Estratégia contábil da Strategy: limite de venda de BTC é muito maior que US$ 1,25 bilhão

Este artigo é de: Bankless

Compilado pelo Odaily Planet Daily (@OdailyChina); Tradutor: Azuma (@azuma_eth)

Strategy divulgou em 7 de julho que vendeu 3.588 BTC entre 29 de junho e 5 de julho, no valor de aproximadamente US$ 216 milhões.

Os fundos foram usados para pagar dividendos sobre STRC e repor a Reserva em USD anteriormente usada para pagamentos de dividendos. Apesar de concluir esta venda, a Strategy afirmou que sua capacidade total de construção de reserva de US$ 1,25 bilhão permanece intacta.

• Nota do Odaily: No "plano de autorresgate" anunciado na semana passada, a Strategy afirmou que autorizou a empresa a vender BTC para construir uma reserva em USD de até US$ 1,25 bilhão.

Em outras palavras, os US$ 216 milhões em BTC vendidos pela Strategy para repor reservas não foram contabilizados contra a capacidade de construção de reserva divulgada anteriormente.

Estritamente falando, há de fato uma diferença técnica entre os dois: um é "repor reservas", e o outro é "construir reservas". Mas na prática, ambos os tipos de vendas acabam fluindo para o mesmo pool de reservas com o mesmo propósito, apenas classificados sob usos diferentes.

De outra perspectiva, o "Programa de Monetização de BTC" divulgado anteriormente nunca limitou a Strategy a vender apenas US$ 1,25 bilhão em Bitcoin no total; limitou apenas um pool específico — a venda de BTC para "construir" a reserva em USD.

O programa também permite que a Strategy venda BTC para outros fins, que é exatamente o que estamos vendo agora.

Três Pools

Em 29 de junho, após semanas de pressão sobre MSTR e STRC, a Strategy lançou o "Programa de Monetização" de BTC acima como parte de seu maior "Estrutura de Capital de Crédito Digital".

O programa permite que a Strategy venda Bitcoin e menciona três usos principais:

• Primeiro, construir a reserva: Vender até US$ 1,25 bilhão em BTC para estabelecer a Reserva em USD;
• Segundo, cobrir as preferenciais: Vender BTC para pagar obrigações fixas de dividendos e juros sobre ações preferenciais e dívidas. Se a administração acreditar que "vender BTC é mais vantajoso do que emitir ações ordinárias", também pode vender BTC para repor fundos de reserva usados anteriormente para pagar essas obrigações.
• Terceiro, financiar recompra: Vender BTC para recomprar até US$ 1 bilhão em ações preferenciais e até US$ 1 bilhão em ações ordinárias da MSTR. Além disso, os recursos das vendas de BTC podem ser usados para cobrir impostos, taxas e outras despesas relacionadas.

Na época, toda a discussão do mercado se concentrou no limite de US$ 1,25 bilhão do primeiro pool, mas a realidade está longe disso.

Olhando apenas para o terceiro pool, ele adiciona US$ 2 bilhões adicionais em capacidade de venda. Portanto, considerando apenas as partes com limites claros, o design atual da Strategy para vendas de BTC já ultrapassa US$ 3 bilhões, e isso não inclui o pool para pagamento de dividendos, juros e reposição de reservas — que atualmente não tem limite divulgado.

Construir vs. Repor

O ponto verdadeiramente sutil está aqui.

O propósito da Reserva em USD é pagar dividendos de ações preferenciais e obrigações de juros de dívida. Sob o atual quadro de políticas, não pode ser usada para recompra de ações.

Em 28 de junho, a Reserva em USD da Strategy era de US$ 2,55 bilhões, suficiente para cobrir as obrigações anuais de dívida e pagamentos de ações preferenciais da empresa, de aproximadamente US$ 1,76 bilhão, equivalente a cerca de 17 meses de cobertura. O conselho da Strategy estabeleceu um requisito mínimo de manter 12 meses de cobertura, a menos que o conselho aprove um padrão mais baixo.

É por isso que a distinção entre "construir reservas" e "repor reservas" merece atenção.

• Vender BTC antes de pagar dividendos e adicionar dinheiro à reserva: Isso é definido como "construir".
• Usar a reserva para pagar dividendos e depois vender BTC para repor a reserva: Isso é definido como "repor".

O programa trata essas categorias como diferentes, mas essencialmente fazem a mesma coisa — converter BTC em dinheiro para cobrir dividendos de ações preferenciais e despesas de juros.

Esses detalhes já foram divulgados nos documentos, mas a venda recente de alguns dias atrás tornou a diferença na classificação mais aparente. A Strategy vendeu US$ 216 milhões em BTC, usou os fundos para pagar dividendos e repor reservas, e ainda assim anunciou que sua capacidade de construção de reservas de US$ 1,25 bilhão permanece intacta.

Agora, o mercado precisa começar a entender a "linguagem especial" da Strategy: "construir" e "repor" são essencialmente classificações contábeis, mas determinam se as vendas de BTC da Strategy consumirão o "teto público" que o mercado vê.

De Acumular para Gestão Ativa de Capital

No anúncio de 29 de junho, Michael Saylor afirmou que o quadro reflete a necessidade da Strategy de "liquidez, disciplina e gestão ativa de capital".

O CEO da Strategy, Phong Le, foi mais direto: "A Strategy está mudando de um modelo unidirecional de emissão de capital para um modelo de gestão ativa de capital."

Como Matt Walsh e Jeff Dorman da Castle Island explicaram em seu podcast na semana passada, a Strategy efetivamente se transformou em um fundo de hedge gerido ativamente.

A antiga narrativa da Strategy era simples: vender ações MSTR → comprar Bitcoin → fornecer aos investidores exposição alavancada ao BTC. Mas a lógica agora mudou.

Hoje, a Strategy está comprando e vendendo diferentes componentes de sua própria estrutura de capital para gerenciar a tensão entre ações ordinárias (MSTR), ações preferenciais, reservas em dólar e ativos de Bitcoin (BTC).

Essa dinâmica também introduz novos conflitos de interesse, como Walsh e Dorman apontaram:

• Vender ações ordinárias pode apoiar dividendos de ações preferenciais, mas pressiona o prêmio do MSTR em relação às suas participações em BTC;
• Vender Bitcoin pode estender a duração do fluxo de caixa, mas enfraquece ainda mais a narrativa central de "nunca vender";
• Apoiar o sistema de ações preferenciais pode manter a confiança do mercado, mas consome reservas de caixa;
• Cortar dividendos de ações preferenciais pode proteger a liquidez, mas pode causar o colapso dos preços das ações preferenciais.

A chamada "brecha de reserva" é uma manifestação dessa mudança. Bitcoin não é mais apenas um ativo para a Strategy acumular continuamente; está se tornando uma alavanca de balanço usada para sustentar o sistema de ações preferenciais.

O Que Veremos em Última Análise

Hoje, os investidores devem avaliar se Saylor pode operar tal "máquina" — cada ajuste em uma alavanca na estrutura de capital ajuda uma parte enquanto potencialmente ameaça outra.

Esta é a conclusão mais notável após o arquivamento de 6 de julho. A Strategy não está sem opções. Pode ter mais flexibilidade operacional do que o mercado percebe na superfície.

Por favor, não acredite mais erroneamente que o limite de US$ 1,25 bilhão representa o teto total para as vendas de Bitcoin da Strategy.

Hoje, a Strategy se tornou uma instituição que exige que o mercado a reentenda. Agora, cada termo específico se torna mais importante:

• Construir;
• Repor;
• Emitir;
• Recomprar;
• Defender;

Assim como os observadores do Fed analisam meticulosamente cada pontuação nas declarações de política, o mercado também deve dissecar cada termo que a Strategy usa para determinar o que isso implica para futuras vendas de BTC.

Ao lançar este plano, a Strategy ganhou maior flexibilidade, mas as contradições subjacentes permanecem. Isso não é mais uma simples "negociação de Bitcoin alavancada"; tornou-se uma aposta em capacidades ativas de gestão de capital.

A Strategy pode consistentemente "vender BTC", "reabastecer reservas", "emitir títulos", "recomprar ações" e "manter a estrutura de capital" enquanto garante que nenhuma dessas ações perturbe as outras?

Pessoalmente, não estou disposto a apostar nisso.