. No entanto, acreditamos que, à medida que a indústria de Perp DEX continua a amadurecer, seus mecanismos de incentivo não devem ter apenas um único caminho, e mais respostas merecem ser exploradas.
