Chaque fois que vous achetez ou vendez un jeton sur une bourse et que l'ordre est exécuté instantanément, un teneur de marché se trouve de l'autre côté. Ces entreprises ne sont pas des œuvres de charité. Elles profitent de l'écart, négocient des accords de cotation valant des millions, et détiennent suffisamment de stock pour faire bouger les prix. Ce guide explique qui ils sont, comment ils opèrent, et ce que leur présence signifie pour les jetons que vous négociez.
Résumé
- Les teneurs de marché sont des entreprises qui placent en continu des ordres d'achat et de vente sur une bourse, fournissant ainsi de la liquidité pour que d'autres traders puissent exécuter leurs transactions sans attendre une contrepartie naturelle.
- Les plus grands teneurs de marché en cryptomonnaies, notamment Wintermute, Jump Crypto, GSR et DWF Labs, traitent collectivement des milliards de dollars de volume quotidien sur les plateformes centralisées et décentralisées.
- Les teneurs de marché profitent principalement de l'écart entre le prix d'achat et le prix de vente, le petit écart entre le prix auquel ils achètent et celui auquel ils vendent, composé sur des milliers de transactions par seconde.
- Les projets de jetons paient régulièrement aux teneurs de marché entre 50 000 et 2 millions de dollars pour fournir de la liquidité au lancement, et ces accords incluent souvent des arrangements de prêt de jetons qui donnent aux teneurs de marché une influence significative sur la trajectoire du prix d'un jeton.
- Les mêmes entreprises qui fournissent une liquidité essentielle opèrent également dans un environnement largement non réglementé où la frontière entre la tenue de marché et la manipulation du marché reste indéfinie.
Lorsqu'un trader de détail passe un ordre au marché sur Binance ou Coinbase, l'ordre est généralement exécuté en moins d'une seconde. Cette rapidité crée une illusion d'offre et de demande fluide. En réalité, une entreprise spécialisée a placé l'ordre limite qui a absorbé la transaction, a empoché une fraction de centime de profit, et a immédiatement remplacé l'ordre pour recommencer. Sans ces entreprises, les carnets d'ordres seraient minces, le glissement serait sévère, et la plupart des jetons seraient effectivement non négociables en dehors des heures les plus actives.
Ce que font réellement les teneurs de marché
Un teneur de marché cote en continu à la fois un prix d'achat (le bid) et un prix de vente (l'ask) pour un jeton donné sur une bourse. La différence entre ces deux prix est l'écart. Sur une paire liquide comme BTC/USDT sur une grande bourse, l'écart peut être d'un ou deux points de base. Sur un altcoin plus petit, il peut être de 50 points de base ou plus.
Le teneur de marché profite en achetant au bid et en vendant à l'ask, capturant l'écart à chaque aller-retour complet. Cela semble simple, mais l'exécution nécessite une infrastructure sophistiquée.
Une seule entreprise de tenue de marché peut maintenir des ordres actifs sur 30 bourses ou plus simultanément, cotant des centaines de paires de trading. Chaque paire nécessite des flux de prix en temps réel, une gestion des stocks sur les différentes plateformes, et des modèles de risque qui tiennent compte de la volatilité soudaine. Les entreprises placent leurs serveurs aussi près que possible des moteurs de correspondance des bourses, car un avantage de latence de quelques millisecondes peut faire la différence entre capturer un écart et être défavorablement sélectionné par un trader plus rapide.
Le défi principal est le risque de stock. Un teneur de marché qui achète 1 000 ETH à 3 200 $ doit vendre cet ETH avant que le prix ne baisse. Si le marché évolue contre la position avant que la vente compensatrice ne soit exécutée, le profit de l'écart s'évapore. Gérer ce risque sur des centaines de paires et des dizaines de plateformes simultanément est ce qui distingue les teneurs de marché professionnels du simple placement d'ordres limites.
C'est pourquoi les teneurs de marché élargissent leurs écarts pendant les périodes de forte volatilité. Lorsqu'un événement d'actualité important survient et que les prix fluctuent rapidement, la probabilité d'être défavorablement sélectionné, c'est-à-dire qu'un teneur de marché exécute un côté d'une transaction juste avant que le prix n'évolue contre lui, augmente considérablement. L'écart plus large compense ce risque supplémentaire. Les traders de détail remarquent souvent que le glissement s'aggrave pendant les périodes volatiles et blâment l'infrastructure de la bourse. Dans de nombreux cas, la cause réelle est que les teneurs de marché ont retiré leurs cotations ou élargi leurs écarts pour se protéger, réduisant temporairement la liquidité disponible.
Les principales entreprises et leurs différences
Le paysage de la tenue de marché en cryptomonnaies est dominé par une poignée d'entreprises, chacune avec un modèle opérationnel distinct.
Wintermute est le plus grand teneur de marché indépendant en cryptomonnaies par volume déclaré. Fondée en 2017, l'entreprise opère sur les bourses centralisées, les bourses décentralisées et les guichets de gré à gré. Wintermute cote sur la plupart des grandes plateformes et a fourni une liquidité de lancement pour des centaines de projets de jetons. L'entreprise a perdu environ 160 millions de dollars dans une exploitation DeFi en septembre 2022 lorsqu'un portefeuille chaud compromis a été vidé, mais a poursuivi ses opérations sans interruption.
Jump Crypto est la branche crypto de Jump Trading, une société de trading haute fréquence basée à Chicago qui opère sur les marchés traditionnels depuis 1999. Jump apporte une infrastructure de niveau institutionnel et des décennies d'expertise en trading quantitatif. La société a fait l'objet d'un examen réglementaire concernant son rôle dans l'effondrement de Terra/LUNA, la SEC alléguant que Jump a gagné des centaines de millions de dollars en aidant à stabiliser l'UST avant sa faillite.
GSR est une société dont le siège est à Londres et qui se concentre sur la fourniture de liquidités structurées aux émetteurs de jetons. Le modèle de GSR met l'accent sur des accords de tenue de marché à plus long terme avec les projets, gérant la trésorerie en jetons pour plusieurs protocoles majeurs.
DWF Labs occupe une position controversée. La société se décrit comme un teneur de marché et une société d'investissement Web3, mais son approche a suscité des critiques. DWF Labs prend fréquemment d'importantes allocations de jetons dans le cadre d'accords d'investissement et de tenue de marché, puis négocie ces jetons sur les bourses. Les critiques soutiennent que cela brouille la frontière entre la fourniture de liquidités et le trading à but lucratif directionnel utilisant un accès privilégié aux trésoreries des projets. La société a nié ces caractérisations, déclarant que ses opérations d'investissement et de trading sont séparées.
Comment fonctionnent les accords de cotation de jetons
Lorsqu'un nouveau jeton est lancé sur une grande bourse, l'équipe du projet a presque toujours un accord de tenue de marché en place. Ces accords sont la plomberie financière que la plupart des acheteurs de jetons ne voient jamais.
Une structure d'accord typique comporte trois composantes :
Frais de rétention. Le teneur de marché facture des frais mensuels, généralement entre 15 000 $ et 50 000 $, pour maintenir des cotations actives sur des paires de trading spécifiées. Les bourses de niveau supérieur et un plus grand nombre de paires de trading signifient des frais de rétention plus élevés.
Prêt de jetons. Le projet prête au teneur de marché une allocation importante de jetons, souvent d'une valeur de 1 million à 5 millions de dollars au prix de lancement. Le teneur de marché utilise ces jetons pour placer des ordres de vente sur le carnet d'ordres, créant l'apparence d'une offre liquide. À la fin de l'accord (généralement 12 à 24 mois), le teneur de marché restitue les jetons ou leur valeur équivalente, selon les termes du contrat.
Incitations à la performance. Certains accords incluent des options d'achat qui permettent au teneur de marché d'acheter des jetons à un prix d'exercice prédéterminé. Si le jeton s'apprécie considérablement, le teneur de marché profite de l'exercice de ces options. Cette structure aligne les incitations du teneur de marché sur le succès du projet, mais elle donne également au teneur de marché un intérêt financier dans l'appréciation du prix à court terme qui peut ne pas correspondre aux intérêts des détenteurs à long terme.
Le prêt de jetons est l'élément le plus important. Un teneur de marché détenant 3 millions de dollars de jetons empruntés n'a aucune obligation de soutenir le prix. Si l'accord est structuré comme un prêt avec une obligation de retour libellée en jetons (et non en dollars), le teneur de marché peut vendre les jetons, faire baisser le prix, les racheter moins cher et restituer le nombre requis en réalisant un profit. Que cela constitue une manipulation de marché ou une gestion légitime des stocks dépend de l'intention, et aucun régulateur crypto ne dispose actuellement des outils pour les distinguer à grande échelle.
La tenue de marché sur les bourses décentralisées
Sur les bourses centralisées, les teneurs de marché placent des ordres à cours limité traditionnels sur les carnets d'ordres. Sur les bourses décentralisées, la mécanique est différente.
Les teneurs de marché automatisés comme Uniswap utilisent des pools de liquidité plutôt que des carnets d'ordres. N'importe qui peut fournir des liquidités en déposant des paires de jetons dans un pool, et le contrat intelligent du pool évalue les transactions algorithmiquement. Les teneurs de marché professionnels participent à ces pools, mais la dynamique diffère de la tenue de marché sur les plateformes centralisées.
Sur les DEX Solana et les protocoles de liquidité concentrée comme Uniswap V3, les teneurs de marché peuvent spécifier des fourchettes de prix étroites pour leur liquidité. Cela concentre leur capital autour du prix actuel, améliorant l'efficacité du capital mais nécessitant un rééquilibrage constant à mesure que le prix évolue. Le rééquilibrage lui-même crée des transactions en chaîne qui sont visibles par tous ceux qui regardent, y compris les chercheurs de MEV qui peuvent anticiper le repositionnement du teneur de marché.
La transparence de la tenue de marché en chaîne est une arme à double tranchant. Les utilisateurs particuliers peuvent voir exactement combien de liquidité est disponible et où elle est concentrée. Mais des acteurs sophistiqués peuvent également observer quand un teneur de marché retire des liquidités, ce qui signale souvent un mouvement de prix imminent.
L'économie de la capture du spread à grande échelle
La tenue de marché dans la crypto est une activité de volume. Le spread sur une seule transaction peut être de 0,01 $ sur une transaction de 100 $. Mais multipliez cela par des millions de transactions par jour, et les revenus sont substantiels.
Considérons un exemple simplifié. Un teneur de marché cote BTC/USDT avec un spread d'un point de base (0,01 %) et traite 500 millions de dollars de volume quotidien sur cette seule paire. Le revenu brut provenant de la capture du spread est de 50 000 dollars par jour, soit environ 18 millions de dollars par an, pour une seule paire sur une seule bourse. En pratique, les spreads varient, chaque transaction ne capture pas la totalité du spread, et les pertes d'inventaire compensent une partie des revenus. Mais l'arithmétique illustre pourquoi les entreprises bien capitalisées investissent massivement dans cette activité.
La bourse elle-même bénéficie généralement de cet arrangement. Les bourses offrent aux teneurs de marché des frais de négociation réduits, parfois nuls, via des programmes de remise sur les frais de maker. La bourse y gagne car la présence du teneur de marché attire les traders particuliers qui paient les frais de taker complets. La liquidité cotée par le teneur de marché rend le carnet d'ordres de la bourse profond et compétitif, ce qui attire plus de volume, ce qui génère plus de revenus de frais pour la bourse. Cette relation symbiotique explique pourquoi les bourses courtisent agressivement les teneurs de marché et pourquoi la perte d'un teneur de marché majeur peut déclencher une baisse du volume de transactions global de la bourse.
Les plus grands teneurs de marché de cryptomonnaies généreraient des centaines de millions de dollars de revenus annuels. Ces revenus proviennent de trois sources à parts à peu près égales : la capture de spread sur les paires liquides, les frais et revenus d'options provenant des accords de cotation de jetons, et les profits de trading propriétaire issus de positions directionnelles et d'arbitrage.
Les entreprises qui survivent à long terme sont celles qui gèrent le risque d'inventaire le plus efficacement. Plusieurs teneurs de marché de cryptomonnaies de premier plan ont fait faillite ou ont quitté le marché après que de grandes positions directionnelles ont mal tourné. Alameda Research, la société de trading affiliée à FTX, en est l'exemple le plus marquant. Alameda fonctionnait comme teneur de marché mais prenait de plus en plus de positions directionnelles concentrées en utilisant les fonds des clients, une pratique qui a finalement contribué à l'effondrement de FTX en novembre 2022.
Comment les teneurs de marché affectent les prix des jetons
La relation entre les teneurs de marché et les prix des jetons est plus directe que ce que la plupart des traders particuliers réalisent.
Lorsqu'un teneur de marché reçoit un prêt de cinq millions de jetons et commence à placer des ordres de vente, ces ordres de vente créent une offre visible sur le carnet d'ordres. Un trader particulier qui regarde le carnet d'ordres voit ce qui semble être un intérêt de vente naturel. En réalité, l'offre est synthétique. Elle existe parce qu'un projet a payé une entreprise pour la placer là.
Cela a deux conséquences. Premièrement, l'offre visible supprime le prix en donnant l'impression que des vendeurs existent à chaque niveau de prix au-dessus du marché actuel. Les acheteurs qui autrement enchériraient agressivement voient le mur de vente et réduisent leurs enchères. Deuxièmement, si l'accord du teneur de marché expire ou si l'entreprise décide de se retirer, les ordres de vente disparaissent. Le retrait soudain de l'offre peut provoquer des augmentations rapides de prix, qui peuvent ressembler à un intérêt d'achat organique mais sont en réalité l'absence de pression de vente artificielle.
L'inverse est tout aussi important. Les teneurs de marché qui placent de gros ordres d'achat en dessous du prix actuel créent l'apparence d'un plancher de prix. Les traders particuliers voient le support et se sentent confiants pour maintenir leur position. Si le teneur de marché retire ces ordres d'achat, le plancher disparaît, et le prix peut chuter fortement avec un minimum de vente réelle.
Cette dynamique signifie que le profil de liquidité visible d'un jeton est souvent le reflet de son arrangement de tenue de marché plutôt que le reflet d'une offre et d'une demande réelles. Lorsque l'arrangement change, le profil de liquidité change avec lui, et les détenteurs qui se sont fiés au carnet d'ordres visible découvrent que le support auquel ils faisaient confiance était temporaire.
Ce que cela ne couvre pas
Ce guide explique les mécanismes opérationnels et le modèle commercial des teneurs de marché de cryptomonnaies. Il ne couvre pas :
- Les cadres réglementaires pour la tenue de marché, qui varient selon les juridictions et évoluent. Le règlement MiCA de l'UE et les cadres américains proposés pourraient imposer de nouvelles obligations aux teneurs de marché de cryptomonnaies.
- Les stratégies de trading algorithmique au-delà de la tenue de marché de base, y compris l'arbitrage statistique, le trading de base et l'arbitrage entre bourses.
- La fourniture de liquidité de stablecoin de détail sur les bourses décentralisées, qui partage certains mécanismes avec la tenue de marché mais fonctionne à une échelle et avec un profil de risque différents.
- Les systèmes internes de gestion des risques que les teneurs de marché utilisent pour couvrir leur exposition d'inventaire, y compris les options, les contrats à terme perpétuels et les stratégies de couverture multi-actifs qui sont propriétaires à chaque entreprise.
Vérifications pratiques pour les acheteurs de jetons
Comprendre la dynamique de la tenue de marché aide les acheteurs de jetons à prendre de meilleures décisions.
Vérifiez les accords de tenue de marché du jeton. Certains projets divulguent leur teneur de marché dans des communications officielles. Si la liquidité d'un projet est fournie par un seul teneur de marché, le projet est vulnérable au retrait de soutien de cette entreprise.
Surveillez la largeur de l'écart acheteur-vendeur. Un écart serré sur un jeton à faible volume est souvent artificiel, maintenu par un teneur de marché dans le cadre d'un accord payant. Si l'accord se termine ou si le teneur de marché se retire, l'écart peut se creuser considérablement du jour au lendemain, rendant coûteuse ou impossible la vente à un prix raisonnable.
Surveillez la profondeur du carnet d'ordres. La profondeur visible sur un carnet d'ordres d'une bourse peut être trompeuse. Les teneurs de marché placent fréquemment de gros ordres près du prix actuel pour créer l'apparence d'un soutien, puis annulent ces ordres avant qu'ils ne soient exécutés. Cette pratique, connue sous le nom de spoofing, est illégale sur les marchés traditionnels mais rarement sanctionnée dans la crypto.
Vérifiez les changements soudains de liquidité. Un jeton qui perd soudainement 50 % ou plus de la profondeur de son carnet d'ordres peut subir un retrait du teneur de marché. C'est souvent un indicateur avancé de nouvelles négatives ou d'un projet en difficulté.
Comprenez le calendrier de déverrouillage du jeton. Lorsque les teneurs de marché détiennent des accords de prêt de jetons, le retour ou la vente de ces jetons à la fin de la période d'accord crée une pression à la vente. Vérifiez si les déverrouillages à venir coïncident avec la fin des contrats de tenue de marché connus.
Comparez les volumes sur les différentes bourses. Si le volume de négociation d'un jeton est concentré sur une seule bourse, la liquidité peut dépendre d'un seul accord de tenue de marché avec cette plateforme. Les jetons dont le volume est réparti sur plusieurs bourses sont moins vulnérables au retrait d'un seul teneur de marché.
Ce qu'il faut surveiller
Application de la réglementation contre les teneurs de marché. L'affaire de la SEC contre Jump Crypto pour son rôle dans l'effondrement de l'UST pourrait créer un précédent pour la réglementation de la tenue de marché crypto. Des actions similaires contre d'autres entreprises remodèleraient le modèle opérationnel de l'industrie.
Consolidation dans le secteur de la tenue de marché. Alors que les coûts réglementaires augmentent et que les petites entreprises se retirent, les entreprises restantes gagnent plus de pouvoir de fixation des prix sur les projets de jetons. Cette concentration peut augmenter le coût de la cotation et réduire la concurrence pour la capture de l'écart.
Croissance de la tenue de marché en chaîne. Alors que les bourses décentralisées mûrissent et attirent davantage de volume institutionnel, l'équilibre entre la tenue de marché en chaîne et hors chaîne évolue. Les protocoles qui offrent une meilleure efficacité du capital pour les fournisseurs de liquidité professionnels attireront le capital des teneurs de marché loin des plateformes centralisées.
Initiatives de transparence. Plusieurs projets de jetons ont commencé à publier leurs accords de tenue de marché publiquement. Si cette tendance se poursuit, les acheteurs de jetons auront de meilleures informations sur qui fournit la liquidité et à quelles conditions.
Risque de défaut du teneur de marché. Les teneurs de marché détiennent de grands inventaires d'actifs volatils sur des dizaines de plateformes. Un krach boursier soudain peut anéantir les réserves de capital d'une entreprise et la forcer à se retirer de toutes les plateformes simultanément, créant un vide de liquidité en cascade qui amplifie la baisse initiale des prix sur l'ensemble du marché.
Qu'est-ce qu'un teneur de marché en crypto ?
Un teneur de marché en crypto est une entreprise qui place en continu des ordres d'achat et de vente sur les bourses, fournissant ainsi de la liquidité afin que d'autres traders puissent exécuter des transactions immédiatement. Les teneurs de marché profitent de l'écart entre leurs prix d'achat et de vente, composé sur des milliers ou des millions de transactions par jour.
Comment les teneurs de marché gagnent-ils de l'argent ?
Les teneurs de marché tirent leurs revenus de trois sources principales : l'écart acheteur-vendeur sur chaque transaction qu'ils effectuent, les honoraires de rétention et les revenus d'options provenant des accords de cotation de jetons avec les projets, et les bénéfices de trading propriétaire provenant de positions directionnelles et d'arbitrage entre les plateformes.
Pourquoi les projets de jetons engagent-ils des teneurs de marché ?
Les projets de jetons engagent des teneurs de marché pour garantir que leur jeton dispose d'une liquidité suffisante sur les bourses dès le moment de la cotation. Sans teneur de marché, un jeton nouvellement coté aurait un carnet d'ordres mince, des écarts larges et un impact sévère sur le prix même pour de petites transactions, décourageant les acheteurs et donnant l'impression que le jeton est illiquide.
Qu'est-ce qu'un prêt de jetons dans un accord de tenue de marché ?
Un prêt de jetons est un arrangement dans lequel un projet prête une grande allocation de jetons à un teneur de marché. Le teneur de marché utilise ces jetons pour placer des ordres de vente sur les bourses, créant ainsi une offre visible sur le carnet d'ordres. À la fin de l'accord, le teneur de marché restitue les jetons ou leur équivalent en espèces, selon les termes du contrat.
Les teneurs de marché peuvent-ils manipuler les prix des jetons ?
Les teneurs de marché disposent de l'inventaire, de l'accès aux bourses et d'avantages informationnels pour influencer les prix. Que des actions spécifiques constituent une manipulation dépend de l'intention et de la juridiction. Des pratiques comme le spoofing (placer des ordres destinés à être annulés), le wash trading (échanger avec soi-même pour gonfler le volume) et le front-running des ordres clients sont généralement interdites mais appliquées de manière incohérente sur les marchés de crypto.
Que s'est-il passé avec Alameda Research ?
Alameda Research était une société de trading et de tenue de marché en crypto étroitement affiliée à la bourse FTX. Alameda a utilisé ses opérations de tenue de marché et son accès privilégié à FTX pour prendre des paris directionnels importants, empruntant finalement des milliards de fonds de clients. Lorsque ces positions se sont effondrées en novembre 2022, Alameda et FTX ont fait faillite, entraînant des condamnations pénales pour les dirigeants clés.
Comment savoir si un jeton a une bonne liquidité ?
Vérifiez l'écart acheteur-vendeur (plus il est serré, mieux c'est), la profondeur du carnet d'ordres (plus il y a d'ordres près du prix actuel, plus la liquidité est élevée) et le volume de transactions quotidien par rapport à la capitalisation boursière du jeton. Sachez que ces trois indicateurs peuvent être artificiellement gonflés par les teneurs de marché ou le wash trading, alors croisez les références sur plusieurs bourses.
Les bourses décentralisées ont-elles des teneurs de marché ?
Oui. Les teneurs de marché professionnels fournissent de la liquidité sur les bourses décentralisées en déposant des jetons dans des pools de liquidité ou en plaçant des positions de liquidité concentrées. Les mécanismes diffèrent de la tenue de marché sur les bourses centralisées, mais la fonction économique est la même : fournir de la liquidité en échange de revenus de frais de trading et, dans de nombreux cas, de récompenses en jetons incitatifs du protocole.
Cet article est fourni à titre informatif uniquement et ne constitue pas un conseil financier, d'investissement ou juridique. Le trading de crypto comporte des risques importants, y compris la possibilité de perte totale du capital. Effectuez toujours vos propres recherches avant de prendre toute décision d'investissement. Informations à jour au 4 août 2026.
