O Hyperliquid Policy Center e a Douro Labs enviaram uma carta de comentários conjunta à Securities and Exchange Commission dos EUA em 17 de agosto, apoiando a proposta de revogação da Regra 611 do Regulation NMS.
Resumo
- O arquivamento de 17 de agosto apoiou conjuntamente a proposta da SEC de revogar integralmente a Regra 611 do Regulation NMS.
- A Regra 611 impede execuções por meio de cotações protegidas que exibem melhores preços em locais de negociação conectados nos EUA.
- HPC e Douro pediram aos reguladores que reconheçam preços de referência independentes qualificados quando o NBBO não estiver disponível.
- Ações tokenizadas dos EUA permaneceriam sujeitas às regras de valores mobiliários e aos deveres de melhor execução dos corretores, sem alterações.
- O período de comentários da SEC terminou em 17 de agosto, sem decisão final de revogação anunciada publicamente ainda.
A Regra 611, comumente chamada de regra de trade-through, geralmente impede que centros de negociação executem ordens a preços piores do que cotações protegidas exibidas em outros locais. A estrutura usa dados de mercado consolidados para estabelecer a Melhor Oferta e Melhor Lance Nacional, ou NBBO.
HPC e Douro argumentaram em sua carta de 22 páginas que esse sistema de cotações não se mapeia claramente para formadores de mercado automatizados, livros de ordens onchain e mercados que operam continuamente fora do horário tradicional de negociação.
A Douro Labs é um contribuidor principal da Pyth Network. A HPC é uma organização de defesa independente focada em criar um caminho regulamentado para usuários dos EUA acessarem mercados onchain, incluindo mercados disponíveis por meio da Hyperliquid.
A revogação da Regra 611 da SEC mudaria a proteção de ordens
A SEC propôs rescindir a Regra 611 e a Regra 610(e) em 11 de junho. A Regra 610(e) restringe cotações travadas e cruzadas, onde lances são iguais ou excedem ofertas disponíveis.
A proposta da agência também removeria definições relacionadas da Regra 600 e faria alterações correspondentes em outras partes do Regulation NMS. A SEC não adotou a proposta, o que significa que as regras existentes permanecem em vigor.
A Regra 611 foi adotada como parte do Regulation NMS em 2005. Ela exige que os centros de negociação estabeleçam procedimentos destinados a prevenir execuções a preços inferiores às cotações protegidas disponíveis em outros locais conectados.
O presidente da SEC, Paul Atkins, disse em junho que a proposta pretendia simplificar a estrutura do mercado e reduzir custos. Ele também disse que a agência adotaria uma "abordagem cuidadosa e deliberativa" ao revisar o feedback público.
HPC e Douro apoiaram a revogação "sem qualificação". Eles argumentaram que a estrutura atual assume que o interesse executável aparece como cotações firmes coletadas por processadores de informações de valores mobiliários.
Os formadores de mercado automatizados funcionam de maneira diferente. Eles calculam um preço de execução a partir de um pool de liquidez quando uma ordem é colocada. Alguns livros de ordens centralizados onchain exibem lances e ofertas, mas esses preços não são atualmente incorporados aos feeds consolidados usados para calcular o NBBO.
Mercados onchain exigem orientação atualizada de melhor execução
Revogar a Regra 611 não removeria o dever dos corretores de buscar termos de execução favoráveis para os clientes. HPC e Douro disseram que essa obrigação deve permanecer como o padrão central de proteção ao investidor.
Sua carta pediu à SEC que coordene com a Financial Industry Regulatory Authority uma orientação baseada em princípios para execução onchain. Os grupos disseram que a orientação existente não aborda totalmente taxas de rede, liquidação atômica, riscos de ordenação de transações ou mercados que operam quando o NBBO não está disponível.
Um local onchain também pode calcular preços com base no tamanho de uma ordem e na liquidez disponível no momento da execução. Como resultado, um preço de referência exibido pode não capturar o custo final que um cliente recebe.
Os grupos propuseram avaliar o preço de execução efetivo após contabilizar taxas de protocolo, taxas de rede e movimento de mercado causado pela ordem. A velocidade de liquidação e a redução do risco de contraparte na liquidação também poderiam fazer parte dessa avaliação, de acordo com a carta.
A HPC e a Douro também pediram aos reguladores que reconheçam preços de referência independentes qualificados quando um NBBO não existir ou não refletir as condições onchain. Eles disseram que tais benchmarks devem usar metodologias transparentes e resistir à manipulação.
O documento citou a Pyth como um possível modelo. A Pyth recebe informações de preços de exchanges e empresas de negociação envolvidas na formação de preços e publica dados agregados onchain. A proposta não solicitou que a SEC endossasse a Pyth como provedora obrigatória.
Ações tokenizadas permaneceriam dentro das regras de valores mobiliários
A HPC e a Douro pediram à SEC que confirmasse que versões tokenizadas de ações NMS permanecem dentro do Regulamento NMS e da estrutura mais ampla de melhor execução. Sob essa abordagem, as proteções ao investidor não dependeriam de os registros de propriedade usarem blockchain.
O pedido surge enquanto os produtos de ações tokenizadas se expandem pelas redes cripto. Como relatado anteriormente, a Ondo trouxe 35 ações e ETFs tokenizados para a HyperEVM em junho.
Tais produtos podem usar diferentes estruturas legais. Alguns representam reivindicações contra um emissor ou entidade de propósito específico, em vez de propriedade legal direta das ações subjacentes da empresa. A estrutura deve, portanto, ser avaliada separadamente do blockchain usado para negociação ou liquidação.
Em cobertura relacionada, uma plataforma onchain lançou negociação de mais de 70 ações tokenizadas em Ethereum e Solana. Esse sistema usa informações de mercado público para ajudar a manter os preços dos tokens alinhados com as ações subjacentes.
A HPC e a Douro também argumentaram que transações onchain podem se qualificar para a exceção existente da Regra 611 para negociações que não usam termos de liquidação "regular way". Eles pediram à SEC que confirmasse essa interpretação se a revogação for adiada ou rejeitada. Isso continua sendo a posição legal dos grupos, não uma determinação da SEC.
A SEC deve decidir se adota a revogação
O período de comentários públicos para o arquivo S7-2026-20 encerrou em 17 de agosto, de acordo com o dossiê da SEC. A submissão conjunta chegou no prazo junto com comentários de exchanges, empresas de investimento, grupos comerciais e outros participantes do mercado.
A SEC agora revisará as respostas antes de decidir se adota, revisa ou retira a proposta. Uma revogação exigiria uma votação final da Comissão e uma publicação de adoção estabelecendo o texto final e a data de vigência.
Nem todos os comentaristas apoiam a remoção da regra. Algumas respostas alertaram que a revogação poderia enfraquecer um padrão objetivo de proteção de preços e colocar maior confiança nos sistemas de roteamento de corretores individuais.
O comissário da SEC, Mark Uyeda, também reconheceu essas questões em uma declaração de junho. Ele disse que remover a Regra 611 poderia levantar questões envolvendo melhor execução, transparência, mecânica de negociação e confiança do investidor.
A próxima decisão cabe à SEC. Nenhuma votação final, data de adoção ou cronograma de implementação foi anunciado até 18 de agosto.
