Bitfinex Securities утверждает, что в дебатах о токенизированных акциях необходимо различать сторонние продукты и ценные бумаги, обеспеченные эмитентом, поскольку каждая модель дает инвесторам разные права.
Резюме
- Bitfinex Securities заявляет, что согласие эмитента — лишь часть дебатов о токенизированных акциях.
- Сторонние токены могут ссылаться на акции, не предоставляя держателям права собственности или голоса.
- Продукты, связанные с частными компаниями, могут оставить покупателей токенов с меньшим объемом информации, чем получают прямые инвесторы.
- Контроль за передачей и мониторинг рынка остаются центральными проблемами для продуктов на основе блокчейна, связанных с акциями.
Токенизированные акции требуют четких прав инвесторов
Руководитель операционного отдела Bitfinex Securities Джесси Кнутсон заявил crypto.news, что генеральный директор Robinhood Влад Тенев был «в целом прав», отвергая всеобщее вето эмитента, но отметил, что дебаты должны сосредоточиться на том, что представляет собой каждый токен, кто может его купить и где он может торговаться.
Тенев заявил, что компании не должны контролировать токенизированные продукты, которые не меняют их реестры акционеров и не создают для них новых обязанностей. Его комментарии последовали за возражениями компаний, чьи названия и цены акций использовались в продуктах, связанных с акциями, без их участия.
Кнутсон сказал, что традиционные рынки уже позволяют третьим сторонам создавать инструменты, привязанные к котирующимся ценным бумагам. Неспонсируемые депозитарные расписки служат одним из примеров, делая основную идею о том, что неаффилированная компания выпускает продукт, связанный с публичными акциями, знакомой для финансовых рынков.
«Дебаты на самом деле не должны сводиться к вопросу “получает ли эмитент право вето?”. Они должны быть о том, что именно представляет собой токен и кто может получить к нему доступ?» — сказал Кнутсон.
Для крупных публичных компаний с ликвидными акциями, добавил он, неспонсируемый токенизированный продукт может быть проще структурировать, поскольку у инвесторов есть регулярный доступ к финансовой отчетности, публичным документам и рыночным ценам. Провайдер токенов может использовать котирующуюся ценную бумагу в качестве ориентира или держать акции для поддержки продукта, в зависимости от его юридической конструкции.
Тем не менее, за идентичными названиями компаний могут стоять инструменты с разными юридическими условиями. Один токен может действовать как долговая ценная бумага, отслеживающая цену акции, в то время как другой может представлять бенефициарный интерес в акциях, хранящихся у кастодиана. Ценная бумага, спонсируемая эмитентом, может размещать зарегистрированные акции в блокчейне и сохранять права, присущие обыкновенной акции.
Продукты Robinhood уже поставили это различие под сомнение. В сентябре генеральный директор AMC Entertainment Адам Арон отверг токен, связанный с AMC, поскольку сеть кинотеатров не одобряла и не участвовала в его создании.
Robinhood описывает свои передаваемые Stock Tokens как токенизированные долговые ценные бумаги, выпущенные Robinhood Assets (Jersey) Limited. Держатели получают экономическую экспозицию на указанную акцию, но не становятся акционерами компании и не получают права голоса против нее.
Токены частных компаний несут дополнительные информационные риски
Кнутсон провел более четкую границу вокруг продуктов, связанных с частными компаниями, где обычные покупатели токенов могут не получать финансовую информацию, доступную существующим акционерам.
«Неспонсируемый частный капитал гораздо сложнее из-за потенциальной информационной асимметрии. Базовые частные инвесторы в таких сценариях часто имеют доступ к финансовой отчетности и данным, которые обычно не разрешается широко распространять, — в то время как инвесторы в токены торгуют только на основе заголовков».
Частные акции лишены непрерывного раскрытия информации, публичных документов и регулярного определения цены, связанных с компаниями, котирующимися на бирже. По словам Кнутсона, создание токена вокруг такого актива может оставить его покупателей торгующими с меньшим объемом информации, чем инвесторы, владеющие прямой долей в частной компании.
OpenAI выразила аналогичную обеспокоенность по поводу характера продуктов Robinhood в июле 2025 года, когда брокер предложил соответствующим европейским клиентам токен-экспозицию, связанную с OpenAI и SpaceX. OpenAI заявила, что токены не являются ее акциями и что компания не сотрудничала с Robinhood и не одобряла продукт.
Robinhood заявила, что ее экспозиция на OpenAI была получена через компанию специального назначения, владеющую экономическим интересом, связанным с частной компанией. Таким образом, покупатели получали экспозицию через структуру Robinhood, а не через акции, выпущенные непосредственно OpenAI.
Комментарии Кнутсона не рассматривают каждый сторонний продукт как неподобающий. Вместо этого его аргументация разделяет вопрос о том, может ли продукт существовать, и раскрытие информации, необходимое инвесторам для понимания его структуры, контрагентов и ограничений.
Контроль переводов может ограничивать, где торгуются токены
Помимо условий владения, Кнутсон заявил, что токенизированные ценные бумаги требуют контроля на уровне протокола, чтобы остановить переводы на санкционированные или запрещённые рынки.
«Публичные компании, очевидно, не хотят, чтобы токенизированные версии их акций оказывались в санкционированных или запрещённых юрисдикциях», — сказал он.
Токен может перемещаться между совместимыми блокчейн-адресами после включения переводов, создавая иной маршрут распределения, отличный от обычного брокерского счёта. Поэтому соблюдение требований может зависеть от ограничений смарт-контрактов, списков одобренных кошельков, проверок личности и правил погашения, применяемых эмитентом токена.
В настоящее время Robinhood запрещает лицам из США приобретать Stock Tokens, выпущенные его джерсийским подразделением. В его документации указано, что эти продукты не были зарегистрированы в соответствии с Законом США о ценных бумагах и не могут предлагаться, продаваться или поставляться в Соединённых Штатах или американским инвесторам.
Это ограничение означает, что американские клиенты не могут использовать блокчейн-токены Robinhood в качестве замены покупки соответствующих акций через отечественный брокерский счёт. Американские инвесторы по-прежнему могут приобретать обычные котируемые акции в соответствии с правилами владения, хранения и раскрытия информации, регулирующими рынки ценных бумаг США.
Недавний спор между Robinhood и AMC также привлёк к обсуждению Комиссию по ценным бумагам и биржам. Арон сказал, что AMC могла бы попросить агентство рассмотреть токен, хотя на тот момент ни действий SEC, ни судебного иска по поводу этого продукта объявлено не было.
Кнутсон также назвал ценовое открытие проблемой, когда акции-токены торгуются на платформах с ограниченным рыночным надзором. Слабый мониторинг может иметь значение, когда токен переходит из рук в руки вне часов работы биржи, на которой котируется соответствующая акция.
Американские акции обычно прекращают торговаться на своих основных биржах в установленное время, тогда как блокчейн-рынки могут работать непрерывно. Поэтому цены на децентрализованных площадках могут двигаться, когда базовый фондовый рынок закрыт, особенно в выходные или американские праздники, когда трейдеры не могут немедленно арбитражировать разницу с котируемой акцией.
Модели токенизированных акций предлагают разные виды защиты
Конкуренция среди эмитентов породила несколько структур, а не единый стандарт для токенизированных акций. Например, Coinbase в августе представила на Base продукты, представляющие бенефициарные доли в акциях, хранящихся через обособленное кастодиальное хранение.
Первоначальное предложение Coinbase включало токенизированные версии Nvidia, Meta, Apple и Alphabet. Как ранее освещалось в августе, Alpaca Securities покупает и хранит одну базовую акцию на каждый токен при выпуске, тогда как компания, контролируемая Coinbase, в Abu Dhabi Global Market формально выпускает ценные бумаги.
Проспекты Coinbase разграничивают бенефициарное владение и указание в качестве законного владельца в реестре акционеров публичной компании. Верифицированные держатели могут подавать инструкции по голосованию, хотя способность эмитента действовать в соответствии с ними остаётся subject to legal, operational and timing limits.
Другие различия касаются дивидендов, погашения и требований при несостоятельности. В документах Coinbase указано, что дивиденды, как правило, реинвестируются после вычета комиссий и применимого налога на удержание в США, тогда как верифицированные держатели могут запросить погашение в акциях, долларах или принятом стейблкоине. Токены Robinhood создают договорные требования к его джерсийскому эмитенту, а не к компании, чьи акции служат ориентиром цены.
«В последнем случае одно из главных преимуществ токенизации — это фактически возможность для эмитентов и инвесторов взаимодействовать более напрямую, с большей прозрачностью в отношении владения и потенциально большим контролем над тем, как функционирует ценная бумага», — сказал Кнутсон о спонсируемых эмитентом продуктах.
Он добавил, что и спонсируемые, и сторонние структуры могут остаться на рынке, что делает юридическую конструкцию важной для решения инвестора.
«На рынке, вероятно, будут обе модели, но инвесторам нужно понимать, какую из них они покупают».
