Эта статья составлена и переведена BlockWeeks
Во втором квартале 2021 года цены на такие цифровые активы, как биткоин и Ethereum, достигли исторических максимумов, а затем пережили значительную коррекцию; в то же время венчурные инвестиции, поступающие в криптостартапы, также обновили рекорд — общий объём финансирования превысил исторический пик, только что установленный в предыдущем квартале, хотя количество сделок по-прежнему ниже пика первого квартала 2018 года. Разрыв между крипто-VC оценками и более широким венчурным рынком продолжает увеличиваться.
Рынок сначала взлетел, затем скорректировался, а венчурные инвестиции, напротив, ускорились
Во втором квартале 2021 года крипторынок в целом был горячим. BTC и ETH достигли исторических максимумов выше 60 тысяч и 40 тысяч долларов соответственно, а активы DeFi выросли ещё более резко. Несмотря на заметную нисходящую волатильность во второй половине квартала, основные активы к концу квартала оставались на относительно высоких уровнях.
В условиях высокой волатильности рынка венчурные инвестиции продолжали расти экспоненциально. Общий объём средств, направленных в криптовалютные частные компании в этом квартале, пробил все предыдущие максимумы и превысил 5,6 млрд долларов. Изменение общего объёма инвестиций с первого по второй квартал 2021 года составило около 2,6 млрд долларов в квартальном выражении — абсолютно крупнейший квартальный прирост в истории.
В третьем квартале рынок успокоился: биткоин колебался в диапазоне от 30 до 40 тысяч долларов, откатившись примерно на 35–53% от исторического максимума. Однако с 2016 года частные инвестиции в экосистему криптостартапов, как правило, запаздывают относительно динамики цены биткоина, поэтому даже если рынок продолжит оставаться ниже максимумов второго квартала, венчурная активность, как ожидается, сохранится на высоком уровне. Если бычий рынок возобновится, общий объём частных инвестиций в третьем квартале может даже ещё больше увеличиться.
Рынок основателей: размер фонда становится новым измерением конкуренции
Это типичный «рынок основателей». По мере реализации криптобычьего рынка в первой половине 2021 года конкуренция в сегменте крипто-VC становилась всё более ожесточённой. На фоне усиления конкуренции размер фонда стал ещё одним измерением дифференциации для инвесторов: более крупные фонды менее чувствительны к цене, а значит, могут предлагать лучшие условия и покупать более крупные доли в каждом раунде.
Рост размера фондов также знаменует зрелость экосистемы. Более крупные фонды означают рост интереса институциональных инвесторов; кроме того, по мере увеличения размера компаний растут как размер отдельных сделок, так и количество поздних сделок, а для участия в значимых раундах финансирования требуется больше средств. Эти криптонативные инвесторы будут конкурировать за доли в поздних компаниях с крупными традиционными поздними венчурными фондами и фондами роста прямых инвестиций, активность которых в этой сфере постоянно растёт.
В предыдущем квартале ряд крупных институтов вышел на рынок или расширил присутствие. Во втором квартале 2021 года было закрыто несколько мегафондов, среди которых лидировал с рекордом фонд Andreessen Horowitz a16z crypto III размером 2,2 млрд долларов; Blockchain Capital, ZVC Investment Partnership и Dragonfly Capital также завершили сбор средств в фонды размером более 200 млн долларов.
Возврат ранних инвестиций, доля pre-seed упала до исторического минимума
Значительный рост венчурного финансирования криптостартапов в прошлом квартале сделал второй квартал 2021 года кварталом с крупнейшим за всю историю отрасли объёмом размещения капитала. Тем не менее общее количество сделок по-прежнему ниже исторического максимума первого квартала 2018 года.
В первом квартале 2021 года впервые в истории этого класса активов большая часть средств была направлена в поздние криптокомпании; во втором квартале ситуация вернулась к норме — большинство венчурных средств вновь потекло в ранние компании. Огромные средства, полученные ранними компаниями в прошлом квартале, свидетельствуют о росте готовности инвестировать в расширение криптоэкосистемы и обратили вспять тенденцию первого квартала, когда средства концентрировались в поздних компаниях.
Несмотря на квартальный рост капитала, размещённого на ранней стадии, количество pre-seed сделок продолжало снижаться и составило лишь 23% всех сделок — исторический минимум; в то же время доля поздних сделок продолжала расти и достигла исторического максимума в 13%.
Распределение инвестиций по стадиям отражает цикличность криптоиндустрии: активность на частном рынке часто коррелирует с настроениями на публичном рынке. Влияние бычьего рынка также проявляется в устойчивом росте количества сделок на всех стадиях.
Однако, хотя доля средств, направленных в ранние компании, в этом квартале выросла, доля поздних сделок по количеству также увеличилась. Эта динамика выявляет две пересекающиеся тенденции: размер отдельных ранних сделок растёт, а количество поздних компаний увеличивается — обе указывают на зрелость экосистемы криптостартапов. При этом массового притока новых предпринимателей пока не наблюдается — об этом свидетельствует продолжающееся снижение pre-seed сделок.
Оценки тесно связаны с ценой биткоина
Во втором квартале средний размер сделки и оценки одновременно преодолели исторические максимумы, продолжив в целом устойчивую восходящую тенденцию с первого квартала 2019 года. Спрос на аллокации превысил предложение доступных проектов, что сделало рынок борьбы инвесторов за доли ещё более ожесточённым.
Оценки сделок по-прежнему коррелируют с ценой биткоина, и эта тенденция сохраняется в последних нескольких циклах. Учитывая значительный объём неразмещённого капитала и то, что частные инвестиции, как правило, запаздывают относительно публичного рынка, даже при стагнации публичного рынка оценки и объём инвестиций в следующем квартале, скорее всего, останутся высокими.
Крипто-VC против традиционного VC: премия к оценке продолжает расти
С первого квартала 2020 года оценки в криптосфере были равны или выше, чем на более широком рынке. В первом и втором кварталах 2021 года криптооценки продемонстрировали взрывной рост, опередив по темпам остальные рынки. При этом средний размер криптосделок меньше среднего по рынку в целом, что говорит о том, что криптокомпании продают меньшую долю в капитале, чем другие компании.
Как обсуждалось в отчёте за первый квартал, сохранение более высоких, чем в целом по рынку, оценок при меньшем размере отдельных сделок поддерживает вывод о «избытке капитала в отрасли, что создаёт крайне благоприятную для основателей среду». По мере продолжения притока более крупных фондов положение инвесторов может сначала стать дороже, а затем дешевле.
Во втором квартале 2021 года криптооценки продолжали опережать рынок в целом. В прошлом квартале криптооценки превышали рынок в целом более чем на 50%, тогда как в первом квартале этот разрыв составлял 34%, демонстрируя ускорение от квартала к кварталу. Разница медианных оценок показывает, что институциональный капитал стремится размещаться в криптоэкосистеме в гораздо большей пропорции, чем в других отраслях. Поскольку при росте оценок медианный размер криптосделок остаётся несколько ниже, чем в целом по отрасли, криптооснователи продают доли в капитале эффективнее, чем рынок в целом. Проще говоря, рост оценок — сигнал дружественного к основателям рынка. По мере продолжения этой тенденции инвесторы (особенно крупные, обладающие широкими связями и высокой экспертизой) будут бороться за доли в ведущих стартапах, а размещающие капитал стороны, лишённые дифференциации, столкнутся с трудностями в доступе к топовым основателям.
Размер фондов растёт взрывными темпами. Крипто-VC-фонды становятся всё крупнее, и экосистема разделяется между крупными и мелкими участниками. По мере обострения борьбы за доли размер фонда даёт VC ещё одно измерение дифференциации: спрос крупных фондов менее эластичен, поэтому они могут предлагать лучшие условия и получать более крупные доли. Крупные фонды также предоставляют дополнительные услуги с добавленной стоимостью, включая аудит безопасности, дизайнерские ресурсы, медийную поддержку и освещение, а также помощь в найме напрямую или через широкую сеть контактов. Цены поздних сделок растут, и крупные фонды роста прямых инвестиций ускоряют выход на этот рынок.
Цикличность сохраняется: первичный рынок запаздывает относительно вторичного
Крипто-VC по-прежнему цикличны. Венчурные инвестиции как по объёму, так и по структуре сделок связаны с публичным рынком. На бычьем рынке сделок больше, и ранние компании получают финансирование, которое в иных условиях, возможно, не получили бы. Второй квартал отразил обе эти тенденции: общий объём инвестиций и количество сделок резко ускорились; ранние инвестиции восстановились после относительного спада в первом квартале и вновь превысили поздние.
Однако количество pre-seed сделок продолжает снижаться, что говорит о том, что волна новых предпринимателей ещё не хлынула. Как предполагалось в отчёте за прошлый квартал, снижение pre-seed может отражать рост новых децентрализованных протоколов, финансирование которых может недостаточно полно фиксироваться набором данных; но снижение может также означать, что зрелый крипторынок уже не имеет значительных инфраструктурных пробелов. Бычий рынок 2017–2018 годов выявил заметные пробелы в кредитовании, расчётах, брокерских услугах и других звеньях, и многие предприниматели создавали компании именно для заполнения этих возможностей.
Поскольку частный рынок, как правило, запаздывает относительно публичного, а крипто-VC располагают избытком капитала, даже при боковом движении публичного рынка количество сделок и оценки (особенно ранних компаний), как ожидается, останутся высокими.
