O pesquisador de ativos digitais da ARK Invest, Lorenzo Valente, comparou Ethereum, Solana e Hyperliquid com três negócios de restaurantes dos EUA em 3 de setembro, argumentando que suas diferentes estruturas operacionais exigem estruturas de avaliação separadas.
Resumo
- O pesquisador da ARK, Lorenzo Valente, comparou Ethereum, Solana e Hyperliquid por meio de três modelos de negócios de restaurantes contrastantes.
- Ethereum usa redes de camada 2 para escalar, enquanto coleta taxas de liquidação relativamente limitadas no geral atualmente.
- Solana processa aplicativos dentro de um ambiente integrado, mantendo as taxas de execução mais próximas de validadores e detentores.
- Hyperliquid canaliza a maioria das taxas de negociação elegíveis para compras de HYPE por meio de seu mecanismo de Fundo de Assistência automaticamente.
- Valente disse que cada arquitetura requer métodos de avaliação separados porque os caminhos de receita e os riscos diferem materialmente.
Em um ensaio, Valente comparou Ethereum ao McDonald's, Solana ao Chipotle e Hyperliquid ao In-N-Out. As comparações abordam como cada blockchain expande, controla sua infraestrutura e direciona a receita para seu ativo nativo.
Valente argumentou que Ethereum opera como uma rede de franquias porque equipes independentes de camada 2 constroem seus próprios sistemas enquanto dependem do Ethereum para liquidação. Solana se assemelha a uma rede de lojas próprias porque os aplicativos executam dentro de um ambiente integrado. Hyperliquid oferece uma estrutura mais concentrada construída em torno de seu local de negociação, sistema de consenso e compras de HYPE financiadas por taxas.
As comparações com restaurantes são a estrutura analítica de Valente. Não são recomendações de investimento da ARK nem classificações objetivas das três redes.
Ethereum se assemelha a uma franquia que cobra aluguel limitado
O roteiro de escalabilidade do Ethereum permite que redes de camada 2, como Arbitrum, Base e OP Mainnet, processem transações fora de sua camada de execução principal. Essas redes enviam periodicamente dados ou provas para o Ethereum para herdar partes de sua segurança e infraestrutura de liquidação.
Valente comparou esse arranjo com o modelo de franquia do McDonald's. Ethereum fornece a marca, os padrões, o ecossistema de desenvolvedores e a camada de liquidação. Equipes independentes financiam e operam as redes de camada 2, assim como operadores de franquia financiam e gerenciam restaurantes individuais.
Essa estrutura ajuda o Ethereum a expandir sem financiar cada nova rede de execução. Equipes separadas podem desenvolver produtos especializados, atrair usuários e experimentar diferentes tecnologias enquanto continuam a liquidar no Ethereum.
No entanto, Valente argumentou que o Ethereum captura muito pouco da atividade econômica gerada por essas redes. Os operadores de camada 2 coletam taxas de transação dos usuários, mas pagam ao Ethereum principalmente por disponibilidade de dados e liquidação.
O EIP-4844 introduziu espaço de blob separado para dados de rollup em março de 2024. Os blobs reduziram o custo de envio de dados de camada 2 para o Ethereum, tornando as transações mais baratas para os usuários. Eles também reduziram as taxas que os rollups pagavam à rede principal quando a capacidade de blob excedia a demanda.
Valente descreveu isso como o Ethereum construindo uma rede de franquias bem-sucedida, mas falhando em coletar aluguel suficiente. Em sua visão, o Ethereum possui infraestrutura de liquidação valiosa, mas precifica o acesso muito próximo ao seu custo operacional.
A analogia tem limites. O Ethereum não assina acordos comerciais de franquia com operadores de camada 2. Também não pode impor royalties, controlar seus produtos ou impedi-los de usar serviços alternativos de disponibilidade de dados. Qualquer proposta para aumentar a taxa mínima de blob exigiria revisão técnica e aceitação por meio do processo de governança descentralizada do Ethereum.
Os desenvolvedores da Ethereum consideraram mudanças nos preços de blob à medida que a demanda e a capacidade evoluem. Um piso de taxa mais alto poderia aumentar os pagamentos para a Ethereum, mas também poderia aumentar os custos de transação da camada 2 ou incentivar operadores a usar sistemas concorrentes.
Solana mantém mais atividade dentro de um único ambiente
Valente comparou a Solana com a Chipotle porque ambas seguem o que ele descreveu como um modelo verticalmente integrado. A Solana processa a atividade de aplicativos diretamente por meio de sua rede base, em vez de tornar rollups externos a principal rota para escalabilidade.
Negociações na Jupiter, lançamentos de tokens, transferências de stablecoins e outras transações de aplicativos compartilham o mesmo ambiente de execução. Os usuários pagam taxas base e prioritárias, enquanto os validadores podem receber valor adicional por meio da ordenação de transações e gorjetas da Jito.
Essa estrutura mantém mais do fluxo de taxas dentro da rede Solana. Os validadores e seus delegadores recebem compensação, enquanto parte da taxa base é queimada. A relação entre o uso da rede e a captura de valor é, portanto, mais direta do que quando a execução ocorre em uma camada 2 independente.
Valente comparou esse arranjo com a Chipotle possuindo e operando seus restaurantes. A empresa controla a experiência do cliente e retém a receita das lojas, mas também deve financiar a expansão e absorver falhas operacionais.
A Solana enfrenta um trade-off semelhante. Sua arquitetura unificada fornece controle direto sobre execução, mercados de taxas e atualizações de desempenho. Também significa que congestionamento ou interrupção da rede pode afetar aplicativos em todo o ecossistema simultaneamente.
A rede investiu em clientes validadores adicionais, incluindo Firedancer, para melhorar o desempenho e reduzir sua dependência de uma única implementação de software principal. As atualizações Firedancer e Alpenglow da Solana podem fortalecer o desempenho e a diversidade de validadores, embora seus efeitos completos dependam da implantação e adoção pelos operadores.
Valente argumentou que o modelo integrado da Solana produz melhor retenção de taxas do que a estrutura de rollup da Ethereum. Essa avaliação depende de quais receitas e custos são incluídos. As recompensas dos validadores envolvem emissão de tokens, enquanto as taxas de aplicativos não acumulam automaticamente igualmente para cada detentor de SOL.
Hyperliquid cria a cadeia mais curta de captura de taxas
A Hyperliquid recebeu a comparação com In-N-Out porque combina uma linha de produtos focada, infraestrutura interna e dependência limitada de capital externo. Seu produto original centrava-se na negociação de futuros perpétuos por meio de um livro de ordens onchain.
A plataforma construiu seu próprio sistema de consenso, HyperBFT, e opera sua infraestrutura de negociação por meio da HyperCore. Posteriormente, adicionou a HyperEVM para aplicações gerais de contratos inteligentes, mas os derivativos continuam sendo uma grande fonte de atividade e receita.
Valente argumentou que a Hyperliquid tem o caminho mais curto de captura de valor entre as três redes. As taxas de negociação fluem para o protocolo, e o Assistance Fund usa a maior parte da receita elegível para comprar HYPE do mercado.
O modelo difere de uma recompra de ações corporativa convencional. HYPE é um token cripto, não ações, e mantê-lo não concede os mesmos direitos legais que possuir ações de uma empresa. As compras do Assistance Fund ainda podem criar demanda recorrente no mercado quando a atividade de negociação gera taxas suficientes.
O Assistance Fund da Hyperliquid direciona a maior parte das taxas de negociação do protocolo para compras de HYPE. A Crypto.news relatou em maio que o fundo havia usado mais de US$ 1,3 bilhão em compras desde o início do mecanismo, com base em dados disponíveis de protocolo e mercado.
Uma pesquisa mais recente descobriu que Hyperliquid e Pump.fun foram responsáveis por quase 90% das recompra de tokens cripto rastreadas durante 2026. Esses números medem as compras durante o período examinado e não devem ser interpretados como demanda futura garantida.
A Hyperliquid também se expandiu por meio da HIP-3, que permite que construtores aprovados implantem mercados perpétuos usando sua infraestrutura subjacente. A documentação oficial diz que implantadores de spot e HIP-3 podem reter até 50% das taxas geradas por seus ativos implantados.
Valente comparou o arranjo com um operador de restaurante estritamente controlado que permite que construtores externos introduzam produtos sem abrir mão de sua infraestrutura ou relacionamento com o cliente.
Modelos diferentes produzem riscos de concentração diferentes
A principal vantagem do Ethereum no quadro de Valente é a distribuição. Equipes independentes de camada 2 fornecem capital externo, capacidade de engenharia e acesso a grandes empresas. O custo é um controle mais fraco sobre os usuários, a receita de execução e o comportamento dessas redes.
Solana retém mais atividade dentro de um único sistema. Isso pode fortalecer a captura de taxas e a coordenação de produtos, mas a rede deve suportar uma superfície técnica mais ampla e absorver riscos operacionais sistêmicos.
Hyperliquid oferece a relação mais direta entre receita de produto e compras de tokens. Também carrega o maior risco de concentração dos três modelos, porque atividade, liderança e receita permanecem intimamente ligadas a um ecossistema de negociação.
Valente alertou que construtores responsáveis por uma grande parcela das negociações HIP-3 poderiam eventualmente buscar melhores condições de taxas. A receita também pode enfraquecer durante um declínio prolongado na atividade de derivativos.
A comparação não estabelece qual token terá melhor desempenho. As avaliações também dependem de emissão, liquidez, governança, concorrência, regulação e demanda pelos produtos que rodam em cada rede.
Nenhum movimento de mercado verificado pôde ser atribuído diretamente ao ensaio de Valente. ETH, SOL e HYPE negociam continuamente e respondem a preços mais amplos de criptomoedas, alavancagem, atividade de protocolo e condições macroeconômicas.
O que acontece a seguir
O debate sobre a captura de valor do Ethereum se concentrará parcialmente na demanda e precificação de blobs. Os desenvolvedores podem ajustar a capacidade ou os parâmetros de taxas, mas as mudanças exigem testes e apoio da comunidade. Receita de liquidação mais alta precisaria ser equilibrada com transações acessíveis de camada 2.
O modelo da Solana será testado por atualizações de rede, diversidade de clientes validadores e sua capacidade de suportar maior atividade sem congestionamento recorrente. A expansão de produtos institucionais e aplicações de consumo também pode mudar sua composição de taxas.
Para a Hyperliquid, a adoção do HIP-3 mostrará se a rede pode expandir além de seus mercados desenvolvidos internamente, preservando sua participação na receita. Os volumes de negociação e as compras do Assistance Fund continuarão sendo medidas importantes da durabilidade do modelo.
O argumento central de Valente é que os investidores não devem avaliar cada rede de camada 1 usando métricas idênticas. O Ethereum enfatiza a expansão do ecossistema externo, a Solana enfatiza a execução unificada e a Hyperliquid enfatiza a receita direta do produto. Cada modelo pode ter sucesso, disse ele, mas cada um carrega um caminho diferente para o fracasso.
Perguntas frequentes
A ARK Invest classificou oficialmente o Ethereum como McDonald's?
Não. Lorenzo Valente apresentou a comparação em um ensaio analítico. A analogia representa seu quadro para examinar a economia do blockchain.
Por que Valente comparou a Solana com a Chipotle?
Ele argumentou que a Solana opera uma rede integrada onde os aplicativos executam diretamente e as taxas permanecem dentro do sistema subjacente.
Por que a Hyperliquid foi comparada com a In-N-Out?
A comparação reflete o produto focado da Hyperliquid, infraestrutura interna, financiamento externo limitado e mecanismo direto de compra de tokens com taxas.
O Ethereum recebe taxas das redes de camada 2?
Sim. As redes de camada 2 pagam ao Ethereum por dados e liquidação. A crítica de Valente diz respeito ao valor que o Ethereum captura em relação à atividade da camada 2.
