Дослідник цифрових активів ARK Invest Лоренцо Валенте 3 вересня порівняв Ethereum, Solana та Hyperliquid з трьома американськими ресторанними підприємствами, стверджуючи, що їхні різні операційні структури вимагають окремих рамок оцінки.
Підсумок
- Дослідник ARK Лоренцо Валенте порівняв Ethereum, Solana та Hyperliquid через три контрастні моделі ресторанного бізнесу.
- Ethereum використовує мережі другого рівня для масштабування, збираючи загалом відносно обмежені комісії за розрахунки на сьогодні.
- Solana обробляє застосунки в одному інтегрованому середовищі, утримуючи комісії за виконання ближче до валідаторів та власників.
- Hyperliquid спрямовує більшість відповідних торгових комісій на покупки HYPE через свій механізм Фонду допомоги автоматично.
- Валенте зазначив, що кожна архітектура потребує окремих методів оцінки, оскільки шляхи отримання доходу та ризики суттєво відрізняються.
В есе Валенте уподібнив Ethereum до McDonald's, Solana до Chipotle, а Hyperliquid до In-N-Out. Порівняння стосуються того, як кожен блокчейн розширюється, контролює свою інфраструктуру та спрямовує дохід на свій нативний актив.
Валенте стверджував, що Ethereum працює як франчайзингова мережа, оскільки незалежні команди другого рівня будують власні системи, покладаючись на Ethereum для розрахунків. Solana нагадує мережу, що належить компанії, оскільки застосунки виконуються в одному інтегрованому середовищі. Hyperliquid пропонує більш концентровану структуру, побудовану навколо свого торгового майданчика, системи консенсусу та покупок HYPE, що фінансуються за рахунок комісій.
Ресторанні порівняння є аналітичною рамкою Валенте. Вони не є інвестиційними рекомендаціями ARK або об'єктивною класифікацією трьох мереж.
Ethereum нагадує франшизу, яка стягує обмежену орендну плату
Дорожня карта масштабування Ethereum дозволяє мережам другого рівня, таким як Arbitrum, Base та OP Mainnet, обробляти транзакції поза його основним рівнем виконання. Ці мережі періодично подають дані або докази в Ethereum, щоб успадкувати частину його безпекової та розрахункової інфраструктури.
Валенте порівняв цю домовленість з моделлю франчайзингу McDonald's. Ethereum надає бренд, стандарти, екосистему розробників та розрахунковий рівень. Незалежні команди фінансують та експлуатують мережі другого рівня, так само як оператори франшизи фінансують та керують окремими ресторанами.
Ця структура допомагає Ethereum розширюватися без самостійного фінансування кожної нової мережі виконання. Окремі команди можуть розробляти спеціалізовані продукти, залучати користувачів та експериментувати з різними технологіями, продовжуючи розраховуватися на Ethereum.
Однак Валенте стверджував, що Ethereum захоплює занадто мало економічної активності, що генерується цими мережами. Оператори другого рівня збирають комісії за транзакції з користувачів, але платять Ethereum переважно за доступність даних та розрахунки.
EIP-4844 представив окремий простір блобів для даних rollup у березні 2024 року. Блоби знизили вартість подання даних другого рівня в Ethereum, роблячи транзакції дешевшими для користувачів. Вони також зменшили комісії, які rollup платили основній мережі, коли пропускна здатність блобів перевищувала попит.
Валенте описав це як створення Ethereum успішної франчайзингової мережі, але нездатність зібрати достатню орендну плату. На його думку, Ethereum володіє цінною розрахунковою інфраструктурою, але встановлює ціну доступу занадто близько до своїх операційних витрат.
Аналогія має обмеження. Ethereum не підписує комерційні франчайзингові угоди з операторами другого рівня. Він також не може накладати роялті, контролювати їхні продукти або запобігати використанню альтернативних сервісів доступності даних. Будь-яка пропозиція підвищити мінімальну плату за блоби потребуватиме технічного розгляду та прийняття через децентралізований процес управління Ethereum.
Розробники Ethereum розглядали зміни в ціноутворенні blob-ів у зв'язку з еволюцією попиту та пропускної здатності. Вищий мінімальний рівень комісії може збільшити платежі до Ethereum, але також може підвищити витрати на транзакції рівня 2 або спонукати операторів використовувати конкуруючі системи.
Solana зберігає більше активності в одному середовищі
Валенте порівняв Solana з Chipotle, оскільки обидві дотримуються того, що він назвав вертикально інтегрованою моделлю. Solana обробляє активність застосунків безпосередньо через свою базову мережу, а не робить зовнішні rollup-и головним шляхом для масштабування.
Торги на Jupiter, запуски токенів, перекази стейблкоїнів та інші транзакції застосунків поділяють те саме середовище виконання. Користувачі платять базову та пріоритетну комісії, тоді як валідатори можуть отримувати додаткову цінність через впорядкування транзакцій та чайові Jito.
Ця структура зберігає більше потоку комісій у мережі Solana. Валідатори та їхні делегатори отримують компенсацію, а частина базової комісії спалюється. Таким чином, зв'язок між використанням мережі та захопленням цінності є більш прямим, ніж коли виконання відбувається на незалежному рівні 2.
Валенте порівняв цю домовленість із Chipotle, яка володіє та керує своїми ресторанами. Компанія контролює досвід клієнтів і зберігає дохід від магазинів, але також повинна фінансувати розширення та поглинати операційні збої.
Solana стикається з подібним компромісом. Її уніфікована архітектура забезпечує прямий контроль над виконанням, ринками комісій та оновленнями продуктивності. Це також означає, що перевантаження або збій мережі можуть одночасно вплинути на застосунки по всій екосистемі.
Мережа інвестувала в додаткові клієнти валідаторів, включаючи Firedancer, щоб покращити продуктивність і зменшити залежність від одного основного програмного забезпечення. Оновлення Firedancer та Alpenglow від Solana можуть посилити продуктивність та різноманітність валідаторів, хоча їхній повний ефект залежить від розгортання та впровадження операторами.
Валенте стверджував, що інтегрована модель Solana забезпечує краще утримання комісій, ніж структура rollup-ів Ethereum. Ця оцінка залежить від того, які доходи та витрати враховуються. Винагороди валідаторам включають емісію токенів, тоді як комісії за застосунки не обов'язково автоматично нараховуються однаково кожному власнику SOL.
Hyperliquid створює найкоротший ланцюг захоплення комісій
Hyperliquid отримав порівняння з In-N-Out, оскільки поєднує сфокусований асортимент продуктів, внутрішню інфраструктуру та обмежену залежність від зовнішнього капіталу. Його оригінальний продукт зосереджувався на торгівлі безстроковими ф'ючерсами через ончейн-книгу замовлень.
Платформа створила власну систему консенсусу HyperBFT і керує своєю торговою інфраструктурою через HyperCore. Пізніше вона додала HyperEVM для загальних смарт-контрактних застосунків, але деривативи залишаються головним джерелом активності та доходу.
Валенте стверджував, що Hyperliquid має найкоротший шлях захоплення цінності серед трьох мереж. Торгові комісії надходять у протокол, а Фонд допомоги використовує більшість відповідних доходів для купівлі HYPE на ринку.
Ця модель відрізняється від звичайного викупу акцій компанії. HYPE є криптотокеном, а не акцією, і його володіння не надає таких самих юридичних прав, як володіння акціями компанії. Покупки Фонду допомоги все одно можуть створювати повторюваний ринковий попит, коли торгова активність генерує достатні комісії.
Фонд допомоги Hyperliquid спрямовує більшість комісій протоколу на купівлю HYPE. Crypto.news повідомляв у травні, що фонд використав понад 1,3 мільярда доларів на покупки з моменту запуску механізму, на основі доступних даних протоколу та ринку.
Новіші дослідження показали, що Hyperliquid та Pump.fun становили майже 90% відстежуваних викупів криптотокенів протягом 2026 року. Ці цифри вимірюють покупки за досліджуваний період і не повинні інтерпретуватися як гарантований майбутній попит.
Hyperliquid також розширився через HIP-3, який дозволяє схваленим будівельникам розгортати безстрокові ринки, використовуючи його базову інфраструктуру. Офіційна документація каже, що спот- та HIP-3 розгортачі можуть утримувати до 50% комісій, генерованих їхніми розгорнутими активами.
Валенте порівняв цю домовленість із суворо контрольованим оператором ресторану, який дозволяє зовнішнім будівельникам впроваджувати продукти, не поступаючись своєю інфраструктурою чи відносинами з клієнтами.
Різні моделі створюють різні ризики концентрації
Основна перевага Ethereum у рамках підходу Валенте — це розподіленість. Незалежні команди рівня 2 забезпечують зовнішній капітал, інженерні потужності та доступ до великих компаній. Ціною є слабший контроль над користувачами, доходами від виконання та поведінкою цих мереж.
Solana зберігає більше активності в межах однієї системи. Це може посилити збір комісій та координацію продуктів, але мережа повинна підтримувати ширшу технічну поверхню та поглинати системні операційні ризики.
Hyperliquid пропонує найбільш прямий зв'язок між доходами від продукту та покупками токенів. Він також несе найбільший ризик концентрації серед трьох моделей, оскільки активність, лідерство та доходи залишаються тісно пов'язаними з однією торговельною екосистемою.
Валенте попередив, що будівельники, відповідальні за велику частку торгівлі HIP-3, можуть з часом шукати кращі умови щодо комісій. Доходи також можуть послабитися під час тривалого спаду активності на ринку деривативів.
Порівняння не встановлює, який токен перевершить інші. Оцінки також залежать від емісії, ліквідності, управління, конкуренції, регулювання та попиту на продукти, що працюють у кожній мережі.
Жоден підтверджений рух ринку не можна безпосередньо віднести до есе Валенте. ETH, SOL та HYPE торгуються безперервно і реагують на ширші криптовалютні ціни, кредитне плече, активність протоколу та макроекономічні умови.
Що буде далі
Дебати щодо захоплення вартості Ethereum будуть частково зосереджені на попиті та ціноутворенні на блоби. Розробники можуть регулювати ємність або параметри комісій, але зміни потребують тестування та підтримки спільноти. Вищі доходи від розрахунків мають бути збалансовані з доступними транзакціями рівня 2.
Модель Solana буде перевірена оновленнями мережі, різноманітністю клієнтів валідаторів та її здатністю підтримувати вищу активність без повторних заторів. Розширення інституційних продуктів та споживчих застосунків також може змінити структуру її комісій.
Для Hyperliquid впровадження HIP-3 покаже, чи зможе мережа розширитися за межі своїх внутрішньо розроблених ринків, зберігаючи свою частку доходу. Обсяги торгів та покупки Фонду допомоги залишатимуться важливими показниками стійкості моделі.
Центральний аргумент Валенте полягає в тому, що інвестори не повинні оцінювати кожну мережу рівня 1 за однаковими показниками. Ethereum наголошує на зовнішньому розширенні екосистеми, Solana — на уніфікованому виконанні, а Hyperliquid — на прямому доході від продукту. Кожна модель може досягти успіху, сказав він, але кожна має різний шлях до невдачі.
Поширені запитання
Чи офіційно ARK Invest класифікувала Ethereum як McDonald's?
Ні. Лоренцо Валенте представив порівняння в аналітичному есе. Аналогія відображає його підхід до вивчення економіки блокчейну.
Чому Валенте порівняв Solana з Chipotle?
Він стверджував, що Solana працює як інтегрована мережа, де застосунки виконуються безпосередньо, а комісії залишаються в межах базової системи.
Чому Hyperliquid порівняли з In-N-Out?
Порівняння відображає сфокусований продукт Hyperliquid, внутрішню інфраструктуру, обмежене зовнішнє фінансування та прямий механізм переходу комісій у покупки токенів.
Чи отримує Ethereum комісії від мереж рівня 2?
Так. Мережі рівня 2 платять Ethereum за дані та розрахунки. Критика Валенте стосується суми, яку Ethereum отримує відносно активності рівня 2.
