Генеральный директор Twenty One Capital Рафаэль Загури заявил, что Биткоин переживает свой первый «медвежий рынок хешрейта», поскольку вычислительная мощность сети остается ниже рекорда конца 2025 года, а публичные майнинговые компании перенаправляют инфраструктурные инвестиции в искусственный интеллект.
Резюме
- Рафаэль Загури публично назвал продолжительное снижение вычислительной мощности Биткоина первым в истории медвежьим рынком хешрейта.
- Согласно материалам презентации, хешрейт Биткоина упал примерно на 22–24% по сравнению с пиком конца 2025 года.
- Загури заявил, что искусственный интеллект создает конкурирующее использование для мощностей и инфраструктуры майнеров по всему миру.
- Публичные майнеры все чаще занимаются вычислениями для ИИ, хотя несколько компаний продолжают эксплуатировать значительные парки для майнинга Биткоина.
- Более низкий хешрейт сети может увеличить долю дохода выживших майнеров после того, как Биткоин скорректирует сложность майнинга в сторону понижения.
Загури представил этот аргумент на Bitcoin Asia в Гонконге 28 августа. Впоследствии Twenty One Capital подала подготовленную стенограмму в Комиссию по ценным бумагам и биржам США.
Хешрейт Биткоина приблизился к 1,3 зеттахеша в секунду в конце прошлого года, прежде чем вступил в продолжительный спад, сказал Загури. В материалах его презентации рассчитано снижение примерно на 22–24% от пика.
«Медвежий рынок хешрейта» — это описание Загури текущего цикла, а не официальная классификация сети Биткоина. Это относится к необычно длительному периоду, в течение которого расчетная вычислительная мощность не смогла вернуться к своему предыдущему рекорду.
Снижение хешрейта Биткоина отличается от шока 2021 года
Хешрейт Биткоина измеряет расчетную вычислительную мощность, которую майнеры вносят для обеспечения безопасности сети и конкуренции за вознаграждение за блок. Более высокий показатель обычно означает, что работает больше машин или более эффективное оборудование.
Загури противопоставил текущий спад disruptions, вызванным запретом майнинга в Китае в 2021 году. В тот период хешрейт быстро упал, поскольку компании закрыли китайские объекты, но восстановился, когда машины переехали в Северную Америку, Центральную Азию и другие регионы.
Текущий цикл развивался более постепенно. Вместо перемещения тех же машин операторы пересматривают, следует ли вообще выделять новые мощности электроэнергии и центров обработки данных для майнинга Биткоина.
«Это был самый длинный период, который мы видели от исторического максимума до восстановления», — сказал Загури.
Оценки сети различаются, поскольку Биткоин не публикует точное количество активных машин. Аналитики выводят хешрейт из скорости производства блоков и сложности майнинга, что означает, что ежедневные показания могут резко колебаться.
CoinWarz оценил хешрейт примерно в 829 эксахэшей в секунду на 2 сентября, после того как показания превысили один зеттахэш в течение нескольких дней в конце августа. Более длинные скользящие средние дают более четкое измерение, чем ежедневные оценки.
Предыдущий анализ показал, что сложность майнинга Биткоина упала на 19,9% от ноябрьского пика к концу июля. Хешрейт оставался в нисходящем тренде примерно 287 дней, согласно данным Bitcoin Magazine Pro, цитируемым в этом отчете.
ИИ дает майнерам еще одно применение для дефицитной электроэнергии
Майнеры Биткоина и центры обработки данных для ИИ конкурируют за одни и те же ресурсы. Оба требуют больших подключений к электросети, систем охлаждения, земли, зданий центров обработки данных и доступа к капиталу.
ИИ-объекты требуют других чипов, сетевого оборудования и строительных стандартов, чем биткоин-шахты. Поэтому преобразование майнинговой площадки сложнее, чем замена ASIC-машин на графические процессоры. Тем не менее, площадки с гарантированным электроснабжением и доступом к оптоволокну могут стать отправной точкой для развития высокопроизводительных вычислений.
Загури заявил, что этот вариант меняет цикл хешрейта, поскольку майнеры теперь могут направлять капитал на другой вычислительный рынок вместо автоматического расширения своих биткоин-флотов.
«Если посмотреть на публичные майнинговые компании, то на самом деле никто не придерживается курса на добычу биткоина в больших масштабах», — сказал он. «Практически все сейчас покидают отрасль».
Это утверждение описывает общую тенденцию, но не следует понимать его буквально. MARA, CleanSpark, Riot, Bitdeer и другие публично торгуемые компании продолжают эксплуатировать крупные биткоин-майнинговые парки, даже если некоторые из них изучают или строят ИИ-инфраструктуру.
Наиболее продвинут этот сдвиг в таких компаниях, как TeraWulf, IREN, Core Scientific, HIVE и Cipher. TeraWulf сообщила о 21 миллионе долларов дохода от размещения ИИ и высокопроизводительных вычислений в первом квартале, впервые превысив свой доход от биткоин-майнинга, поскольку ее ИИ-бизнес стал ее крупнейшим источником дохода.
Cipher также получила кредитную линию на 200 миллионов долларов для финансирования своего расширения в долгосрочные контракты на центры обработки данных для ИИ.
Майнеры с низкими затратами могут увеличить долю сети
Загури отверг идею о том, что биткоин-майнинг по своей сути является плохим бизнесом. Он утверждал, что прибыльность зависит от того, где оператор находится на кривой затрат отрасли.
Майнер с эффективным оборудованием и низкими затратами на электроэнергию может оставаться прибыльным в условиях, которые вынуждают конкурента с более высокими затратами закрыться. Структура капитала также имеет значение, поскольку большой долг и короткие сроки погашения могут создавать давление, даже если предприятие остается операционно конкурентоспособным.
Хеш-цена, которая измеряет ожидаемый доход майнера на единицу вычислительной мощности, остается низкой по сравнению с историческими уровнями. Это оказывает давление на операторов, использующих более старые машины или дорогое электричество.
Однако снижение хешрейта сети может принести пользу майнерам, которые остаются активными. Биткоин корректирует сложность майнинга каждые 2016 блоков, или примерно каждые две недели, чтобы поддерживать среднее время создания блока около десяти минут.
Когда вычислительная мощность покидает сеть, корректировка сложности в сторону уменьшения может облегчить оставшимся майнерам поиск блоков. Каждый выживший оператор может затем контролировать большую долю сети без добавления машин.
«Прелесть биткоин-майнинга в медвежьем рынке хешрейта в том, что те, кто остаются, естественным образом получают большую долю рынка», — сказал Загури.
Эта выгода не гарантирует более высокой прибыли. Доход по-прежнему зависит от цены биткоина, комиссий за транзакции, затрат на электроэнергию, эффективности оборудования и объема конкурирующего хешрейта.
Цена биткоина должна опережать рост хешрейта
Загури сказал, что у майнинга больше всего шансов превзойти биткоин, когда цена актива растет быстрее, чем хешрейт сети.
Если биткоин вырастет на 50% при неизменном хешрейте, доход майнера может увеличиться без эквивалентного роста конкуренции. Если вычислительная мощность растет быстрее, чем цена биткоина, доля сети и доход на машину каждого оператора могут снизиться.
Загури рекомендовал покупать биткоин напрямую, прежде чем инвестировать в майнинг, для тех, кто выделяет лишь небольшой объем капитала. Он сказал, что инвесторы, рассматривающие более крупные диверсифицированные вложения, могут сочетать биткоин с майнинговыми активами.
«Если у вас есть только 1 доллар, сначала купите биткоин», — сказал Загури. «Я думаю, это лучший способ выразить вашу точку зрения».
Его позиция отражает заявленный подход Twenty One Capital к оценке потенциальных инвестиций по сравнению с биткоином. Компания, поддерживаемая Tether, рассматривает криптовалюту как свой основной ориентир и утверждает, что операционный бизнес должен оправдывать свои дополнительные риски, предлагая убедительный путь к превосходству над BTC.
Горнодобывающие компании сталкиваются с рисками строительства, электроэнергии, оборудования, управления и финансирования, которые не возникают при владении спотовым биржевым фондом на биткоин. Они также могут обеспечить операционный рычаг, когда биткоин растет быстрее, чем их затраты и сетевая конкуренция.
Гибкость энергопотребления остается главным преимуществом майнинга
Загури также защитил майнинг биткоина от критики, что он впустую тратит электроэнергию. Он утверждал, что использование энергии поддерживает экономическое развитие, и что майнинг предлагает гибкий источник спроса.
ASIC-машины могут выключаться и перезапускаться быстрее, чем тяжелые промышленные объекты. Поэтому майнеры могут снижать потребление, когда спрос на электроэнергию растет, и возобновлять операции, когда появляется неиспользуемая мощность.
Способность сокращать операции привела к тому, что майнеры участвуют в программах стабилизации сети, особенно на энергетических рынках с переменной генерацией из возобновляемых источников. Финансовые и экологические результаты зависят от базового источника энергии и условий каждого соглашения.
Центры обработки данных для ИИ обычно требуют более стабильного электроснабжения, чем биткоин-майнинг, потому что рабочие нагрузки клиентов не могут быть легко прерваны. Поэтому биткоин-майнинг может сохранить свою роль на площадках, где электроэнергия в изобилии, но ненадежна или не может быть передана экономически эффективно.
Загури сказал, что майнинг теперь предоставляет четыре формы опциональности: гибкий спрос на энергию, увеличение доли сети, когда конкуренты уходят, близость к протоколу биткоина и многоразовая инфраструктура центров обработки данных.
Смогут ли майнеры получить эти выгоды, станет яснее благодаря предстоящим корректировкам сложности и результатам публичных компаний. Отчеты покажут, сколько капитала майнеры направляют на новое оборудование ASIC по сравнению со строительством для ИИ.
Направление сектора вряд ли будет единообразным. Некоторые операторы сохранят майнинг биткоина, другие будут сочетать майнинг с хостингом для ИИ, а компании, контролирующие наиболее привлекательные энергетические площадки, могут более агрессивно переходить к высокопроизводительным вычислениям.
