Guerra de stablecoins: quién gana la carrera del dólar en cadena

Acuñar un dólar en una blockchain ya no es una ventaja competitiva. La tecnología se entiende. Las estructuras de reserva están estandarizadas. Los marcos regulatorios, al menos en las jurisdicciones que los tienen, definen cómo se ve una stablecoin conforme. Lo que sigue siendo escaso es la infraestructura que mueve esos tokens del emisor al comerciante y al consumidor y de vuelta, la capa de distribución que determina si una stablecoin se usa o simplemente existe.

Tres eventos en las últimas ocho semanas marcan la transición de un mercado de emisores a un mercado de distribución. Open USD reunió a 140 de las empresas más grandes en pagos, banca y tecnología en un consorcio diseñado para controlar la distribución colectivamente. HKDAP se lanzó a través de un modelo B2B2C que trata a los socios de distribución, no a los usuarios finales, como sus clientes principales. Y World Liberty Financial obtuvo una carta bancaria que le permite integrar verticalmente la emisión y la custodia bajo una sola entidad con aprobación regulatoria directa.

Cada uno de estos movimientos es una apuesta por la misma tesis: la stablecoin que gana no es la que tiene el mejor anclaje o las mayores reservas, sino la que está más profundamente integrada en los flujos de pago que las personas y las empresas ya utilizan.

El mercado al que entra Open USD

El mercado de stablecoins a mediados de 2026 es un duopolio con desafiantes. USDT de Tether mantiene aproximadamente $187 mil millones en circulación, alrededor del 59% del mercado total. USDC de Circle le sigue con $75 mil millones, alrededor del 24%. Juntos controlan el 83% de toda la oferta de stablecoins. El 17% restante está fragmentado entre docenas de emisores, incluyendo PYUSD de PayPal, FDUSD de First Digital, USDe de Ethena y ahora USD1.

El duopolio ha sobrevivido a pesar de la presión regulatoria sobre Tether, la participación de mercado decreciente de Circle del 34.88% al 23.05% en los últimos dos años, y repetidas predicciones de que las stablecoins emitidas por bancos desplazarían a los emisores nativos de cripto. La razón es la distribución. USDT está integrado en cada exchange importante, en cada protocolo DeFi y en la mayoría de los escritorios de negociación over the counter a nivel global. Reemplazarlo requiere no solo un mejor token, sino una mejor red de lugares donde ese token pueda usarse.

El enfoque de Open USD es construir esa red antes de lanzar el token. El modelo de consorcio significa que cuando OUSD se lance en los rieles de los comerciantes, Visa, Mastercard, Stripe, Shopify y Google ya serán participantes. Un comerciante que usa Stripe no necesita integrar una nueva stablecoin. Stripe hace de OUSD la opción predeterminada. Un consumidor que paga a través de Google Pay no elige una stablecoin. El sistema elige por ellos.

El modelo de negocio también es diferente. Open Standard, la entidad que gobierna OUSD, distribuye las ganancias de las reservas a sus más de 140 socios menos una tarifa de gestión. Circle se queda con el rendimiento de las reservas de USDC. Tether se queda con el rendimiento de las reservas de USDT. Open USD lo comparte con la red de distribución. La alineación de incentivos está diseñada para que los socios promuevan activamente OUSD sobre los competidores porque sus ingresos dependen de su adopción.

La escala de los ingresos en juego es significativa. Con los rendimientos actuales de los bonos del Tesoro de EE. UU., una stablecoin de 10 mil millones de dólares genera aproximadamente 400 millones de dólares anuales en ingresos por reservas. Circle reportó 1.7 mil millones de dólares en ingresos por reservas de USDC en 2025. Bajo el modelo Open USD, esos ingresos se distribuirían entre 140 socios. Incluso una pequeña participación de un fondo de reserva en crecimiento crea un flujo de ingresos recurrentes que fija a los socios al ecosistema.

La estructura de gobernanza también es distinta. La junta de Open Standard está compuesta por empresas socias, no por un único emisor corporativo. Las decisiones sobre qué blockchains apoyar, qué jurisdicciones ingresar y cómo estructurar la gestión de reservas se toman colectivamente. Esto elimina el punto único de fallo que existe con las stablecoins controladas por el emisor, donde los problemas regulatorios o fallos de gestión de una sola empresa pueden desestabilizar todo el token. También ralentiza la toma de decisiones, que es la compensación de la gobernanza por consenso en un mercado que se mueve rápido.

El modelo de consorcio tiene precedentes fuera de las stablecoins. Visa misma comenzó como un consorcio de bancos que gobernaban colectivamente una red de pagos. Mastercard siguió la misma estructura antes de que ambas se convirtieran en empresas que cotizan en bolsa. El paralelo no es exacto, pero el principio es el mismo: una red de pagos controlada por sus participantes en lugar de un único operador puede lograr una adopción más amplia porque cada participante tiene un interés en el éxito de la red.

HKDAP y el modelo B2B2C

Standard Chartered, Animoca Brands y HKT adoptaron un enfoque diferente con HKDAP, la stablecoin respaldada por el dólar de Hong Kong emitida por su empresa conjunta Anchorpoint Financial. En lugar de construir una marca de consumo, Anchorpoint trata a los distribuidores como sus clientes principales.

HashKey Exchange y OSL Group son distribuidores autorizados, lo que significa que manejan la relación con el cliente mientras Anchorpoint maneja la emisión, la gestión de reservas y el cumplimiento regulatorio. El modelo separa las funciones que la mayoría de los emisores de stablecoins combinan: la acuñación y la distribución se convierten en negocios distintos operados por diferentes entidades.

Los casos de uso iniciales son institucionales: pagos, liquidación y circulación de activos del mundo real tokenizados. HashKey y YF Life ya han probado HKDAP para pagos de primas de seguros, convirtiendo un proceso de transferencia bancaria tradicionalmente lento en una liquidación de stablecoin casi instantánea. La expansión minorista está planificada para finales de 2026.

HKDAP opera bajo la Ordenanza de Stablecoins de la Autoridad Monetaria de Hong Kong, que requiere un respaldo 1:1 con activos HKD de alta calidad mantenidos en cuentas segregadas. La licencia es una de las dos primeras emitidas bajo el nuevo marco, lo que le da a Anchorpoint una ventaja regulatoria de primer movimiento en el centro financiero más importante de Asia.

El modelo B2B2C tiene implicaciones para cómo evoluciona la competencia de las stablecoins. Si la estrategia ganadora es la distribución en lugar de la emisión, entonces la posición más valiosa no es ser el emisor sino ser el distribuidor con la mayor base de clientes. El papel de HashKey en HKDAP es más análogo al de un banco minorista que distribuye bonos del Tesoro que al de un intercambio de criptomonedas que lista un nuevo token. El distribuidor captura la relación con el cliente mientras que el emisor se convierte en un proveedor mayorista de un producto básico.

World Liberty Financial y la integración vertical

La carta condicional de la OCC de World Liberty Financial representa un tercer modelo: la integración vertical. En lugar de construir un consorcio o una red de distribuidores, la empresa vinculada a Trump está fusionando la emisión, la custodia y la banca en una sola entidad.

La carta permite a World Liberty Trust Company proporcionar servicios de custodia de activos digitales, asumir la emisión de USD1 de BitGo Bank and Trust, y ofrecer servicios de conversión que permiten a los clientes intercambiar stablecoins aprobadas por USD1. No se extiende a servicios de depósito, lo que significa que World Liberty Trust no puede aceptar depósitos en el sentido bancario tradicional.

USD1 ha crecido hasta aproximadamente $4 mil millones en capitalización de mercado desde su anuncio en marzo de 2025, convirtiéndose en la cuarta stablecoin más grande. El crecimiento ha sido impulsado en parte por integraciones DeFi y en parte por el perfil político de sus fundadores. Si el crecimiento es sostenible sin la carta, y si la carta sobrevive al escrutinio político, son preguntas abiertas.

El modelo de integración vertical tiene una ventaja estructural: la velocidad. Open USD necesita coordinar a 140 socios. HKDAP necesita incorporar distribuidores uno a la vez. World Liberty Financial controla cada capa de la pila y puede hacer cambios sin negociar con un consorcio ni otorgar licencias a terceros. La desventaja es el riesgo de concentración. Una sola acción regulatoria, una revocación de carta, un escándalo político o un fallo de cumplimiento pueden derribar toda la operación porque no hay separación entre emisor, custodio y distribuidor.

La capa de distribución como el nuevo foso

El patrón en los tres modelos es el mismo: el valor se está trasladando de la emisión a la distribución. Esto no es exclusivo de las stablecoins. En las finanzas tradicionales, el cambio de la fabricación de productos a la distribución se ha desarrollado durante décadas. Los fondos mutuos se convirtieron en productos básicos; el valor se trasladó a plataformas como Schwab y Fidelity que los distribuían. La emisión de bonos se convirtió en productos básicos; el valor se trasladó a los distribuidores y a los lugares de negociación electrónica. Los productos de seguros se convirtieron en productos básicos; el valor se trasladó a corredores y agregadores.

Las stablecoins están siguiendo el mismo arco en un cronograma comprimido. La tecnología para emitir un dólar totalmente respaldado en una blockchain es bien conocida. Los marcos regulatorios en la UE, el Reino Unido, Hong Kong, Singapur y los EAU definen cómo es el cumplimiento. Lo que sigue siendo escaso es la capacidad de integrar una stablecoin en los flujos de pago donde el dólar realmente se mueve: nóminas, liquidación de comerciantes, remesas transfronterizas, primas de seguros, pagos de alquiler y desembolsos gubernamentales.

Las empresas que controlan esos flujos, Visa, Mastercard, Stripe, Shopify y ahora Google, no son emisores de stablecoins. Son la capa de distribución. El modelo de consorcio de Open USD reconoce esto explícitamente al convertir a los distribuidores en socios y accionistas en lugar de clientes. La pregunta es si compartir el rendimiento de las reservas con 140 socios genera suficiente incentivo para desplazar a USDT y USDC de sus posiciones arraigadas.

La licencia regulatoria como cuello de botella de distribución

La barrera más subestimada para la distribución de stablecoins no es la tecnología ni los efectos de red, sino la licencia regulatoria. Una stablecoin que no puede ofrecerse legalmente en una jurisdicción no puede distribuirse allí, independientemente de cuántos socios de pago la respalden.

La ventaja competitiva de HKDAP es su licencia de la HKMA, una de las dos primeras emitidas bajo la Ordenanza de Stablecoins de Hong Kong de 2025. Cualquier competidor que quiera emitir una stablecoin en dólares de Hong Kong debe obtener la misma licencia, un proceso que le tomó a Anchorpoint más de un año desde la solicitud hasta la aprobación. La licencia crea un foso regulatorio que la tecnología por sí sola no puede superar.

El patrón se repite a nivel mundial. El reglamento MiCA de la Unión Europea requiere que los emisores de stablecoins obtengan la autorización de institución de dinero electrónico. Circle la obtuvo en julio de 2024, convirtiendo a USDC en la primera stablecoin importante con cumplimiento de MiCA. Tether no ha obtenido una autorización equivalente, lo que ha obligado a varios intercambios europeos a excluir a USDT para clientes de la UE. La licencia regulatoria, no la tecnología, determinó qué stablecoin pueden acceder los usuarios europeos.

En los Estados Unidos, la Ley GENIUS requiere que los emisores de stablecoins mantengan un respaldo de 1:1 y se sometan a la supervisión federal o estatal. La carta de la OCC de World Liberty Financial es un camino hacia el cumplimiento. La estructura de consorcio de Open USD puede requerir un enfoque diferente, potencialmente a través de uno de sus socios bancarios. El camino regulatorio que tome cada emisor dará forma a sus opciones de distribución tanto como sus elecciones tecnológicas.

La implicación es que el mercado de monedas estables se está fragmentando no solo por caso de uso sino por geografía regulatoria. Una moneda estable que cumple con la UE puede no cumplir con Hong Kong. Una moneda estable con una carta bancaria de EE. UU. puede no tener las licencias necesarias para operar en Singapur. La guerra de distribución es en parte una guerra de licencias, y las empresas con más aprobaciones regulatorias en la mayoría de las jurisdicciones tendrán la distribución más amplia.

La cuestión de JPMorgan: cuando los bancos se convierten en emisores

La entrada que el mercado aún no ha descontado es que los grandes bancos emitan sus propias monedas estables. La plataforma Kinexys de JPMorgan ya liquida más de $2 mil millones por día en depósitos tokenizados entre contrapartes institucionales. Bank of America, Citibank y Wells Fargo han presentado solicitudes preliminares o han indicado su intención de explorar la emisión de monedas estables bajo el marco de la Ley GENIUS.

Una moneda estable en dólares emitida por JPMorgan tendría distribución instantánea a través de las relaciones bancarias corporativas existentes del banco, plataformas de gestión de tesorería y red bancaria corresponsal. No necesitaría un consorcio de 140 socios porque JPMorgan ya es la red de distribución para una parte significativa de los flujos globales de dólares.

El modelo bancario difiere de los tres enfoques discutidos anteriormente. Los bancos no necesitan compartir el rendimiento de las reservas con socios porque su distribución ya existe. No necesitan licencias regulatorias porque ya las tienen. No necesitan generar confianza en su paridad porque su marca conlleva garantías de seguro de depósitos, incluso si la moneda estable en sí no está asegurada como depósito.

El riesgo para OUSD, HKDAP y USD1 es que están construyendo redes de distribución para competir con instituciones que ya las tienen. Si JPMorgan, Bank of America y sus equivalentes europeos y asiáticos emiten monedas estables, la guerra de distribución se vuelve asimétrica: emisores nativos de cripto compitiendo contra bancos con décadas de infraestructura integrada.

El contraargumento es que los bancos se mueven lentamente, los reguladores se mueven lentamente, y los emisores nativos de cripto tienen una ventana de 12 a 24 meses para construir efectos de red antes de que las monedas estables emitidas por bancos alcancen una escala significativa. Esa ventana es de lo que se trata la guerra de distribución actual.

El caso opuesto: por qué USDT y USDC sobreviven

El caso alcista para el duopolio son los efectos de red. USDT es la unidad de cuenta para el comercio de cripto offshore a nivel mundial. Cada exchange, cada protocolo DeFi, cada mostrador OTC fija precios en función de él. Desplazar a USDT requiere no solo una mejor moneda estable sino un cambio coordinado por parte de miles de actores independientes que actualmente no tienen incentivos para cambiar.

USDC tiene un foso diferente: relaciones regulatorias. Circle es el emisor de monedas estables más regulado en los Estados Unidos, con licencias estatales de transmisor de dinero, una relación con la Reserva Federal y un rastro de auditoría de empresa pública. Las instituciones que necesitan cumplimiento usan USDC porque la superficie regulatoria es conocida.

Open USD amenaza a USDC más directamente que a USDT. Ambos apuntan a casos de uso regulados e institucionales. Pero el modelo de consorcio de Open USD significa que Stripe, Visa y Mastercard tienen un incentivo financiero para enrutar transacciones a través de OUSD en lugar de USDC. Si Stripe hace de OUSD el predeterminado para sus comerciantes, Circle pierde distribución sin perder cumplimiento.

La posición de USDT es más difícil de atacar porque su foso es geográfico y cultural más que contractual. El dominio de USDT es más fuerte en Asia, Medio Oriente y América Latina, mercados donde la relación de Tether con los exchanges locales y los mostradores OTC es más profunda que el alcance de cualquier consorcio. La lista de socios de Open USD está ponderada hacia empresas de América del Norte y Europa. La guerra de distribución puede terminar con una segmentación geográfica en lugar de un solo ganador.

Lo que invalidaría la tesis de distribución: si una represión regulatoria contra los modelos de consorcio, o un fracaso en la gestión de reservas de OUSD, demuestra que la credibilidad del emisor importa más que el alcance del distribuidor. La supervivencia de Tether a pesar de años de presión regulatoria sugiere que en las monedas estables, la confianza en la paridad es el requisito mínimo, no el techo.

Qué ver

• Métricas de adopción de USD abiertos. El consorcio se lanzó el 30 de junio. Los primeros 90 días de volumen de transacciones y adopción de comerciantes indicarán si las asociaciones de distribución se convierten en uso real.
• Cronograma de integración predeterminada de Stripe. Si Stripe convierte a OUSD en la stablecoin predeterminada para sus millones de comerciantes, representa el evento de distribución más grande en la historia de las stablecoins.
• Implementación minorista de HKDAP. Anchorpoint apunta a finales de 2026 para el acceso minorista. La velocidad y escala de esa expansión pondrán a prueba si el modelo B2B2C funciona para stablecoins a escala de consumidores.
• Finalización de la carta de World Liberty Financial. La aprobación de la OCC es condicional. La decisión final de la carta determinará si la integración vertical es un modelo viable para la emisión de stablecoins en los Estados Unidos.
• Trayectoria de la cuota de mercado de USDC. La participación de Circle ha disminuido del 34,88% al 23,05%. Si Open USD acelera esa disminución o la tendencia se estabiliza indicará si la guerra de distribución está remodelando el duopolio o dejándolo intacto.
• Anuncios de stablecoins emitidas por bancos. JPMorgan, Bank of America y Citibank han mostrado interés. El primer anuncio formal de una stablecoin minorista emitida por un banco remodelaría el panorama competitivo de la noche a la mañana.
• Volumen de liquidación transfronteriza en HKDAP. Anchorpoint ha posicionado a HKDAP para remesas internacionales y liquidación de RWA. Si los usuarios institucionales lo adoptan para flujos transfronterizos entre Hong Kong y sus socios comerciales pondrá a prueba el modelo B2B2C en condiciones del mundo real.

La guerra de distribución se desarrolla simultáneamente en tres modelos: gobernanza de consorcio con Open USD, licencias B2B2C con HKDAP e integración vertical con USD1. Cada modelo tiene ventajas estructurales y riesgos estructurales. El mercado seleccionará al ganador no según cuál modelo sea teóricamente superior, sino según cuál se integre más profundamente en los flujos de pago que mueven dólares a gran escala. Los primeros 12 meses de esta competencia, desde el lanzamiento de Open USD el 30 de junio hasta mediados de 2027, determinarán si el mercado de stablecoins sigue siendo un duopolio o se fragmenta en un oligopolio impulsado por la distribución.

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