Bitfinex Securities стверджує, що дебати щодо токенізованих акцій повинні розрізняти сторонні продукти та цінні папери, підкріплені емітентом, оскільки кожна модель надає інвесторам різні права.
Резюме
- Bitfinex Securities заявляє, що згода емітента є лише однією частиною дебатів щодо токенізованих акцій.
- Сторонні токени можуть посилатися на акції, не надаючи власникам права власності чи голосу.
- Продукти приватних компаній можуть залишити покупців токенів з меншою інформацією, ніж отримують прямі інвестори.
- Контроль передачі та моніторинг ринку залишаються центральними проблемами для блокчейн-продуктів на основі акцій.
Токенізовані акції вимагають чітких прав інвесторів
Керівник операцій Bitfinex Securities Джессі Кнутсон сказав crypto.news, що генеральний директор Robinhood Влад Тенев був «у правильному напрямку», відкидаючи загальне вето емітента, але зазначив, що дебати повинні зосередитися на тому, що представляє кожен токен, хто може його купити і де він може торгуватися.
Тенев заявив, що компанії не повинні контролювати токенізовані продукти, які не змінюють їхні записи акціонерів і не створюють для них нових обов'язків. Його коментарі пролунали після заперечень компаній, чиї назви та ціни акцій використовувалися в продуктах, пов'язаних з акціями, без їхньої участі.
Кнутсон сказав, що традиційні ринки вже дозволяють третім сторонам створювати інструменти, прив'язані до лістингових цінних паперів. Неспонсоровані депозитарні розписки є одним із прикладів, що робить базову ідею непов'язаної компанії, яка випускає продукт, пов'язаний з публічною акцією, звичною для фінансових ринків.
«Дебати насправді не повинні бути про те, чи отримує емітент вето. Вони повинні бути про те, що саме представляє токен і хто може отримати до нього доступ?» — сказав Кнутсон.
Для великих публічних компаній з ліквідними акціями, додав він, неспонсорований токенізований продукт може бути легше структурувати, оскільки інвестори мають регулярний доступ до фінансової звітності, публічних документів і ринкових цін. Постачальник токенів може використовувати лістинговий цінний папір як орієнтир або утримувати акції для підтримки продукту, залежно від його юридичної конструкції.
Тим не менш, ідентичні назви компаній можуть стояти за інструментами з різними юридичними умовами. Один токен може діяти як борговий цінний папір, що відстежує ціну акції, тоді як інший може представляти бенефіціарну частку в акціях, що утримуються кастодіаном. Цінний папір, спонсорований емітентом, може розмістити зареєстрований капітал ончейн і зберегти права, притаманні звичайній акції.
Продукти Robinhood вже поставили цю відмінність під пильну увагу. У вересні генеральний директор AMC Entertainment Адам Арон відкинув токен, пов'язаний з AMC, оскільки мережа кінотеатрів не схвалила і не брала участі в його створенні.
Robinhood описує свої передавані Stock Tokens як токенізовані боргові цінні папери, випущені Robinhood Assets (Jersey) Limited. Власники отримують економічний вплив на зазначену акцію, але не стають акціонерами компанії і не отримують права голосу щодо неї.
Токени приватних компаній несуть додаткові інформаційні ризики
Кнутсон провів чіткішу межу навколо продуктів, пов'язаних з приватними компаніями, де звичайні покупці токенів можуть не отримувати фінансову інформацію, доступну існуючим акціонерам.
«Неспонсорований приватний капітал набагато складніший через потенційну інформаційну асиметрію. Базові приватні інвестори в таких сценаріях часто мають доступ до фінансової звітності та звітів, які зазвичай не дозволяється поширювати ширше — тоді як інвестори токенів торгують лише на заголовках».
Приватні акції не мають безперервного розкриття, публічних документів і регулярного виявлення цін, пов'язаних з компаніями, що котируються на біржі. За словами Кнутсона, створення токена навколо такого активу може залишити його покупців торгувати з меншою інформацією, ніж інвестори, які мають пряму частку в приватній компанії.
OpenAI висловила подібне занепокоєння щодо природи продуктів Robinhood у липні 2025 року, коли брокер запропонував відповідним європейським клієнтам токен-експозицію, пов'язану з OpenAI та SpaceX. OpenAI заявила, що токени не є її акціями і що компанія не співпрацювала з Robinhood і не схвалювала продукт.
Robinhood заявила, що її експозиція на OpenAI надійшла через спеціальний транспортний засіб, який утримує економічний інтерес, пов'язаний з приватною компанією. Таким чином, покупці отримали експозицію через структуру Robinhood, а не через акції, випущені безпосередньо OpenAI.
Коментарі Кнатсона не розглядають кожен сторонній продукт як неналежний. Натомість його аргумент відокремлює питання про те, чи може продукт існувати, від розкриттів, які потрібні інвесторам, щоб зрозуміти його структуру, контрагентів і обмеження.
Контроль передачі може обмежувати, де торгуються токени
Окрім умов володіння, Кнатсон сказав, що токенізовані цінні папери потребують контролю на рівні протоколу, щоб зупиняти передачі на санкціоновані або заборонені ринки.
«Публічні компанії, очевидно, не хочуть, щоб токенізовані версії їхніх акцій опинялися в санкціонованих або заборонених юрисдикціях», — сказав він.
Токен може переміщатися між сумісними блокчейн-адресами, щойно передачі ввімкнено, створюючи інший маршрут розподілу, ніж звичайний брокерський рахунок. Тому відповідність вимогам може залежати від обмежень смарт-контрактів, списків схвалених гаманців, перевірок особи та правил погашення, застосовуваних емітентом токена.
Robinhood наразі забороняє особам зі США придбавати Stock Tokens, випущені його джерсійським підрозділом. Його документація зазначає, що ці продукти не були зареєстровані відповідно до Закону США про цінні папери і не можуть пропонуватися, продаватися або доставлятися в Сполучених Штатах чи американським інвесторам.
Обмеження означає, що клієнти зі США не можуть використовувати блокчейн-токени Robinhood як заміну купівлі зазначених акцій через внутрішній брокерський рахунок. Американські інвестори й надалі можуть купувати звичайні лістингові акції за правилами володіння, зберігання та розкриття, які регулюють ринки цінних паперів США.
Нещодавній спір між Robinhood і AMC також залучив Комісію з цінних паперів і бірж до обговорення. Арон сказав, що AMC могла б попросити агенцію переглянути токен, хоча на той час не було оголошено ні про дії SEC, ні про позов щодо цього продукту.
Кнатсон також визначив виявлення ціни як проблему, коли акційні токени торгуються на платформах з обмеженим ринковим наглядом. Слабкий моніторинг може мати значення, коли токен переходить з рук у руки поза годинами роботи біржі, де зареєстровано базову акцію.
Акції США зазвичай припиняють торгуватися на своїх основних біржах у встановлений час, тоді як блокчейн-ринки можуть працювати безперервно. Тому ціни на децентралізованих майданчиках можуть рухатися, коли базовий фондовий ринок закритий, особливо у вихідні або американські свята, коли трейдери не можуть негайно арбітражувати різницю щодо лістингової акції.
Моделі токенізованих акцій пропонують різні захисти
Конкуренція між емітентами породила кілька структур, а не єдиний стандарт для токенізованих акцій. Наприклад, Coinbase у серпні представила на Base продукти, які являють собою бенефіціарні частки в акціях, що зберігаються через відокремлене зберігання.
Початкова пропозиція Coinbase включала токенізовані версії Nvidia, Meta, Apple і Alphabet. Як раніше висвітлювалося в серпні, Alpaca Securities купує та утримує одну базову акцію для кожного токена під час випуску, тоді як компанія, контрольована Coinbase, в Abu Dhabi Global Market формально випускає цінні папери.
Проспекти Coinbase розрізняють бенефіціарну власність і зазначення як законного власника в реєстрі акціонерів публічної компанії. Перевірені власники можуть подавати інструкції щодо голосування, хоча здатність емітента діяти за ними залишається обмеженою правовими, операційними та часовими рамками.
Інші відмінності стосуються дивідендів, погашення та вимог у разі неплатоспроможності. Документи Coinbase зазначають, що дивіденди зазвичай реінвестуються після вирахування комісій і застосовного податку США на утримання, тоді як перевірені власники можуть подати запит на погашення в акціях, доларах або прийнятому стейблкоїні. Токени Robinhood створюють договірні вимоги до його джерсійського емітента, а не до компанії, чиї акції забезпечують референтну ціну.
«В останньому випадку одна з найбільших переваг токенізації — це насправді здатність емітентів та інвесторів взаємодіяти більш безпосередньо, з більшою прозорістю щодо володіння та потенційно більшим контролем над тим, як функціонує цінний папір», — сказав Кнатсон про продукти, спонсоровані емітентом.
Він додав, що як спонсоровані, так і сторонні структури можуть залишатися на ринку, що робить юридичний дизайн важливим для рішення інвестора.
«Ринок, ймовірно, матиме обидві моделі, але інвестори повинні розуміти, яку саме вони купують».
