韓國擬議的加密貨幣持有規則，若Naver Financial日後符合控股公司資格，可能對其計劃收購Upbit營運商Dunamu一案引發潛在的公司治理衝突。
摘要
- 韓國研究人員警告，持股上限可能與Upbit的控股公司最低持股要求產生衝突。
- Naver Financial與Dunamu的換股交易在監管機構兩度延遲批准後，預定於12月31日進行。
- 《公平交易法》目前要求控股公司須持有非上市子公司50%的股份。
- 金融監管機構表示，韓國尚未最終確定加密貨幣交易所的主要股東持股上限。
- Naver Financial計劃在獲得批准後，透過全面換股收購Dunamu 100%的股份。
韓聯社9月15日報導，韓國國會研究處審視了擬議的虛擬資產交易所主要股東持股上限，可能如何與《公平交易法》下現行的子公司持股要求相互作用。
該研究處表示，這兩套制度可能形成一種結構，即一項規則設定最低持股水準，而另一項規則限制主要股東可持有的股份上限。不過，該處強調，不應將這些規則視為在所有情況下都會自動衝突，因為其法律目的與適用對象不同。同日一份概述該研究的報告指出，若Naver Financial日後落入韓國控股公司框架的範疇，此問題可能變得相關。
Upbit交易可能面臨兩種不同的持股門檻
根據韓國《公平交易法》，控股公司通常必須持有非上市子公司至少50%的股份，以及上市子公司至少30%的股份。韓國公平交易委員會表示，這些最低持股比例是旨在維持透明控股公司結構之規則的一部分。
若立法者對加密貨幣交易所的主要股東採用持股上限，擬議的數位資產框架將朝相反方向運作。韓國國會研究處引述的討論包括原則上20%的上限，並可能在特定條件下允許持股最高達34%。這些數字仍屬提案，並非已定案的法律。
韓國金融服務委員會已明確表示，尚未決定最終的主要股東持股上限。在8月26日回應有關20%上限已定案之報導的聲明中，該監管機構表示「虛擬資產交易所主要股東持股上限尚未最終確定」。
韓國國會研究處表示，若受控股公司規則約束的公司被要求持有一家非上市交易所子公司超過50%的股份，而數位資產法又施加遠低於此的持股上限，這兩項要求可能難以同時滿足。該研究處將此情況描述為「可能看似一種衝突結構」，但未明言這些法律目前已經衝突。
Naver Financial目前並非控股公司
該分析並不意味著Naver Financial目前違反了任一制度。韓國國會研究處表示，Naver Financial目前未被歸類為控股公司，因此該研究引述的《公平交易法》子公司持股規則，並不立即適用於擬議的Dunamu架構。
根據韓國公平交易委員會的規則，控股公司地位通常要求總資產至少達5,000億韓元，且子公司持股的合計價值至少占總資產的50%。符合法定條件的公司必須向該委員會報告其轉換為控股公司。
該研究處表示，若Naver Financial的公司結構在Dunamu交易後發生變化，且日後符合這些控股公司要求，此問題可能變得具體。在那個階段，立法者或相關公司可能面臨需要協調《公平交易法》持股下限與未來數位資產立法所採納之任何交易所持股上限的需求。
該研究機構呼籲立法者在設定任何最終持股限制時，應審視用戶保護、市場公平性、公司治理、投資誘因以及與現行法律的相互作用。該機構並未建議取消或阻止Naver與Dunamu的交易。
Naver Financial 仍計劃收購 Dunamu 100% 的股份
該交易本身仍採全面換股結構，將使 Dunamu 成為 Naver Financial 的全資子公司。NAVER 最初的企業整合公告表示，兩家公司於 2025 年 11 月批准該計劃，作為將 Naver 的人工智慧、支付和商務業務與 Dunamu 的數位資產基礎設施相結合的策略的一部分。
目前的換股比例仍為每 1 股 Dunamu 股份換取 2.5422618 股 Naver Financial 股份。7 月的一份監管披露文件仍指出，Naver Financial 打算透過該交易收購 Dunamu 100% 的股份。
根據 Naver 先前的交易簡報，Dunamu 股東將以所有流通在外的 Dunamu 股權換取新發行的 Naver Financial 股份。Naver 表示，其自身在 Naver Financial 的直接持股將下降，而來自 Dunamu 董事長 Song Chi-hyung 和副董事長 Kim Hyoung-nyon 的委託投票權預計將使 Naver 在交易完成後擁有 46.5% 的投票權。
在監管審查持續進行的同時，合併時間表已變更兩次。7 月 6 日的一份披露文件將股東大會從 8 月 18 日改至 11 月 19 日，並將換股從 9 月 30 日推遲至 12 月 31 日。該文件稱，時間表仍可能進一步變更。
正如 crypto.news 先前關於第二次延遲的報導，該交易仍需競爭批准、與 Naver Financial 主要股東結構相關的監管許可，以及涉及 Dunamu 所有權的必要通知。該文件警告，批准延遲可能再次推遲交易或阻止交易完成。
數位資產基本法仍是未解決的變數
韓國一直在辯論新的所有權規則，作為《數位資產基本法》的一部分，這是該國加密產業計劃中的第二階段監管框架。立法者和監管機構已討論主要交易所股東是否應面臨旨在減少集中所有權的上限。
這場辯論直接關係到 Upbit，因為 Dunamu 在成為 Naver Financial 子公司後仍將是持牌交易所營運商。因此，Naver 的交易創造了一種結構，即 Naver Financial 計劃擁有 Dunamu 全部股份，而未來立法可能限制交易所主要股東可控制的程度。
Naver 和 Dunamu 已承認，未完成的立法可能改變該交易。他們更新的監管披露文件指出，未來數位資產法律的內容可能影響換股的進展或結果。
監管機構在其他方面也對該交易進行了審查。韓國金融監督院要求 Dunamu 更正與該交易相關的披露文件，因為在涉及未來重組計劃和投資相關資訊的部分發現了問題。
該公司隨後在 7 月再次推遲了交易。Crypto.news 報導，12 月 31 日現在是預定的完成日期，股東投票計劃於 11 月 19 日進行。
所有權辯論不僅限於 Upbit。在相關報導中，OKX Ventures 同意收購 Coinone 19.6% 的股份，而 Mirae Asset 今年早些時候完成了對 Korbit 的控股收購。這些交易在立法者繼續辯論交易所所有權應如何監管的同時發展。
對於 Naver-Dunamu 交易，下一個正式的公司里程碑是計劃於 11 月 19 日舉行的股東大會。7 月的披露文件將異議股東的評估權期間安排在 11 月 19 日至 12 月 9 日，相關付款預計於 12 月 16 日進行，然後是計劃於 12 月 31 日的換股。
