Texto original de Arthur Hayes
Traduzido por Odaily Planet Daily Golem (@web3_golem)
Nota do Editor: Em seu artigo mais recente "Yen-quake", Arthur Hayes acredita que o iene está prestes a se valorizar em relação ao dólar americano. O caminho mais provável é o governo japonês usar o mecanismo FIMA, penhorando seus títulos do Tesouro dos EUA ao Federal Reserve para financiamento de recompra, tomando emprestado dólares e, em seguida, usando esses dólares para comprar ienes. Arthur Hayes também afirma que isso levará a um aumento na liquidez do dólar, o que, por sua vez, impulsionará os preços de ativos como Bitcoin e ouro físico. Ele acredita que, nesta fase, além do Bitcoin e do Ethereum estarem subvalorizados, a ENA também deve subir de 5 a 10 vezes nos próximos meses.
Arthur Hayes revela que suas "balas" ainda não foram todas gastas; o que ele deve esperar agora é que Warsh convoque um subcomitê e modifique as regras da FIMA, abrindo caminho para o Japão usar o mecanismo FIMA para empurrar o iene para cima. O Odaily Planet Daily compilou o conteúdo central do texto completo da seguinte forma, aproveite~
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Na última década, o iene enfraqueceu e se tornou extremamente suave, impulsionando os mercados de ativos globais. Mas como todas as coisas boas que favorecem os detentores de ativos financeiros, essa situação acabará. O iene é a moeda mais subvalorizada do mundo, e é o foco do debate entre as duas grandes potências, China e EUA, bem como dos eleitores japoneses comuns. Existem três maneiras de resolver o enigma do iene, mas o Tesouro dos EUA e os políticos japoneses favorecem apenas uma delas.
Explicarei a mecânica de cada método para valorizar o iene e resumirei por que o último é a opção preferida. Em seguida, explorarei como implementar essa terceira opção no nível político. Finalmente, elaborarei por que o Bitcoin e as criptomoedas vão disparar com o aumento da liquidez do dólar (eu sei que é também por isso que você lê minha "besteira humana").
As três opções são as seguintes:
- O Banco do Japão (BOJ) aumenta significativamente as taxas de juros, eliminando assim o diferencial de taxas de juros entre o dólar e o iene (pelo menos nas taxas de curto prazo);
- O governo faz lobby junto a instituições domésticas e agências públicas (como o Government Pension Investment Fund, GPIF) para mudar as estratégias de investimento, vendendo ativos no exterior e comprando ativos domésticos;
- [Opção preferida] O Ministério das Finanças (MOF) penhora suas participações em títulos do Tesouro dos EUA ao Federal Reserve via acordos de recompra (repo) em troca de dólares, depois vende dólares e compra ienes no mercado de câmbio.
Antes de mergulhar nos detalhes, vocês, "crypto degens", devem se perguntar: por que discutir a valorização do iene neste momento? Nas últimas décadas, inúmeras pessoas afirmaram que o iene se valorizaria e acabaria com o carry trade global. Há duas semanas, autoridades de política monetária dos EUA e do Japão implementaram uma manipulação cambial conjunta, é claro, eufemisticamente chamada de "intervenção". O mesmo comportamento, se feito por pessoas comuns, seria "conluio" e "conspiração"; mas quando os operadores são nações, a terminologia é completamente diferente.
O Secretário do Tesouro dos EUA, Bessent, declarou que espera que o Federal Reserve aumente o limite de contraparte para a facilidade de recompra da FIMA, para que o Ministério das Finanças do Japão possa usar suas enormes reservas de ativos para defender o iene. O Ministério das Finanças do Japão também anunciou que está trabalhando com o lado dos EUA para empurrar a taxa de câmbio dólar-iene para baixo. As autoridades deixaram claro que vão mudar o cenário monetário global, então devemos levar isso a sério.
Três Opções para Fortalecer o Iene
As opções 1 e 2 simplesmente não são viáveis porque as partes envolvidas não podem arcar com as consequências políticas e econômicas de se desviar das políticas estabelecidas desde a década de 2010.
Opção 1: Aumentos de Taxas do BOJ
A negociação de moedas é frequentemente baseada em diferenciais de taxas de juros, e o rendimento do dólar é 2,75% maior que o do iene. Tomar emprestado ienes, converter em dólares e comprar títulos do Tesouro dos EUA gera um carry positivo. Portanto, de acordo com a não arbitragem, a taxa de câmbio dólar-iene deve subir (ou seja, o iene se desvaloriza em relação ao dólar) para compensar esse diferencial de taxas. Para fazer o iene se valorizar em relação ao dólar, a maneira mais direta é o BOJ aumentar as taxas para se alinhar com outros bancos centrais que aumentaram as taxas após a COVID.
Para entender o dilema do BOJ em aumentar as taxas, deve-se lembrar que, devido à política de Controle da Curva de Juros (YCC) implementada ao longo da última década ou mais, que limita o rendimento dos títulos de 10 anos do governo japonês (JGBs) imprimindo dinheiro para comprar títulos, o BOJ se tornou o maior detentor desses JGBs "lixo".
Uma vez que as taxas de juros sobem, os preços dos títulos caem; quanto mais baixos os preços dos títulos, maiores as perdas não realizadas do BOJ. Diferente de investidores comuns, o BOJ, que pode imprimir ienes ilimitados, pode absorver perdas ilimitadas em ienes. No entanto, uma vez que a massiva impressão de dinheiro do BOJ leve a uma perda global de confiança no iene, e assim não aceitem mais ienes para liquidação de petróleo, alimentos, medicamentos, etc., a situação se torna crítica.
Embora ainda não tenha chegado a esse ponto, o BOJ deve enfrentar essa potencial perspectiva catastrófica. É precisamente por causa do medo de ver perdas em seu balanço que o BOJ hesita, apenas ousando fazer pequenos aumentos de taxas, enquanto observa o mercado vender JGBs de longo prazo. Como resultado, o iene permanece fraco, e a inflação de energia importada impacta severamente a sociedade japonesa.
Os políticos não querem que o BOJ aumente as taxas porque eles precisam emitir JGBs para cobrir déficits fiscais. Se os rendimentos subirem, os custos do serviço da dívida aumentam, o que enfraqueceria sua capacidade de "comprar" o público em geral com vários subsídios governamentais (geralmente descontos no imposto sobre consumo).
Se o BOJ aumentar as taxas rapidamente, fazendo o iene se valorizar e, assim, aumentando a volatilidade do dólar-iene, todos os investidores que usam financiamento em ienes para comprar ações ou títulos globais seriam forçados a desfazer suas posições.
Lembra de julho de 2024? Naquela época, a taxa de câmbio do iene subiu de 160 para 140 em poucos dias de negociação. Escrevi dois artigos analisando isso em profundidade, mas, em resumo, o novo governador do BOJ, Kazuo Ueda, anunciou inesperadamente um aumento de taxas e prometeu novos aumentos no futuro. O mercado entrou em pânico, e especuladores que estavam vendidos em ienes e comprados em outros ativos financeiros correram para desfazer suas posições. Na época, havia rumores de que vários gestores de fundos de hedge foram forçados a sair, assim como Kenny G acabou com o deus das ações de IA, Leopold.
Naquela época, o iene atingiu 140, e o Nasdaq 100 e o Nikkei caíram mais de 10%. O BOJ entrou em pânico e anunciou em 12 de agosto que consideraria as "condições de mercado" ao avaliar futuros aumentos de taxas, o que efetivamente significava que futuros aumentos foram adiados. Com a notícia, o iene enfraqueceu, as ações atingiram o fundo e se recuperaram, retomando sua tendência de alta.
Em comparação com outros bancos centrais, o BOJ avançou rápido demais em seu processo de normalização das taxas, por isso não pode suportar a intensa pressão do mercado que resultaria.
Opção 2: "Japan Inc." Vende Ativos no Exterior para Repatriar Ienes
Defino "Japan Inc." como os setores corporativo e público que detêm ativos financeiros.
Albert J. Alletzhauser, em seu livro "The House of Nomura: The Inside Story of the Legendary Japanese Financial Dynasty", conta uma anedota interessante: após o crash do mercado de ações de 1987, o Ministério das Finanças japonês instruiu a Nomura Securities a comprar ações dos EUA para apoiar o mercado. Como empresa privada, a Nomura não era obrigada a seguir essa diretriz, mas o Japão é uma sociedade que valoriza a conformidade e a ação coletiva, então a Nomura acabou cumprindo.
Em muitos casos, o objetivo final das corporações não é o retorno aos acionistas, mas alcançar o pleno emprego e manter a "honra nacional" (seja lá o que isso signifique). Se o governo aconselhar empresas privadas e indivíduos a vender ativos no exterior (principalmente ações e títulos dos EUA), vender dólares por ienes e repatriar fundos, a "Japan Inc." cumprirá.
O indicador mais revelador da "repatriação de capital japonês" é o movimento do maior fundo de pensão do Japão, o Government Pension Investment Fund (GPIF). O GPIF é gerido por um comitê burocrático cujos membros são nomeados por vários ministérios do governo.
Em 2014, para se alinhar com a massiva impressão de dinheiro sob o "Abenomics", o então primeiro-ministro, após anos de esforço, substituiu o chefe do GPIF, levando-o a votar para aumentar a alocação de ações e títulos estrangeiros em sua carteira. Isso foi crucial porque o GPIF gerencia uma carteira de US$ 1 trilhão a US$ 2 trilhões. Em outubro de 2014, quando sua estratégia de investimento mudou, desencadeou uma onda imparável: eles começaram a vender ienes por dólares e comprar ações e títulos dos EUA.
Essa medida criou um vendedor estrutural de ienes, o que tranquilizou os especuladores de que poderiam usar ienes baratos para financiar vários ativos financeiros sem se preocupar com a valorização do iene ao rolar ou pagar empréstimos.
Menciono o GPIF porque o chefe do Ministério das Finanças do Japão, Sr. Katayama, declarou recentemente que, em sua opinião, é hora de ajustar a estratégia de investimento do GPIF para favorecer títulos domésticos em detrimento de títulos estrangeiros. No entanto, os burocratas dentro do GPIF não estão aceitando isso e declararam publicamente que continuarão a priorizar os melhores interesses dos beneficiários. Claramente, dado que são defensores do "Abenomics", eles nunca apoiarão a mudança do foco de investimento para títulos domésticos japoneses.
Assim como Abe assumiu o controle por meio de mudanças de pessoal entre 2012 e 2014, a Primeira-Ministra Takaichi deve fazer o mesmo. Para nós, investidores, o sinal é claro: a estratégia de investimento do GPIF eventualmente mudará, forçando-o a vender centenas de bilhões de dólares em títulos estrangeiros, e a repatriação de capital empurrará o iene para cima.
Esse processo, embora leve vários anos para ser concluído, é suficiente para deixar Bessent ansioso, porque significa que o "Japan Inc.", um dos maiores detentores de títulos dos EUA, mudará de uma postura de comprador para uma postura de vendedor. Isso destruirá os mercados de ações e títulos do Tesouro dos quais "Sua Majestade América" depende para sustentar seu império perdulário. No entanto, precisamente porque "Sua Majestade América" fornece uma garantia de segurança para a segurança nacional do Japão, o "Japan Inc." na verdade também não pode vender seus ativos dos EUA.
O que eu disse acima não é informação nova. Todos acreditam que a taxa de câmbio do iene está em um nível baixo, e tanto os EUA quanto o Japão esperam que o dólar se valorize em relação ao iene. Mas se a taxa de câmbio dólar-iene cair de 160 para 90 (o valor justo com base na paridade do poder de compra), nenhum dos lados pode suportar as perdas que resultariam.
E no momento em que o amigo próximo de Trump, o "doninha" Warsh (que de fato se parece com uma doninha e é igualmente astuto e traiçoeiro em suas ações), assumir o cargo de presidente do Federal Reserve, a terceira opção foi aprovada para implementação.
O "Acordo Tesouro-Fed" de 2026 permanece sólido e eficaz; além de financiar diretamente os títulos do Tesouro de curto prazo emitidos por Bessent por meio de ferramentas de recompra reversa e taxas de política abaixo do crescimento nominal, Warsh também tem autoridade para implementar o "Plano Três", ajustando assim a taxa de câmbio dólar-iene para o nível necessário para reequilibrar o sistema econômico global de uma vez por todas.
Plano Três: Empréstimos para os Estados Unidos
Bessent deixou muito claro que o Ministério das Finanças do Japão e as empresas japonesas não devem levantar os fundos necessários para impulsionar o iene vendendo títulos dos EUA, mas devem usar o mecanismo FIMA para penhorar seus títulos do Tesouro ao Federal Reserve para financiamento de recompra, tomar emprestado dólares e, em seguida, usar esses dólares para comprar ienes. Há uma pequena falha em seu plano, que discutirei mais tarde, mas o diagrama de "caixas e setas" acima ilustra exatamente esse processo. Vamos percorrer o processo novamente:
- O Ministério das Finanças do Japão compra títulos do Tesouro e obtém empréstimos em dólares do mecanismo FIMA do Fed;
- O Ministério das Finanças do Japão vende dólares e compra ienes no mercado global de câmbio;
- O Ministério das Finanças do Japão reinveste esses fundos em ienes domesticamente, comprando títulos do governo japonês e ações.
Os principais efeitos dessa política incluem:
- O Fed fornece fundos em dólares imprimindo dinheiro, e seu balanço patrimonial se expande em conjunto com o aumento dos saldos de recompra do FIMA;
- A taxa de câmbio dólar-iene cai, ou seja, o iene se valoriza;
- Os rendimentos dos títulos japoneses caem devido às compras de títulos japoneses com ienes;
- As ações japonesas sobem devido às compras de ações com ienes.
Quem é o "bode expiatório"?
1. Contribuintes dos EUA: O Japão deve aos contribuintes dos EUA uma dívida que, por razões políticas, nunca será paga. Porque isso é puramente impressão de dinheiro, desencadeará inflação em ativos financeiros e bens físicos. Os EUA não podem usar suas bases operacionais avançadas na região Ásia-Pacífico para contrapor China e Rússia a fim de exigir o pagamento desse empréstimo.
2. Qualquer pessoa vendida em ienes: uma vez que a tendência se torne clara, eles devem cobrir suas posições imediatamente. Isso não é um grande problema, porque a volatilidade da taxa de câmbio dólar-iene diminuirá, permitindo que o carry trade de ienes seja desfeito de forma ordenada ao longo de vários anos.
Por que o Plano Três ainda não foi implementado?
A situação atual é que o mecanismo FIMA tem um limite de US$ 60 bilhões em empréstimos pendentes para cada contraparte. Na operação mais recente para manipular a taxa de câmbio dólar-iene, o Tesouro dos EUA e o Ministério das Finanças do Japão mobilizaram mais de US$ 100 bilhões, mas só conseguiram empurrar o iene para cima em 5%, e esse efeito de valorização durou apenas alguns dias de negociação. Para utilizar o mecanismo FIMA, esse limite deve ser completamente removido, e o escopo das contrapartes elegíveis deve ser expandido para incluir grandes corporações japonesas e instituições de investimento quase públicas, como o GPIF.
Quem administra o mecanismo FIMA? Durante a pandemia de COVID-19, o Comitê Federal de Mercado Aberto (FOMC) delegou a autoridade para ajustar a operação do mecanismo FIMA ao Subcomitê de Moedas Estrangeiras. Os membros votantes deste comitê incluem Warsh (presidente do FOMC), Williams (vice-presidente do FOMC e presidente do Fed de Nova York) e Jefferson (vice-presidente do Conselho de Governadores). O comitê se reúne conforme necessário, sem publicar atas ou registros de votação; o público só fica sabendo de suas decisões.
Então, esse comitê vai ouvir Bessent? A resposta é absolutamente sim.
Trump e Warsh se comunicam com frequência, e dado que Bessent articulou claramente como remodelar o equilíbrio econômico global ajustando a taxa de câmbio dólar-iene, Trump obviamente apoia totalmente isso. Portanto, Trump e Bessent transmitirão instruções a Warsh. Warsh já provou ser um "tigre de papel" escorregadio e fanfarrão. Sob a gestão do Fed de Nova York liderado por Williams, o balanço do Fed continua a se expandir por meio do RMP.
Warsh certa vez afirmou que ouviria o mercado na formulação de políticas, e o mercado claramente exigia um aumento de juros, pois o rendimento do título de dois anos estava mais de 0,5% acima da taxa efetiva dos fundos federais, mas Warsh se recusou a aumentar os juros na reunião de julho. Em vez de implementar imediatamente reformas completas e drásticas nas operações do Fed, Warsh estabeleceu cinco forças-tarefa especiais para estudar como e por que o Fed deveria mudar. Receio que antes que essas forças-tarefa façam qualquer recomendação, "Godot" já terá aparecido (nota do Odaily: a alusão vem de "Esperando Godot"; Arthur Hayes está satirizando a eficiência das cinco forças-tarefa——).
Assim, Warsh provou em pouco tempo que é apenas mais um político partidário que obedece ordens e faz apenas o que seu chefe pede. Isso é como seu antecessor, o bajulador e covarde "bonzinho" Powell, e até mesmo antes, a "vovó gnomo de jardim" Yellen (que, depois de promovida a Secretária do Tesouro, realmente se transformou em uma "garota má").
Spread entre o rendimento do título de dois anos e a taxa efetiva dos fundos federais
Não sei quando Warsh convocará o subcomitê para anunciar ajustes no mecanismo FIMA, permitindo impressão ilimitada de dinheiro para manipular a taxa de câmbio dólar-iene para baixo, mas tenho certeza de que isso acontecerá. Na verdade, estou apostando nisso e estou continuamente aumentando minha exposição a ativos que refletem o impacto de outra expansão em larga escala do balanço do Fed. Esses ativos incluem Bitcoin, ouro físico e ações de mineração de ouro.
Implementação do Plano Três Impulsionará os Preços do Bitcoin
Enquanto o Fed imprimir mais dinheiro, o preço do Bitcoin subirá. Então, esse truque do FIMA é suficiente para ser um enorme "bombeamento", injetando trilhões de dólares nele, elevando assim os preços dos ativos que possuímos?
Atualmente, focamos apenas nas participações em títulos do Tesouro, porque os títulos do Tesouro são os únicos ativos elegíveis como garantia do FIMA. Isso pode mudar no futuro, mas vamos nos concentrar primeiro nos ativos atualmente permitidos por essa ferramenta. As duas entidades com as maiores participações em títulos do Tesouro são o governo japonês e o GPIF. O governo japonês detém US$ 1,143 trilhão em títulos do Tesouro dos EUA, e o GPIF detém US$ 230 bilhões, totalizando US$ 1,373 trilhão.
Isso é uma quantia considerável. Para colocar isso em perspectiva, podemos nos referir ao período da pandemia de COVID-19, quando o Fed imprimiu cerca de US$ 4 trilhões, como visto na expansão de seu balanço de 2020 até o final de 2021.
Há uma correlação muito óbvia entre o crescimento do balanço do Fed (curva branca) e o aumento dos preços do Bitcoin (curva dourada). Em um artigo anterior, especulei que a construção no setor de IA está entrando em uma fase de desperdício de capital. Essa afirmação é crucial porque a administração Trump quer que essa liquidez seja usada para impulsionar os gastos de capital em IA nos EUA, em vez de empurrar para cima os preços das criptomoedas.
Mas acredito que fornecer crédito neste momento para empresas de IA que não conseguem obter retornos positivos de capital (sejam provedores de nuvem em hiperescala que investem pesadamente mas não conseguem lucrar de verdade, ou laboratórios de IA dos EUA que não conseguem alcançar lucratividade aos "preços de token do mercado chinês") é essencialmente um desperdício; e o aumento dos preços do Bitcoin reflete precisamente esse uso não produtivo do capital.
O recente forte rebote dos preços do ouro desde mínimos cíclicos nos envia um sinal: o mercado prefere canalizar a enxurrada de dólares fiduciários que virá para ativos financeiros monetários do que dar dinheiro para a "máquina de queimar dinheiro" da OpenAI de Altman ou para os etéreos data centers espaciais de Musk.
A festa das altcoins está chegando, otimista com retorno de 5x da ENA
Eu sei que todos vocês querem saber o que estamos fazendo especificamente na Maelstrom, mas para construir convicção de investimento, vocês devem primeiro entender o cenário macro.
Como eu disse antes, quando Bessent fala, eu escuto. Se há uma coisa em que ele é bom, é em manipulação cambial. Basta pesquisar no Google sua ilustre carreira trabalhando com Soros e vocês entenderão. Implementar tais "truques" cambiais não requer a aprovação de políticos eleitos nem o aceno daqueles cujos mandatos estão terminando e enfrentam audiências públicas de confirmação no Senado. Basta convocar aquele comitê "de câmbio" geralmente sonolento para mudar as regras do jogo, e isso pode desencadear uma enxurrada de impressão de dólares.
Quando vi a notícia sobre Bessent pedindo reforma do mecanismo FIMA, imediatamente tive um instinto de alta. Todos os analistas macro que eu sigo acreditam que isso sinaliza um grande ponto de virada na tendência USD/JPY. Vocês devem se posicionar antecipadamente porque eles estão falando sério desta vez.
Imprimir dinheiro é uma decisão política tomada para lidar com realidades econômicas insustentáveis. A política é sempre complicada, mas na situação atual, a intenção da administração Trump é clara: eles querem que vocês acessem sua conta de corretora e comprem ativos financeiros. É por isso que Bessent está enviando um sinal claro a todos que quiserem ouvir, indicando onde o dinheiro impresso começará a se espalhar. Eu estou ouvindo, e farei meu "dever" - Comprar.
Já temos muito Bitcoin, então a próxima pergunta é: quem mais terá um desempenho melhor?
Este não é um artigo de recomendação de ações de IA, mas se vocês estão interessados nisso, também podem comprar na baixa à vontade. O "fundo de Leopold" já forneceu um excelente ponto de entrada para ativos relacionados à IA. Falando em criptomoedas, a ação potencial de grande capitalização que ainda não explodiu é a ETH, a única grande moeda que não conseguiu superar sua máxima histórica no rali de 2025; além disso, o Ethereum se tornará a camada de segurança para ativos RWA.
A seguir está uma altcoin que está em um ponto baixo, mas tem potencial para facilmente alcançar um aumento de 5 a 10 vezes: Ethena (ENA).
Um problema com a Ethena é a falta de um mecanismo de recompra, mas dado que ainda é a sexta maior stablecoin em dólar por oferta circulante, isso pode ser ignorado. O problema da ENA é que, devido ao declínio no preço da moeda, o rendimento da base do Bitcoin desapareceu, tornando o rendimento de manter USDe apenas ligeiramente superior aos títulos do Tesouro dos EUA. Não vale a pena assumir o risco de contraparte das exchanges centralizadas e o risco de contrato inteligente para manter USDe em staking.
É por isso que sua oferta circulante caiu 75% do pico, e o preço do token ENA caiu mais de 90%. Mas mesmo um pequeno aumento na liquidez futura do dólar pode empurrar os preços do Bitcoin para cima, elevando assim os rendimentos da base e causando entradas significativas em USDe. A ENA não precisa de muito para sair de sua maré baixa, então nos próximos meses, pode ser uma opção "especulativa" que vale a pena considerar para um rápido 5x.
Ainda não disparei todas as minhas balas; precisamos esperar que Waller convoque o subcomitê e modifique as regras da FIMA. Fique de olho, pois isso pode acontecer de repente, quando ninguém está prestando atenção. No entanto, o ouro e o USD/JPY devem começar a se mover antes do anúncio da política, afinal, aqueles próximos à administração Trump provavelmente se posicionarão antes da notícia. Isso é comum em outras classes de ativos, e os mercados de ouro e forex não são exceção.
Em suma, os dias do iene "barato" estão chegando ao fim.
