Ethereum versus Solana: ¿Cuál L1 captura más valor?

El investigador de activos digitales de ARK Invest, Lorenzo Valente, comparó Ethereum, Solana y Hyperliquid con tres negocios de restaurantes estadounidenses el 3 de septiembre, argumentando que sus diferentes estructuras operativas requieren marcos de valoración separados.

En un ensayo, Valente comparó Ethereum con McDonald's, Solana con Chipotle y Hyperliquid con In-N-Out. Las comparaciones abordan cómo cada blockchain se expande, controla su infraestructura y dirige los ingresos hacia su activo nativo.

Valente argumentó que Ethereum opera como una red de franquicias porque equipos independientes de capa 2 construyen sus propios sistemas mientras dependen de Ethereum para la liquidación. Solana se asemeja a una cadena de propiedad de la empresa porque las aplicaciones se ejecutan dentro de un entorno integrado. Hyperliquid ofrece una estructura más concentrada construida alrededor de su plataforma de trading, sistema de consenso y compras de HYPE financiadas con tarifas.

Las comparaciones de restaurantes son el marco analítico de Valente. No son recomendaciones de inversión de ARK ni clasificaciones objetivas de las tres redes.

Ethereum se asemeja a una franquicia que cobra un alquiler limitado

La hoja de ruta de escalado de Ethereum permite que redes de capa 2 como Arbitrum, Base y OP Mainnet procesen transacciones fuera de su capa de ejecución principal. Esas redes envían periódicamente datos o pruebas a Ethereum para heredar partes de su seguridad e infraestructura de liquidación.

Valente comparó este arreglo con el modelo de franquicia de McDonald's. Ethereum proporciona la marca, los estándares, el ecosistema de desarrolladores y la capa de liquidación. Los equipos independientes financian y operan las redes de capa 2, al igual que los operadores de franquicias financian y gestionan restaurantes individuales.

Esta estructura ayuda a Ethereum a expandirse sin financiar cada nueva red de ejecución por sí mismo. Equipos separados pueden desarrollar productos especializados, atraer usuarios y experimentar con diferentes tecnologías mientras continúan liquidando en Ethereum.

Sin embargo, Valente argumentó que Ethereum captura muy poca de la actividad económica generada por esas redes. Los operadores de capa 2 cobran tarifas de transacción a los usuarios, pero pagan a Ethereum principalmente por disponibilidad de datos y liquidación.

EIP-4844 introdujo espacio de blob separado para datos de rollup en marzo de 2024. Los blobs redujeron el costo de enviar datos de capa 2 a Ethereum, haciendo las transacciones más baratas para los usuarios. También redujeron las tarifas que los rollups pagaban a la red principal cuando la capacidad de blob excedía la demanda.

Valente describió esto como Ethereum construyendo una red de franquicias exitosa pero sin cobrar suficiente alquiler. En su opinión, Ethereum posee una infraestructura de liquidación valiosa pero fija el precio del acceso demasiado cerca de su costo operativo.

La analogía tiene límites. Ethereum no firma acuerdos comerciales de franquicia con operadores de capa 2. Tampoco puede imponer regalías, controlar sus productos o evitar que usen servicios alternativos de disponibilidad de datos. Cualquier propuesta para aumentar la tarifa mínima de blob requeriría revisión técnica y aceptación a través del proceso de gobernanza descentralizada de Ethereum.

Los desarrolladores de Ethereum han considerado cambios en el precio de los blobs a medida que evolucionan la demanda y la capacidad. Un piso de tarifas más alto podría aumentar los pagos a Ethereum, pero también podría aumentar los costos de transacción de capa 2 o alentar a los operadores a usar sistemas competidores.

Solana mantiene más actividad dentro de un solo entorno

Valente comparó a Solana con Chipotle porque ambos siguen lo que él describió como un modelo verticalmente integrado. Solana procesa la actividad de las aplicaciones directamente a través de su red base en lugar de hacer que los rollups externos sean la ruta principal para escalar.

Las operaciones en Jupiter, los lanzamientos de tokens, las transferencias de monedas estables y otras transacciones de aplicaciones comparten el mismo entorno de ejecución. Los usuarios pagan tarifas base y prioritarias, mientras que los validadores pueden recibir valor adicional a través del ordenamiento de transacciones y las propinas de Jito.

Esta estructura mantiene más del flujo de tarifas dentro de la red de Solana. Los validadores y sus delegadores reciben compensación, mientras que parte de la tarifa base se quema. Por lo tanto, la relación entre el uso de la red y la captura de valor es más directa que cuando la ejecución ocurre en una capa 2 independiente.

Valente comparó ese arreglo con Chipotle siendo dueño y operando sus restaurantes. La empresa controla la experiencia del cliente y retiene los ingresos de las tiendas, pero también debe financiar la expansión y absorber las fallas operativas.

Solana enfrenta una compensación similar. Su arquitectura unificada proporciona control directo sobre la ejecución, los mercados de tarifas y las actualizaciones de rendimiento. También significa que la congestión o la interrupción de la red pueden afectar a las aplicaciones en todo el ecosistema simultáneamente.

La red ha invertido en clientes validadores adicionales, incluido Firedancer, para mejorar el rendimiento y reducir su dependencia de una implementación de software principal. Las actualizaciones de Firedancer y Alpenglow de Solana podrían fortalecer el rendimiento y la diversidad de validadores, aunque sus efectos completos dependen del despliegue y la adopción por parte de los operadores.

Valente argumentó que el modelo integrado de Solana produce una mejor retención de tarifas que la estructura de rollups de Ethereum. Esa evaluación depende de qué ingresos y costos se incluyen. Las recompensas de los validadores implican emisión de tokens, mientras que las tarifas de las aplicaciones no se acumulan automáticamente por igual a cada titular de SOL.

Hyperliquid crea la cadena más corta de captura de tarifas

Hyperliquid recibió la comparación con In-N-Out porque combina una gama de productos enfocada, infraestructura interna y una dependencia limitada de capital externo. Su producto original se centró en el comercio de futuros perpetuos a través de un libro de órdenes en cadena.

La plataforma construyó su propio sistema de consenso, HyperBFT, y opera su infraestructura de comercio a través de HyperCore. Más tarde agregó HyperEVM para aplicaciones generales de contratos inteligentes, pero los derivados siguen siendo una fuente importante de actividad e ingresos.

Valente argumentó que Hyperliquid tiene el camino más corto de captura de valor entre las tres redes. Las tarifas de comercio fluyen hacia el protocolo, y el Fondo de Asistencia utiliza la mayoría de los ingresos elegibles para comprar HYPE del mercado.

El modelo difiere de una recompra de acciones corporativa convencional. HYPE es un token criptográfico en lugar de acciones, y mantenerlo no otorga los mismos derechos legales que poseer acciones de una empresa. Las compras del Fondo de Asistencia aún pueden crear demanda recurrente en el mercado cuando la actividad de comercio genera suficientes tarifas.

El Fondo de Asistencia de Hyperliquid dirige la mayoría de las tarifas de comercio del protocolo hacia compras de HYPE. Crypto.news informó en mayo que el fondo había utilizado más de $1.3 mil millones para compras desde que comenzó el mecanismo, según datos disponibles del protocolo y del mercado.

Una investigación más reciente encontró que Hyperliquid y Pump.fun representaron casi el 90% de las recompras de tokens criptográficos rastreadas durante 2026. Esas cifras miden las compras durante el período examinado y no deben interpretarse como demanda futura garantizada.

Hyperliquid también se ha expandido a través de HIP-3, que permite a los constructores aprobados desplegar mercados perpetuos mientras utilizan su infraestructura subyacente. La documentación oficial dice que los desplegadores de spot y HIP-3 pueden retener hasta el 50% de las tarifas generadas por sus activos desplegados.

Valente comparó el arreglo con un operador de restaurantes estrictamente controlado que permite a constructores externos introducir productos sin ceder su infraestructura o su relación con el cliente.

Diferentes modelos producen diferentes riesgos de concentración

La principal ventaja de Ethereum bajo el marco de Valente es la distribución. Los equipos independientes de capa 2 proporcionan capital externo, capacidad de ingeniería y acceso a grandes empresas. El costo es un control más débil sobre los usuarios, los ingresos por ejecución y el comportamiento de esas redes.

Solana retiene más actividad dentro de un solo sistema. Esto puede fortalecer la captura de tarifas y la coordinación de productos, pero la red debe soportar una superficie técnica más amplia y absorber riesgos operativos a nivel de sistema.

Hyperliquid ofrece la relación más directa entre los ingresos del producto y las compras de tokens. También conlleva el mayor riesgo de concentración de los tres modelos porque la actividad, el liderazgo y los ingresos permanecen estrechamente vinculados a un ecosistema comercial.

Valente advirtió que los constructores responsables de una gran parte del comercio de HIP-3 podrían eventualmente buscar mejores condiciones de tarifas. Los ingresos también pueden debilitarse durante una caída prolongada en la actividad de derivados.

La comparación no establece qué token superará al otro. Las valoraciones también dependen de la emisión, la liquidez, la gobernanza, la competencia, la regulación y la demanda de los productos que se ejecutan en cada red.

Ningún movimiento de mercado verificado pudo atribuirse directamente al ensayo de Valente. ETH, SOL y HYPE se negocian continuamente y responden a precios criptográficos más amplios, apalancamiento, actividad de protocolo y condiciones macroeconómicas.

Qué sucede después

El debate sobre la captura de valor de Ethereum se centrará en parte en la demanda y el precio de los blobs. Los desarrolladores pueden ajustar la capacidad o los parámetros de tarifas, pero los cambios requieren pruebas y apoyo de la comunidad. Los mayores ingresos por liquidación deberían equilibrarse con transacciones asequibles de capa 2.

El modelo de Solana se probará mediante actualizaciones de red, diversidad de clientes validadores y su capacidad para soportar una mayor actividad sin congestión recurrente. La expansión de productos institucionales y aplicaciones de consumo también podría cambiar su composición de tarifas.

Para Hyperliquid, la adopción de HIP-3 mostrará si la red puede expandirse más allá de sus mercados desarrollados internamente mientras preserva su participación en los ingresos. Los volúmenes de negociación y las compras del Fondo de Asistencia seguirán siendo medidas importantes de la durabilidad del modelo.

El argumento central de Valente es que los inversores no deberían valorar cada red de capa 1 utilizando métricas idénticas. Ethereum enfatiza la expansión del ecosistema externo, Solana enfatiza la ejecución unificada y Hyperliquid enfatiza los ingresos directos del producto. Cada modelo puede tener éxito, dijo, pero cada uno tiene un camino diferente hacia el fracaso.

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