A Tether ganhou US$ 1,5 bilhão em três meses enquanto sua almofada de segurança caiu pela metade, levantando questões sobre se a maior stablecoin do mundo pode sustentar sua estratégia de reservas através de um ciclo de taxas.
Resumo
- A Tether reportou US$ 1,5 bilhão em lucro operacional líquido para o segundo trimestre de 2026, impulsionado principalmente pelos retornos de títulos do Tesouro dos EUA e operações de acordo de recompra.
- As reservas excedentes da empresa caíram de um recorde de US$ 8,23 bilhões no final do primeiro trimestre para US$ 4,11 bilhões no final do segundo trimestre, um declínio de aproximadamente 50% em três meses.
- A oferta de USDT atingiu US$ 184,6 bilhões, representando mais de 60% do mercado global de stablecoins, enquanto a emissão líquida cresceu apenas US$ 446 milhões durante o trimestre.
- A Tether aumentou suas participações em ouro em 14 toneladas para 146,2 toneladas métricas e suas participações em bitcoin para 98.933 BTC, mas ambas as posições perderam valor, pois o ouro caiu 15% e o bitcoin declinou de US$ 68.200 para US$ 58.600 durante o período.
- A auditoria da KPMG que começou em março de 2026 continua sem data de conclusão, e o prazo de conformidade de 2028 da Lei GENIUS cria um relógio regulatório que a Tether ainda não abordou publicamente.
Os números parecem fortes. A Tether gerou US$ 1,5 bilhão em lucro operacional líquido durante o segundo trimestre de 2026, de acordo com sua mais recente atestação preparada pela BDO e divulgada em 31 de julho. Os ativos totais da emissora de stablecoin totalizaram US$ 187,75 bilhões contra US$ 183,64 bilhões em passivos. A USDT manteve mais de 60% do mercado global de stablecoins. Por todas as métricas principais, o trimestre foi um sucesso.
Mas as métricas principais obscurecem uma mudança estrutural no balanço da Tether que merece um exame mais detalhado. As reservas excedentes da empresa, o buffer entre o que a Tether possui e o que deve aos detentores de USDT, caíram de US$ 8,23 bilhões para US$ 4,11 bilhões em um único trimestre. Isso é um declínio de 50% na almofada de segurança que a Tether levou anos para construir. Uma empresa que ganhou US$ 1,5 bilhão em lucro terminou o trimestre com metade do buffer de reservas que começou.
A explicação envolve ouro, bitcoin, empréstimos garantidos e a questão fundamental de como deve ser o balanço de um emissor de stablecoin. Os resultados do segundo trimestre da Tether revelam uma empresa dividida entre seu papel como camada de infraestrutura para acesso global ao dólar e sua ambição de operar como um conglomerado financeiro diversificado.
Para onde foram US$ 4 bilhões
A aritmética do declínio das reservas é direta. A Tether entrou no segundo trimestre com US$ 8,23 bilhões em reservas excedentes. Ganhou US$ 1,5 bilhão em lucro operacional. Sem quaisquer outras mudanças, o buffer deveria ter crescido para aproximadamente US$ 9,7 bilhões. Em vez disso, caiu para US$ 4,11 bilhões. Isso implica que cerca de US$ 5,6 bilhões em valor saíram do balanço através de alguma combinação de perdas não realizadas, alocação de capital e despesas operacionais.
Os dois maiores contribuintes foram ouro e bitcoin. A Tether aumentou suas participações em ouro de 132,2 toneladas métricas para 146,2 toneladas métricas durante o trimestre, comprando aproximadamente 14 toneladas adicionais. Mas o preço do ouro caiu cerca de 15% para pouco acima de US$ 4.000 por onça durante o mesmo período. O resultado: o valor da posição em ouro da Tether declinou de US$ 19,84 bilhões para US$ 18,84 bilhões, apesar de a empresa ter comprado mais. A perda líquida em ouro foi de aproximadamente US$ 1 bilhão.
O bitcoin contou uma história semelhante. A Tether adicionou 1.796 BTC para atingir um total de 98.933 moedas. Mas o preço do bitcoin usado na atestação declinou de US$ 68.200 para US$ 58.600 durante o trimestre. O valor da posição em bitcoin caiu de US$ 6,62 bilhões para US$ 5,80 bilhões, um declínio de aproximadamente US$ 820 milhões, apesar das compras adicionais.
Somente entre ouro e bitcoin, a Tether absorveu cerca de US$ 1,8 bilhão em perdas não realizadas durante o segundo trimestre. Combinado com o capital alocado para comprar ouro e bitcoin adicionais, a expansão da infraestrutura da stablecoin USAT e despesas operacionais, a lacuna de US$ 5,6 bilhões entre o crescimento esperado e o real das reservas torna-se explicável. Mas explicável não é o mesmo que confortável.
A redução dos empréstimos garantidos adicionou outra dimensão. A Tether cortou seus empréstimos garantidos pendentes em aproximadamente US$ 2,38 bilhões, um declínio de 15%. Reduzir empréstimos garantidos é geralmente positivo para a qualidade das reservas, pois substitui o risco de contraparte por participações diretas em ativos. Mas o momento da redução, durante um trimestre em que o buffer de reservas já estava sob pressão devido a perdas de marcação a mercado, sugere que parte da redução dos empréstimos pode ter sido involuntária. A Tether não divulgou as identidades dos tomadores ou a garantia envolvida, deixando os analistas especularem se os empréstimos foram chamados, vencidos ou deliberadamente encerrados.
O efeito líquido é um balanço patrimonial que parece materialmente diferente de três meses atrás. No final do primeiro trimestre, a Tether podia apontar para US$ 8,23 bilhões em reservas excedentes como evidência de que os detentores de USDT tinham uma almofada substancial além do respaldo de um dólar por dólar. No final do segundo trimestre, essa almofada tem metade do tamanho, apesar da lucratividade contínua. A trajetória importa mais do que o instantâneo de qualquer trimestre isolado.
A questão da composição das reservas
A estratégia de reservas da Tether evoluiu significativamente nos últimos três anos. A empresa transferiu a maior parte de suas reservas para títulos do Tesouro dos EUA e dívida governamental de curto prazo, uma medida que respondeu a anos de críticas sobre a transparência e a qualidade de seu respaldo. A carteira de títulos do Tesouro é agora a principal fonte do lucro operacional da Tether e a base de sua afirmação de que o USDT é totalmente respaldado por ativos líquidos e de alta qualidade.
Mas a Tether simultaneamente construiu posições substanciais em ouro e bitcoin, ativos que não geram rendimento e estão sujeitos a volatilidade significativa de preços. No final do segundo trimestre, a Tether detinha aproximadamente US$ 18,84 bilhões em ouro e US$ 5,80 bilhões em bitcoin. Juntas, essas posições representavam cerca de US$ 24,6 bilhões, ou cerca de 13% do total de ativos.
Para uma empresa cuja obrigação central é manter a paridade de 1:1 com o dólar americano, manter 13% das reservas em ativos voláteis não denominados em dólar cria uma tensão estrutural. Quando o ouro e o bitcoin sobem, o buffer de reservas excedentes se expande e a Tether parece cada vez mais sobrecolateralizada. Quando caem, como ocorreu no segundo trimestre, o buffer encolhe rapidamente, mesmo enquanto o negócio operacional continua a gerar lucro.
A questão é se a estratégia de reservas da Tether é otimizada para o negócio de stablecoin ou para a Tether como empresa. Um emissor puro de stablecoin manteria 100% das reservas em instrumentos denominados em dólar de curto prazo, maximizando a liquidez e minimizando a volatilidade. A escolha da Tether de manter ouro e bitcoin reflete um objetivo diferente: construir valor de longo prazo para os proprietários da empresa além da operação de stablecoin em si.
A dependência da taxa de juros
O lucro trimestral de US$ 1,5 bilhão da Tether depende quase inteiramente de uma variável: o rendimento da dívida pública americana de curto prazo. A empresa obtém sua receita mantendo os dólares dos detentores de USDT em títulos do Tesouro e acordos de recompra. Quando as taxas estão altas, a Tether é extraordinariamente lucrativa. Quando as taxas caem, esse lucro diminui proporcionalmente.
A taxa de política atual do Federal Reserve torna a Tether uma das operações financeiras mais lucrativas do mundo em termos de receita por funcionário. A empresa tem, segundo relatos, menos de 100 funcionários. Sua receita anualizada por funcionário excede US$ 60 milhões, um número que supera as empresas de tecnologia mais lucrativas. Mas esse modelo de lucro não tem fosso. Depende de uma condição macroeconômica, as altas taxas de juros americanas, que a Tether não pode controlar e que a maioria dos economistas espera que se reverta nos próximos 12 a 24 meses.
Paolo Ardoino, CEO da Tether, enquadrou o segundo trimestre como evidência de resiliência. "Através de toda a volatilidade, o USDT permaneceu totalmente respaldado, com nossas reservas ainda excedendo os passivos em US$ 4,11 bilhões", disse ele no comunicado da empresa. O enquadramento é tecnicamente preciso. Mas "totalmente respaldado" e "com buffer seguro" são padrões diferentes, e os resultados do segundo trimestre expõem a lacuna entre eles.
Se o Fed cortar as taxas em 200 pontos-base no próximo ano, o lucro operacional anualizado da Tether cairia de aproximadamente US$ 6 bilhões para cerca de US$ 3 bilhões, assumindo oferta constante de USDT. Isso ainda é um número enorme, mas a trajetória importa. Um fluxo de lucros em declínio torna mais difícil reconstruir o buffer de reservas, financiar projetos de expansão e manter as posições em ouro e bitcoin que já demonstraram sua capacidade de consumir bilhões em perdas não realizadas durante um único trimestre.
O prazo de conformidade de 2028 do GENIUS Act adiciona uma dimensão regulatória à questão da taxa de juros. Se a Tether precisar reestruturar suas reservas ou operações para cumprir a legislação americana de stablecoins, o custo da conformidade chegará exatamente quando as taxas em queda já estiverem comprimindo as margens.
A auditoria que não chegou
A Tether anunciou em março de 2026 que havia contratado a KPMG para realizar sua primeira auditoria financeira completa. O contrato foi amplamente noticiado como um marco para uma empresa que enfrentou anos de críticas por depender de atestações trimestrais de firmas de contabilidade menores em vez de uma auditoria abrangente de uma das quatro grandes.
Cinco meses depois, a auditoria da KPMG não foi concluída. A atestação do segundo trimestre da Tether foi novamente preparada pela BDO, a mesma firma que cuidou das atestações anteriores. O comunicado do segundo trimestre afirmou que "o processo de auditoria das quatro grandes continuou", mas não forneceu data de conclusão, conclusões intermediárias ou cronograma.
Uma atestação e uma auditoria são exercícios fundamentalmente diferentes. Uma atestação verifica se os valores financeiros declarados por uma empresa são precisos em um ponto específico no tempo. Uma auditoria examina as demonstrações financeiras da empresa, os controles internos e as práticas contábeis ao longo de um período completo de relatório. A distinção importa porque uma atestação pode confirmar que a Tether detinha US$ 187,75 bilhões em ativos em 30 de junho sem examinar como esses ativos foram gerenciados, avaliados ou movimentados durante os 90 dias anteriores.
O atraso não é necessariamente um sinal de alerta. Auditorias das Big Four em instituições financeiras complexas rotineiramente levam de 12 a 18 meses. Mas a ausência de um cronograma cria incerteza que se agrava a cada atestação trimestral que chega sem a auditoria anexada. Os concorrentes da Tether, incluindo a Circle, que emite USDC, já publicam demonstrações financeiras auditadas. Quanto mais tempo o processo da KPMG levar sem uma atualização pública, mais o engajamento corre o risco de se tornar um passivo para a credibilidade da Tether em vez de um ativo. Se a auditoria eventualmente produzir uma opinião limpa, o atraso será esquecido. Se surgirem achados materiais ou ressalvas, o silêncio de cinco meses parecerá um aviso que o mercado ignorou.
O cenário competitivo
A participação de mercado de 60% da Tether é formidável, mas não inexpugnável. O USDC, emitido pela Circle, cresceu de forma constante e agora representa aproximadamente 25% do mercado de stablecoins. A Circle concluiu seu IPO no início de 2026 e publica divulgações financeiras regulares como empresa de capital aberto. Para usuários institucionais que exigem contrapartes auditadas, a vantagem de transparência da Circle é significativa.
O quadro regulatório emergente nos Estados Unidos pode remodelar ainda mais o cenário competitivo. A Lei GENIUS, se promulgada em sua forma atual, exigiria que emissores de stablecoins que atendem clientes dos EUA cumprissem padrões específicos de reserva, divulgação e conformidade. A estrutura corporativa offshore da Tether, domiciliada em El Salvador, pode complicar sua capacidade de atender a esses requisitos sem uma reestruturação significativa.
Enquanto isso, novos participantes continuam a chegar. O PYUSD do PayPal conquistou uma modesta participação de mercado. Bancos como JPMorgan e Bank of America lançaram ou anunciaram produtos proprietários de stablecoins. O fio condutor entre esses concorrentes é que eles operam dentro de estruturas regulatórias estabelecidas, uma característica que pode se tornar uma vantagem decisiva à medida que a regulamentação de stablecoins amadurece.
A resposta da Tether tem sido expandir para além das stablecoins. A empresa investiu em mineração de bitcoin, infraestrutura de inteligência artificial e telecomunicações. Também lançou o USAT, uma stablecoin focada nos EUA que recentemente foi implantada na Celo como sua segunda mainnet. Esses esforços de diversificação podem gerar valor ao longo do tempo, mas também consomem capital que poderia fortalecer o buffer de reserva. No segundo trimestre, o buffer diminuiu enquanto a empresa continuava a financiar a expansão.
A estrutura de propriedade privada adiciona outra camada de complexidade. Ao contrário da Circle, que deve responder aos acionistas públicos, a Tether opera com governança externa mínima. As decisões de alocação de capital da empresa, incluindo a escolha de manter quase US$ 25 bilhões em ouro e bitcoin, são tomadas por um pequeno grupo de executivos e proprietários sem o escrutínio que acompanha a listagem pública. O declínio da reserva no segundo trimestre ocorreu sob condições que um conselho de empresa pública provavelmente teria sinalizado para discussão muito antes de o buffer cair pela metade.
A questão de US$ 184,6 bilhões
A oferta de USDT cresceu apenas US$ 446 milhões durante o segundo trimestre, o crescimento trimestral mais lento em mais de dois anos. Para um token que adicionou dezenas de bilhões em oferta durante 2024 e início de 2025, a quase estagnação é notável. A desaceleração ocorreu apesar do crescimento contínuo na base de usuários da Tether, que a empresa disse ter expandido em mais de 30 milhões de usuários durante o trimestre.
A desconexão entre o crescimento de usuários e o crescimento da oferta sugere que novos usuários de USDT estão transacionando em valores menores ou usando o token principalmente para pagamentos e transferências, em vez de como reserva de valor. Isso é consistente com a narrativa da Tether sobre atender os não bancarizados e fornecer acesso ao dólar em mercados emergentes. Mas também significa que a oferta de USDT, e portanto a base de receita da Tether, pode estar se aproximando de um platô nas atuais taxas de juros e condições de mercado.
Os 30 milhões de novos usuários citados pela Tether representam uma expansão significativa de seu alcance, particularmente em regiões onde a infraestrutura bancária tradicional é limitada ou onde as moedas locais enfrentam desvalorização sustentada. A Tether tem buscado ativamente parcerias na África, América Latina e Sudeste Asiático para posicionar o USDT como infraestrutura de pagamento cotidiana. O memorando de entendimento com a Bolsa de Valores de Nairóbi, assinado em 28 de julho, é o exemplo mais recente dessa estratégia. Mas volume de pagamentos e oferta de stablecoins são métricas diferentes. Um usuário que recebe US$ 50 em USDT, gasta em poucas horas e nunca mantém saldo contribui para o volume de transações, mas não para a oferta em circulação que gera a receita da Tether.
A desaceleração no crescimento da oferta também coincide com o aumento da concorrência do USDC nos mercados institucionais e regulamentados. À medida que a listagem pública da Circle proporciona maior transparência e a legislação de stablecoins baseada nos EUA se aproxima, alguns fluxos institucionais que antes favoreciam o USDT podem estar migrando para o USDC ou alternativas emergentes. O domínio da Tether em pagamentos de varejo e mercados emergentes permanece incontestável, mas o crescimento marginal que impulsiona a expansão da oferta pode vir cada vez mais de segmentos onde os saldos por usuário são pequenos.
Se o crescimento da oferta de USDT estagnou enquanto o buffer de reserva está diminuindo, a Tether enfrenta um caminho estreito. A empresa precisa de fortes lucros operacionais para reconstruir as reservas. Esses lucros dependem de altas taxas de juros e do crescimento da oferta. Espera-se que as taxas caiam. O crescimento da oferta desacelerou. O buffer é a variável que absorve a diferença.
Com US$ 4,11 bilhões, o buffer de reserva excedente representa aproximadamente 2,2% da oferta total de USDT. Essa é uma margem estreita para uma obrigação de US$ 184,6 bilhões, especialmente quando 13% dos ativos de lastro estão sujeitos a volatilidade significativa de preços. O recorde de US$ 8,23 bilhões em buffer relatado no final do 1º trimestre proporcionou uma margem de 4,5%. A redução pela metade dessa margem em um único trimestre demonstra como as condições de mercado podem corroer rapidamente o que levou anos para construir.
O que observar
- **O cronograma da auditoria da KPMG.** A Tether disse que o processo está em andamento, mas não forneceu uma data de conclusão. A primeira demonstração financeira auditada da Tether seria um evento marcante para a transparência das stablecoins. Atrasos contínuos sem explicação corroerão a vantagem de credibilidade que o engajamento pretendia criar.
- **Movimentos de preços de ouro e bitcoin no 3º trimestre.** Se o ouro e o bitcoin se recuperarem no terceiro trimestre, o buffer de reserva da Tether se expandirá mecanicamente sem qualquer melhoria operacional. Se eles caírem ainda mais, o buffer pode cair abaixo de US$ 3 bilhões, um nível que intensificaria o escrutínio de reguladores e analistas.
- **Decisões de taxas do Federal Reserve.** Cada corte de 25 pontos-base reduz o lucro operacional anualizado da Tether em aproximadamente US$ 450 milhões. O momento e o ritmo dos cortes de taxas determinarão se a Tether pode manter sua trajetória de lucro atual ou enfrentar um declínio estrutural nos ganhos.
- **Trajetória de crescimento da oferta de USDT.** Se o crescimento trimestral de US$ 446 milhões no 2º trimestre foi uma desaceleração temporária ou o início de um platô moldará a perspectiva de receita da Tether para os próximos 12 meses. O crescimento da oferta no 3º trimestre fornecerá um sinal mais claro.
- **Cronograma de implementação da Lei GENIUS.** O prazo de conformidade de 2028 dá à Tether aproximadamente 18 meses para determinar se e como se reestruturar para acesso ao mercado dos EUA. Quaisquer declarações públicas sobre a estratégia de conformidade sinalizarão se a Tether pretende competir diretamente nos EUA ou ceder esse mercado a concorrentes regulamentados.
Perguntas frequentes
Quanto lucro a Tether obteve no 2º trimestre de 2026?
A Tether relatou aproximadamente US$ 1,5 bilhão em lucro operacional líquido para o segundo trimestre de 2026, de acordo com sua atestação da BDO divulgada em 31 de julho. O lucro foi impulsionado principalmente por retornos de títulos do Tesouro dos EUA e operações de acordos de recompra.
Por que o buffer de reserva da Tether caiu pela metade?
O buffer de reserva excedente diminuiu de US$ 8,23 bilhões para US$ 4,11 bilhões principalmente devido a perdas não realizadas em participações em ouro e bitcoin. O ouro caiu aproximadamente 15% e o bitcoin caiu de US$ 68.200 para US$ 58.600 durante o trimestre, eliminando cerca de US$ 1,8 bilhão em valor dessas posições sozinhas. A implantação adicional de capital e despesas operacionais responderam pelo restante.
Quanto ouro a Tether possui?
A Tether detinha aproximadamente 146,2 toneladas métricas de ouro físico no final do 2º trimestre de 2026, avaliadas em cerca de US$ 18,84 bilhões. A empresa adicionou 14 toneladas durante o trimestre, aumentando de 132,2 toneladas, mas o valor de sua posição em ouro diminuiu cerca de US$ 1 bilhão devido à queda nos preços do ouro.
Quanto bitcoin a Tether possui?
A Tether detinha 98.933 BTC no final do 2º trimestre de 2026, avaliados em aproximadamente US$ 5,80 bilhões. A empresa adicionou 1.796 moedas durante o trimestre. O valor da posição caiu de US$ 6,62 bilhões devido à queda do preço do bitcoin de US$ 68.200 para US$ 58.600 no período.
Qual é a oferta atual de USDT?
A oferta de USDT atingiu aproximadamente US$ 184,6 bilhões no final do 2º trimestre de 2026, representando mais de 60% do mercado global de stablecoins. A oferta cresceu apenas US$ 446 milhões durante o trimestre, o crescimento trimestral mais lento em mais de dois anos.
A Tether concluiu sua auditoria das Big Four?
Não. A Tether contratou a KPMG em março de 2026 para realizar sua primeira auditoria financeira completa, mas o processo não foi concluído. A atestação do segundo trimestre foi novamente preparada pela BDO. A Tether disse que o processo de auditoria das Big Four está em andamento, mas não forneceu uma data de conclusão.
Como a Tether ganha dinheiro?
A Tether obtém receita principalmente investindo os dólares dos detentores de USDT em títulos do Tesouro dos EUA e acordos de recompra. Os juros obtidos nesses investimentos constituem o lucro operacional da empresa. Com as taxas de juros atuais, esse modelo gera aproximadamente US$ 6 bilhões em lucro anualizado.
O que é a Lei GENIUS e como ela afeta a Tether?
A Lei GENIUS é uma legislação proposta nos EUA que estabeleceria requisitos regulatórios para emissores de stablecoins que atendem clientes americanos. Se promulgada, imporia padrões de reserva, divulgação e conformidade com prazo até 2028. A estrutura corporativa offshore da Tether pode complicar sua capacidade de atender a esses requisitos sem uma reestruturação significativa.
