Ten artykuł został skompilowany i zorganizowany przez BlockWeeks
Podobnie jak tradycyjne finanse, kredyt jest kamieniem węgielnym DeFi. Służy jako centrum płynności, napędzając wzrost całej gospodarki on-chain. Jednak dyskusje w świecie on-chain koncentrują się głównie na szybkości i transakcjach, rutynowo używając przepustowości i wydajności wykonania jako miar, pomijając sedno, które naprawdę wspiera rzeczywiste rynki finansowe: kredyt.
Bez solidnych zastosowań kredytowych zdecentralizowane finanse stałyby się puste, tak jak tradycyjny system finansowy skurczyłby się dramatycznie bez banków, unii kredytowych i innych instytucji pożyczkowych. Kluczowe jest to, że rynki kredytowe z płynnością i skalowalnością nie mogą być czysto "zaprojektowane" w istnienie. W przeciwieństwie do zdecentralizowanych giełd (DEX), które działają najlepiej na łańcuchach o doskonałej wydajności i mogą działać przy niskiej płynności, protokoły pożyczkowe zazwyczaj wymagają głębokiej płynności i wysokiej jakości aktywów, aby funkcjonować optymalnie. Żadna ilość przepustowości ani przestrzeni blokowej nie może tego zastąpić.
Ethereum jest najlepszym przykładem: mimo że jest jednym z najwolniejszych i historycznie najdroższych łańcuchów bloków do użytku, hostuje największy i najbardziej odporny rynek pożyczkowy, ponieważ gromadzi pełne spektrum od wysokiej jakości aktywów po obfitą płynność.
Staking i pożyczki: Napięcie strukturalne w ekonomii L1
Ważne, ale niedoceniane ograniczenie strukturalne na rynkach pożyczkowych on-chain pochodzi z natywnego stakingu sieci. Wysokie stopy stakingu zmniejszają dostępną podaż natywnego aktywa sieci, co może ograniczać głębokość i zdolność do bootstrapowania rynków pożyczkowych on-chain. Ten artykuł bada subtelną, ale potężną relację między dynamiką stakingu a rozwojem warstwy kredytowej i dlaczego ogranicza ona zastosowania kredytowe bardziej niż inne sektory DeFi.
Dla tokenów L1 opartych na proof-of-stake (PoS), takich jak ETH i SOL, istnieją dwa główne, konkurujące źródła zysku: po pierwsze, uczestnictwo w rdzeniu protokołu, tj. staking; po drugie, uczestnictwo w rynku finansowym, tj. DeFi.
Nadmierne przechylenie na jedną stronę może "zagłodzić" drugą. Jednak tokeny płynnego stakingu (LST) zapewniają obejście, pozwalając użytkownikom uczestniczyć jednocześnie w stakingu i DeFi.
Historycznie wielu użytkowników preferowało staking, często kosztem płynności DeFi. Jest to naturalne: staking jest dostępny natychmiast po uruchomieniu łańcucha, nieograniczony skalowalnością (teoretycznie cała podaż tokenów łańcucha może być stakowana), jest bardziej pasywną aktywnością o niższym natychmiastowym ryzyku i oferuje bardziej stabilne, bardziej przewidywalne zyski. W przeciwieństwie do tego, ekosystem DeFi potrzebuje czasu na skalowanie i niesie ze sobą ryzyko na poziomie rynku i aplikacji. Dlatego dla niektórych użytkowników staking często zapewnia lepsze źródło zysku skorygowane o ryzyko, będąc zazwyczaj cięższą stroną relacji sztangi "DeFi—staking".
Jak wysokie stopy stakingu uciskają wysokiej jakości zabezpieczenie
Głównym problemem tej dynamiki w kontekście rynków kredytowych jest to, że skalowalny i konkurencyjny rynek pożyczkowy musi być zbudowany na głębokiej, spójnej płynności opartej na dużej i zróżnicowanej bazie wysokiej jakości aktywów. Dla łańcucha L1 te aktywa to przede wszystkim jego natywny token, płynne instrumenty pochodne stakingu (takie jak Ethereum ETH i stETH, Solana SOL i jitoSOL) oraz inne syntetyczne aktywa zbudowane na ich podstawie.
Gdy natywne aktywo łańcucha jest w dużym stopniu stakowane—ale nie istnieje go wystarczająco w formie LST lub innych płynnych syntetycznych aktywów—dostępna podaż wysokiej jakości zabezpieczenia staje się ograniczona, tłumiąc w ten sposób płynność i bazę wysokiej jakości zabezpieczenia, które wspierają rynek pożyczkowy łańcucha. Niedobór wysokiej jakości aktywów może zmusić aplikacje pożyczkowe do:
- A. Zejścia w dół krzywej ryzyka zabezpieczenia (np. wprowadzenia memowych monet i tokenów DAO) w celu napędzania rynku;
- B. Importu zabezpieczenia z innych łańcuchów (takich jak wrapped bitcoin) lub spoza łańcucha;
- C. Zaostrzenia parametrów rynkowych, ograniczając w ten sposób wydajność i rolę natywnego aktywa łańcucha i innych typów aktywów jako zabezpieczenia.
W obu przypadkach uzyskanie wysokiej jakości zabezpieczenia i skalowanie aplikacji kredytowych staje się walką pod górkę.
Przyczyny nadmiernego przechylenia w stronę stakingu
Nadmierne przechylenie w stronę stakingu może wynikać z wielu powodów. W nowo uruchomionej, wciąż niedojrzałej sieci użytkownicy domyślnie wybierają staking, ponieważ natywny zasób łańcucha nie ma wielu innych zastosowań. Projekt stakingu w łańcuchu — na przykład różnice między delegowanym PoS a opartym na walidatorach PoS Ethereum, czy między natychmiastowym stakingiem/unstakingiem a projektami z kolejką — może naturalnie promować lub utrudniać adopcję LST i ograniczać dostęp do bazowego zastakowanego zasobu. Zyski ze stakingu i inne korzyści związane ze stakingiem (takie jak airdropy i zniżki na opłaty) mogą być tak wysokie, że aplikacje DeFi mają trudności z konkurowaniem pod względem absolutnych zwrotów. Czynniki te mogą się wzajemnie wzmacniać, amplifikując lub łagodząc negatywny wpływ stakingu na rynki kredytowe.
Odwrotnie, w środowisku o ograniczonej jakości i płynności zabezpieczenia, aplikacje pożyczkowe są często zmuszone do jednej z następujących suboptymalnych kombinacji:
- Przyjęcie rozwiązań silosowych jako ochrony przed ryzykiem, co dodatkowo fragmentuje i tak już cienką płynność i osłabia efekty sieciowe;
- Ustawienie bardziej rygorystycznych parametrów w celu zrównoważenia zabezpieczenia „niższej jakości”, co ogranicza efektywność i pułap skalowalności przyciąganych zasobów;
- Wynagradzanie dostawców płynności (LP), zwłaszcza LP stablecoinów, aby stworzyć zachęty dla niektórych użytkowników do zwrócenia się ku DeFi w poszukiwaniu pasywnego zysku zamiast stakingu.
Przewaga pierwszego gracza Ethereum: Głębokie osadzenie wrapped BTC
Ethereum ma wieloletnią przewagę pierwszego gracza w integrowaniu wrapped bitcoin jako zabezpieczenia dla swoich rynków pożyczkowych, a ta wczesna adopcja przyniosła przewagi strukturalne, które kumulują się z czasem.
Kiedy produkty wrapped BTC zaczęły zyskiwać znaczący rozgłos w latach 2019–2020, Ethereum było dominującą platformą inteligentnych kontraktów, z bardzo ograniczoną konkurencją dla posiadaczy BTC chcących ulokować swoje aktywa w DeFi. Chociaż inne platformy L1, takie jak EOS, Cardano, Tron i NEO, były reklamowane jako „zabójcy Ethereum” w latach 2017–2018, do lat 2019–2020 żadna z nich nie spełniła swoich obietnic ani nie rozwinęła znaczącej infrastruktury pożyczkowej. EOS i Tron uruchomiły wczesne ekosystemy DeFi z podstawowymi protokołami pożyczkowymi pod koniec 2019 roku, ale w skali znacznie mniejszej niż ugruntowane aplikacje na Ethereum, takie jak Sky (wówczas MakerDAO), Aave i Compound. Co więcej, nowe łańcuchy uruchamiane w 2020 roku i później również musiały konkurować z efektem Lindy Ethereum i przewagą pierwszego gracza, którą zgromadziło podczas cyklu „zabójców Ethereum” w latach 2017–2018.
Pozycja Ethereum została dodatkowo wzmocniona przez przewagi infrastrukturalne. Do lat 2019–2020 Ethereum miało bardziej dojrzałą infrastrukturę portfeli (MetaMask, portfele sprzętowe) i ustalone kanały pozyskiwania użytkowników z giełd scentralizowanych, co ułatwiało posiadaczom Bitcoina mostkowanie między łańcuchami i interakcję z protokołami DeFi. Konkurujące łańcuchy nie miały takiej dojrzałości ekosystemu, a wynikające z tego tarcia dodatkowo przechylały równowagę konkurencyjną na korzyść Ethereum.
Ta wczesna integracja pozwoliła Ethereum głęboko osadzić wrapped BTC w swojej infrastrukturze kredytowej, zanim konkurenci ustanowili realne alternatywy. Zanim inne łańcuchy L1 dojrzały na tyle w 2021 roku i później, aby obsługiwać złożone rynki pożyczkowe, miliardy dolarów wrapped BTC były już zamknięte w ekosystemie Ethereum i zintegrowane z dziesiątkami protokołów. Rzucenie wyzwania tej głęboko zakorzenionej pozycji nie jest bynajmniej łatwe.
Wnioski
Dla aplikacji kredytowych staking nie jest tylko konkurencyjnym źródłem zysku, ale strukturalnym ograniczeniem — ponieważ ogranicza rzadki zasób, od którego zależą rynki pożyczkowe: obfite, wysokiej jakości zabezpieczenie. Oznacza to również, że wschodzące łańcuchy dążące do wykształcenia własnej warstwy kredytowej muszą dokonać kompromisów między projektem stakingu, ekosystemem LST i zachętami DeFi; w przeciwnym razie luka w wysokiej jakości zabezpieczeniach będzie nadal tłumić głębokość i skalowalność ich rynków pożyczkowych.
